>> 華西證券-9月PMI，生產(chǎn)旺、價(jià)格跌-250930
| 上傳日期： |
2025/9/30 |
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來(lái)源： |
華西證券 |
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作者： |
肖金川 |
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9月30日，統(tǒng)計(jì)局發(fā)布9月PMI。制造業(yè)PMI 49.8%，預(yù)期49.7%，前值49.4%。非制造業(yè)PMI50.0%，前值50.3%。關(guān)注以下幾個(gè)方面：
第一，制造業(yè)反彈仍然是生產(chǎn)分項(xiàng)拉動(dòng)。9月制造業(yè)生產(chǎn)環(huán)比回升1.1個(gè)百分點(diǎn)至51.9%，新訂單上升0.2個(gè)百分點(diǎn)至49.7%。對(duì)比往年同期，2016-2024年間（剔除2020/2022）生產(chǎn)和新訂單的平均變動(dòng)幅度分別為+0.24、+0.41個(gè)百分點(diǎn)。9月作為秋季旺季，多會(huì)呈現(xiàn)出季節(jié)性規(guī)律之外的供需兩旺。而今年9月生產(chǎn)相對(duì)更強(qiáng)，新訂單偏弱。兩者分別拉動(dòng)制造業(yè)PMI約0.28、0.06個(gè)百分點(diǎn)，是制造業(yè)PMI反彈的主要拉動(dòng)因素。
第二，價(jià)格連漲兩個(gè)月之后回撤。制造業(yè)價(jià)格回落，出廠(chǎng)價(jià)回調(diào)0.9個(gè)百分點(diǎn)至48.2%（7-8月合計(jì)漲2.9%），仍然處于收縮區(qū)間。這指向9月PPI環(huán)比可能仍為負(fù)。而原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)回調(diào)幅較小，僅調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)至53.2%（7-8月合計(jì)漲4.9%），仍然處于擴(kuò)張區(qū)間。非制造業(yè)價(jià)格方面，建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)價(jià)格分別下滑1.6、1.3個(gè)百分點(diǎn)至48.1%、47.2%。7-8月的價(jià)格修復(fù)中斷，需求相對(duì)不足可能對(duì)價(jià)格上漲形成反制。
第三，相對(duì)積極的信號(hào)：制造業(yè)企業(yè)采購(gòu)量增加，同時(shí)庫(kù)存分項(xiàng)改善，出口訂單延續(xù)反彈。9月企業(yè)采購(gòu)量跡象反彈1.2個(gè)百分點(diǎn)至51.6%，是今年4月以來(lái)最高。原材料庫(kù)存和產(chǎn)成品庫(kù)存分別反彈0.5、1.4個(gè)百分點(diǎn)，不過(guò)兩者仍低于榮枯線(xiàn)，指向企業(yè)庫(kù)存去化速度放緩。9月制造業(yè)新出口訂單上升0.6個(gè)百分點(diǎn)至47.8%，為今年4月以來(lái)最高水平，略低于一季度“搶出口”時(shí)的平均值48.0%。
第四，服務(wù)業(yè)進(jìn)入淡季。9月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)回落0.4個(gè)百分點(diǎn)至50.1%、新訂單回落1個(gè)百分點(diǎn)至46.7%。兩者差值從2.8%擴(kuò)大至3.4%，指向需求不足的情況有所加劇，這使得服務(wù)業(yè)價(jià)格從48.5%回落至47.2%。服務(wù)業(yè)從業(yè)人員分項(xiàng)持平于45.9%，維持去年924以來(lái)的最低值。據(jù)物流聯(lián)合會(huì)，在暑期之后的淡季因素影響下，住宿餐飲、文體娛樂(lè)和景區(qū)服務(wù)相關(guān)行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)較上月均有不同程度下降。不過(guò)，居民線(xiàn)上購(gòu)物較為活躍，郵政業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)和新訂單指數(shù)均在60%以上的高位。
第五，建筑業(yè)仍然偏低，受需求不足拖累。9月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)小幅反彈0.2個(gè)百分點(diǎn)至49.3%，連續(xù)第二個(gè)月低于榮枯線(xiàn)，新訂單反彈1.6個(gè)百分點(diǎn)至42.2%，是今年5月以來(lái)的次低值。建筑業(yè)供需矛盾仍然較大，主要是受到投資偏弱的拖累，房屋建筑業(yè)和土木工程建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)均在榮枯線(xiàn)以下。訂單不足也拖累建筑業(yè)招工，從業(yè)人員分項(xiàng)經(jīng)歷四個(gè)月反彈之后，大幅回落3.9個(gè)百分點(diǎn)至39.7%，接近跌回5月水平（39.9%）。關(guān)注5000億元政策性開(kāi)發(fā)性金融工具落地之后，建筑業(yè)的改善幅度。
整體來(lái)看，9月制造業(yè)改善，服務(wù)業(yè)回落。9月作為旺季，制造業(yè)生產(chǎn)反彈幅度大于訂單，價(jià)格回調(diào)。不過(guò)，也存在相對(duì)積極的信號(hào)，比如企業(yè)繼續(xù)增加采購(gòu)、以及出口訂單反彈。這指向制造業(yè)可能主要面臨內(nèi)需不足，出廠(chǎng)價(jià)降幅大于原材料價(jià)，需求對(duì)中下游漲價(jià)形成約束。而服務(wù)業(yè)回落受暑期已過(guò)影響，季節(jié)性需求回落，服務(wù)業(yè)同樣面臨供需矛盾加大、價(jià)格下跌的問(wèn)題。
從PMI來(lái)看9月經(jīng)濟(jì)環(huán)比表現(xiàn)與8月接近，三季度弱于5-6月。9月綜合PMI 50.6%，較8月小幅加快0.1個(gè)百分點(diǎn)。不過(guò)9月制造業(yè)和非制造業(yè)加權(quán)的新訂單回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，至48.3%。三季度整體來(lái)看，綜合PMI平均值50.43%，持平于二季度，要好于去年三季度的50.23%。這指向三季度生產(chǎn)端環(huán)比增速基本持平二季度。不過(guò)考慮到4月受關(guān)稅沖擊較大，對(duì)比5-6月的50.55%，三季度增長(zhǎng)整體邊際放緩。
貨幣政策是否加力？關(guān)注三季度GDP增速。對(duì)9月和8月PMI，生產(chǎn)更強(qiáng)+訂單更弱，邊際變化相對(duì)較小。央行三季度例會(huì)提到“抓好各項(xiàng)貨幣政策措施執(zhí)行，充分釋放政策效應(yīng)”，同時(shí)也提到“增強(qiáng)靈活性預(yù)見(jiàn)性”。這指向當(dāng)前貨幣政策重在抓執(zhí)行，待有邊際變化再考慮調(diào)整。接下來(lái)，三季度GDP的表現(xiàn)可能較為關(guān)鍵，如三季度GDP增速高于4.7%，則即使四季度增速因高基數(shù)而略低于4.7%，全年仍可完成5%目標(biāo)。如三季度GDP持平或略低于4.7%，為完成全年增長(zhǎng)目標(biāo)，貨幣政策存在加力的可能，降準(zhǔn)+結(jié)構(gòu)性降息概率較高，也不能排除全面降息的可能性。
對(duì)于股市而言，周期品種可能會(huì)成為資金嘗試的又一方向。9月制造業(yè)改善&8月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比大增，可能催化資金對(duì)基本面修復(fù)的預(yù)期。疊加科技品種大多位置偏高，部分資金可能會(huì)押注機(jī)械、化工，以及受益于美聯(lián)儲(chǔ)降息的工業(yè)金屬。同時(shí)，熱門(mén)題材或?qū)⒊掷m(xù)輪動(dòng)，包括AI、半導(dǎo)體、機(jī)器人、固態(tài)電池和儲(chǔ)能。
短期內(nèi)債市重點(diǎn)關(guān)注贖回新規(guī)后續(xù)落地情況和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。債市經(jīng)過(guò)階段調(diào)整后，10年和1年利差、30年和10年利差逐漸回歸常態(tài)。如后續(xù)面臨超預(yù)期沖擊，債市可能出現(xiàn)短時(shí)超調(diào)，不過(guò)流動(dòng)性是債市的“壓艙石”，在短端利率相對(duì)平穩(wěn)的情況下，期限利差拉大可能吸引資金配置長(zhǎng)債，部分限制長(zhǎng)端利率的上行幅度。
風(fēng)險(xiǎn)提示
國(guó)內(nèi)財(cái)政、貨幣政策超預(yù)期。美國(guó)關(guān)稅等政策超預(yù)期。
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