>> 國投證券-策略定期報告：輕傷不下線-251019
| 上傳日期： |
2025/10/20 |
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| 5651KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
國投證券 |
| 評級： |
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作者： |
林榮雄,鄒卓青,黃瑋宗 |
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本周上證指數(shù)跌1.47%，滬深300跌2.22%，中證500跌5.17%，創(chuàng)業(yè)板指跌5.71%，恒生指數(shù)跌3.97%，價值風格表現(xiàn)強于成長風格。本周全A日均交易額21885億，環(huán)比上周有所下降。我們此前在《最后一搏》中提出：相較于4月初大幅回調形成“黃金坑1.0”，這次大盤指數(shù)會更加抗壓，尤其是在資本市場從簡單融資工具向治理體系重要工具過渡的大周期中，這是一場不會輸?shù)牟┺?。同時，更為重要的且值得注意的是在大盤近期波動過程中結構風格正在悄然切換，我們早在十一之前《四季度勝負手》中鮮明提示：基于歷史統(tǒng)計，Q3-Q4多存在較為明顯的風格切換，Q3漲幅靠前的主流品種多數(shù)情況在Q4無法進一步延續(xù)，四季度注意存在重大風格切換可能，并建議要提前做好應對的準備。目前來看，受中美關稅升級突發(fā)因素影響，Q3絕對強勢創(chuàng)業(yè)板指+科技科創(chuàng)受益開始回落，低位品種超額表現(xiàn)正在輪動回升但缺乏明顯主線，或許真正的風格切換需等到11月才會到來。
對于大盤指數(shù)，眼下對A股轉向悲觀多少有點不太適宜，我們依然維持“強勢震蕩”的判斷，重點強調“輕傷不下線”，“牛市并未結束”信仰并未消散。四季度首要依然是逐步明確“水?！毕颉盎久媾！钡倪^渡，需要跟蹤觀察下周10月20日-23日召開四中全會重要會議以及十五五規(guī)劃與10月底APEC會議期間美能否明確動蕩政治周期的緩和與經(jīng)濟周期力量的回擺。
1、對于四中全會與十五五規(guī)劃的定價分析：參考上屆十四五規(guī)劃公布后，往往能夠提振市場情緒，相關超預期利好結構板塊短期表現(xiàn)不錯。在此，我們復盤2020年10月召開十九屆五中全會，并出臺“十四五”規(guī)劃時的市場表現(xiàn)。2020年10月26日-29日，十九屆五中全會通過十四五規(guī)劃，正式文件通稿于11月3日外發(fā)。指數(shù)層面看，會議召開期間與通稿外發(fā)后，上證指數(shù)均震蕩上行。結構方面，從五中全會召開到2020年底，十四五規(guī)劃重點突出的科技產業(yè)主線都有較好的表現(xiàn)，其中半導體指數(shù)區(qū)間漲幅達到14.65%，新能源車區(qū)間漲幅達到37.98%，軍工、風電、光伏則分別上漲24.57%、23.44%、18.43%。
2、對于中美貿易沖突的定價分析：關注月底APEC會議，TACO交易可能性正在上升。10月17日，特朗普在公開采訪中表示“100%關稅不可持續(xù)（not sustainable）”，并暗示愿意與中方會面。在此背景下，市場從最初的“直接沖擊—恐慌拋售”轉為“觀望回穩(wěn)—期待談判”階段，全球股市逐步回暖?；仡?018年中美貿易摩擦期間的談判歷程可以發(fā)現(xiàn)，2018年12月和2019年底兩次G20峰會期間的中美元首會晤，實際上都對于中美談判產生重大影響，第一次會晤打破僵局重啟談判，第二次直接促成第一階段經(jīng)貿協(xié)議的達成，對應市場在此后都迎來風險偏好的明顯提升。
綜合來看，A股接下來兩周將迎來兩件重大事項：四中全會及十五五規(guī)劃與中美貿易沖突，我們認為眼下定價重心在于后者。目前看，在10月底APEC會議和11月中美新一輪關稅豁免結束的重要窗口期，中美關稅沖突正在經(jīng)歷更加復雜艱巨的博弈狀態(tài)，我們傾向于這次關稅沖突是中美關稅在達成階段性協(xié)議之前的“最后一搏”，并認為最終中美雙方在年底前“相向而行”的概率依然較大。一個重要的邏輯依據(jù)是：從自身出發(fā)，明年是十五五規(guī)劃開局之年，在完成經(jīng)濟增長目標要求下并伴隨著投資項目逐漸落地，我們需要有一個穩(wěn)定的內外部環(huán)境；從外部視角，結合最新褐皮書揭露經(jīng)濟放緩，美大概率已經(jīng)開啟降息周期，若疊加關稅問題，那么二次通脹將嚴重影響美國經(jīng)濟并使得特朗普在2026年11月美中期選舉中陷入被動。
結構上，我們依然重點強調Q4存在重大風格切換的可能。此前，我們基于歷史統(tǒng)計得出Q3漲幅靠前的主流品種多數(shù)情況在Q4無法進一步延續(xù)。進一步，復盤歷史大牛市，發(fā)現(xiàn)往往基本面驅動牛市發(fā)生波動，波動過程及之后較少出現(xiàn)風格切換，依然圍繞基本面高景氣風向；而流動性驅動牛市則不同，在波動過程及之后會有明顯風格切換。目前伴隨著我們獨家構建“A股高切低行情指數(shù)”已經(jīng)處于明顯觸頂回落的過程，意味著低位品種超額有效性正在上升，這意味著我們此前強調“Q3勝負手是創(chuàng)業(yè)板指和基于產業(yè)邏輯科技科創(chuàng)”，這一觀點面向四季度不得不進行調整。目前，我們依然在時刻評估若水牛能轉入基本面牛，那么“低位順周期（含全球定價資源品）+出?！背蔀镼4勝負手的可能性，這點需要在11月確認。截至當下，基于A股科技/順周期的分化-收斂的交易信號觀察，目前清晰看到這種分化已經(jīng)到歷史高位水平，正在高位震蕩，若見頂回落則意味著Q4真正的風格切換就會到來。
風險提示：國內政策不及預期、海外貨幣政策變化超預期。
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