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事件:公司發(fā)布2025年三季報(bào):25Q1-3公司營(yíng)收2542億元，同比+10.33%;歸母凈利378.64億元，同比+55.45%;扣非后歸母凈利341.27億元，同比+43.71%。其中，25Q3公司營(yíng)收864.89億元，同比+8.14%，環(huán)比-2.58%;歸母凈利145.72億元，同比+57.14%，環(huán)比+11.02%;扣非后歸母凈利125.03億元，同比+50.37%，環(huán)比+6.47%。
　　黃金板塊量?jī)r(jià)齊升，貢獻(xiàn)2025Q3主要業(yè)績(jī)?cè)隽?
　　1)產(chǎn)量:25Q1-3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅83萬(wàn)噸/同比+5%，礦產(chǎn)金64.9噸/同比+20%，礦產(chǎn)鋅27.1萬(wàn)噸/同比-12%。分季度看，25Q3公司礦產(chǎn)銅環(huán)比-6%至26.3萬(wàn)噸，礦產(chǎn)金環(huán)比+7%至23.8噸，礦產(chǎn)鋅環(huán)比+0.1%至9.1萬(wàn)噸。礦產(chǎn)銅環(huán)比下降主要因是受卡莫阿-卡庫(kù)拉銅礦淹井事件影響，公司正與股東方積極推進(jìn)卡庫(kù)拉礦段東區(qū)的復(fù)產(chǎn)工作。礦產(chǎn)金產(chǎn)量主要增量來(lái)自︰新并購(gòu)的加納阿基姆金礦（交割后5個(gè)月貢獻(xiàn)產(chǎn)量3.2噸)、新投產(chǎn)的新疆薩瓦亞爾頓金礦，以及處理量提升的山西義興寨金礦、貴州水銀洞金礦、塞爾維亞博爾銅金礦。
　　2)單價(jià): 25Q3公司礦產(chǎn)銅銷售單價(jià)環(huán)比+3%至6.4萬(wàn)元/噸，礦產(chǎn)金銷售單價(jià)環(huán)比+4%至768元/克，礦產(chǎn)鋅銷售單價(jià)環(huán)比+9%至1.6萬(wàn)元/噸。
　　3）成本:25Q3公司礦產(chǎn)銅單位銷售成本分別環(huán)比+4%至2.5萬(wàn)元/噸，礦產(chǎn)金單位銷售成本環(huán)比+3%至280元/克，礦產(chǎn)鋅單位銷售成本分別環(huán)比+1%至1萬(wàn)元/噸。礦產(chǎn)品單位銷售成本有所上升，主要因:1）部分礦山品位下降、運(yùn)距增加及部分露天礦山剝采比上升;2）金價(jià)大幅上漲，以金價(jià)為基準(zhǔn)計(jì)算的權(quán)益金同步大幅提升;3)新并購(gòu)企業(yè)過(guò)渡期成本高:如，加納阿基姆金礦交割后暫時(shí)仍延用收購(gòu)前的礦山生命周期模型（至2027年結(jié)束）計(jì)算資產(chǎn)折舊，導(dǎo)致折舊攤銷成本較大。
　　4)利潤(rùn):25Q3公司毛利潤(rùn)環(huán)比+17.8億元，其中礦產(chǎn)銅/礦產(chǎn)金/礦產(chǎn)鋅毛利分別環(huán)比+2.5/+13.7/+0.9億元。25Q3公司期間費(fèi)用環(huán)比+5.4億元，其中管理費(fèi)用環(huán)比+5.7億元。此外，公司25Q3公允價(jià)值變動(dòng)凈收益17.7億元，環(huán)比+10億元。
　　金銅產(chǎn)能穩(wěn)步提升，開(kāi)拓業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間:公司相繼完成加納阿基姆金礦、藏格礦業(yè)控制權(quán)、安徽沙坪溝鉬礦、哈薩克斯坦Raygorodok金礦等四項(xiàng)重大項(xiàng)目的收購(gòu)和交割，除沙坪溝鉬礦尚未啟動(dòng)建設(shè)外，兩座金礦已開(kāi)始貢獻(xiàn)產(chǎn)量和利潤(rùn);同時(shí)旗下巨龍銅礦、朱諾銅礦、馬諾諾鋰礦等重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)展順利，其中巨龍銅礦二期工程預(yù)計(jì)將于2025年底建成投產(chǎn)，為中長(zhǎng)期銅、金等業(yè)務(wù)的可持續(xù)增長(zhǎng)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
　　投資建議∶伴隨銅金價(jià)格上行，以及公司各重點(diǎn)項(xiàng)目有序推進(jìn)，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)歸母凈利517、681、752億元，對(duì)應(yīng)2025-2027年EPS為1.95、2.56、2.83元，對(duì)應(yīng)2025-2027年P(guān)E為15.3、11.6、10.5x，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:1）金銅等金屬價(jià)格大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn);2)公司新建項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);3）美聯(lián)儲(chǔ)降息不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);4）海外地緣政治變化的風(fēng)險(xiǎn);5)中美加征關(guān)稅影響超出預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。