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事項(xiàng)：
　　郵儲(chǔ)銀行發(fā)布2025年三季報(bào)，公司前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2651億元，同比上行1.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤766億元，同比上行1.0%，年化加權(quán)平均ROE為10.67%。25年三季度末，總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到18.6萬億元，同比增長11.1%，其中貸款總額同比增加10.0%，存款同比增加8.1%。
　　平安觀點(diǎn)：
　　盈利持續(xù)回暖，利息非息共振上行。郵儲(chǔ)銀行前三季度歸母凈利潤同比增長1.0%（0.8%，25H1），增速延續(xù)上行。從營收來看，郵儲(chǔ)銀行前三季度營收同比增速上行0.3個(gè)百分點(diǎn)至1.8%（1.5%，25H1），拆分來看凈利息收入與非息收入增速均有回暖。25年前三季度公司利息凈收入同比下降2.1%（-2.7%，25H1），負(fù)增缺口收窄。郵儲(chǔ)銀行非息收入維持高增，公司前三季度非息收入同比增長20.2%（19.1%，25H1），同比增速上行1.1個(gè)百分點(diǎn)，其中其他非息收入延續(xù)高增，公司前三季度其他非息收入同比上行27.5%（25.2%，25H1），同比增速上行2.3個(gè)百分點(diǎn)，增速高位上行；中收增速基本維持穩(wěn)定，公司三季度手續(xù)費(fèi)收入同比增長11.5%（11.6%，25H1），增速維持較高水平。
　　息差韌性凸顯，資負(fù)擴(kuò)張保持穩(wěn)健。郵儲(chǔ)銀行三季度末凈息差為1.68%（1.70%，25H1），同比回落21BP，同比降幅持平上半年，息差韌性凸顯。我們根據(jù)期初期末余額測算的25Q3單季年化凈息差為1.57%，較25Q2下行2BP。拆分來看，生息資產(chǎn)收益率下行仍是息差回落的主要原因，我們根據(jù)期初期末余額測算的25Q3單季年化生息資產(chǎn)收益率為2.66%，較Q2回落7BP，單季年化付息負(fù)債成本率回落5BP至1.15%，一定程度緩解了資產(chǎn)收益下行壓力。規(guī)模方面，公司三季度末總資產(chǎn)規(guī)模同比增長11.1%（10.8%，25H1），其中貸款規(guī)模同比增長10.0%（10.1%，25H1），信貸投放加速主要來自對公貢獻(xiàn)，25年三季度末公司貸款和零售貸款同比增速分別變動(dòng)1.3pct/-0.8pct至19.9%/2.9%。負(fù)債端方面，三季度末存款規(guī)模同比增長8.1%（8.4%，25H1），增速整體保持穩(wěn)健。
　　不良率小幅上行，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力整體保持穩(wěn)定。郵儲(chǔ)銀行25年三季度末不良率為0.94%，較半年末小幅上行2BP，我們預(yù)計(jì)主要與零售風(fēng)險(xiǎn)的暴露有關(guān)，但從絕對水平來看，郵儲(chǔ)銀行不良率仍處國有大行中最低。從前瞻指標(biāo)來看，25年三季度末關(guān)注率較半年末上升17BP至1.38%，后續(xù)趨勢仍需關(guān)注。撥備方面，三季度末撥備覆蓋率和撥貸比較半年末下降20pct/13BP至240%/2.26%，但絕對水平仍處高位，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力保持穩(wěn)定。
　　投資建議：關(guān)注零售修復(fù)，差異化競爭優(yōu)勢持續(xù)。郵儲(chǔ)銀行作為一家定位零售銀行的國有大行，憑借“自營+代理”的獨(dú)特模式，維持廣泛的客戶觸達(dá)范圍，縣域和中西部區(qū)域的地區(qū)優(yōu)勢繼續(xù)穩(wěn)固，客戶基礎(chǔ)扎實(shí)可靠。我們維持公司25-27年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司25-27年EPS分別為0.74/0.77/0.80元，對應(yīng)盈利增速分別為2.6%/3.6%/4.3%，當(dāng)前公司股價(jià)對應(yīng)25-27年P(guān)B分別為0.68x/0.64x/0.60x，我們維持公司“強(qiáng)烈推薦”評級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量壓力超預(yù)期抬升。2）利率下行導(dǎo)致行業(yè)息差收窄超預(yù)期。3）房企現(xiàn)金流壓力加大引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)抬升。