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核心觀點
　　券商：景氣度有望延續(xù)，估值仍在低位，看好板塊戰(zhàn)略性增配機會
　　業(yè)績延續(xù)高景氣。2025前3季度39家純上市券商歸母凈利潤同比+64%，扣非業(yè)績同比+71%好于我們預期，單Q3歸母凈利潤同比+117%，環(huán)比+33%，投資收益驅動業(yè)績超預期。經紀、投行和資管三項手續(xù)凈收入同比增速均走擴。在3季度債市顯著承壓下，券商FICC業(yè)務彰顯韌性，權益投資業(yè)績彈性突出。其中，多數(shù)頭部券商加權ROE在10%以上，表現(xiàn)優(yōu)于中小券商。
　　 “十五五”頂層設計對資本市場定調積極，券商有望持續(xù)分享發(fā)展紅利。慢牛格局延續(xù)，經紀業(yè)務和投資收益表現(xiàn)先行，隨著牛市持續(xù)，券商投行、公募基金和衍生品業(yè)務有望加速改善。我們看好本輪行情下券商海外業(yè)務新敘事，供給端看，2025中報券商國際業(yè)務收入同比高增，體量創(chuàng)歷史新高，海外業(yè)務綜合服務能力持續(xù)提升；需求端，企業(yè)出海需求旺盛，機構與居民跨境投資需求持續(xù)增長。往后看，美聯(lián)儲降息預期下，海外業(yè)務資金成本持續(xù)降低，券商跨境衍生品業(yè)務需求旺盛，港股有望維持高景氣度，看好頭部券商海外業(yè)務持續(xù)表現(xiàn)。
　　內生增長導向下本輪頭部券商ROE有望明顯擴張，板塊估值仍在低位，繼續(xù)看好戰(zhàn)略性增配機會，關注后續(xù)交易量和政策端催化。
　　三條選股主線：推薦海外和機構業(yè)務優(yōu)勢突出的華泰證券、中金公司；大財富管理優(yōu)勢突出的廣發(fā)證券、東方證券H；零售優(yōu)勢突出、受益于海南跨境資管試點的國信證券。多元金融板塊我們推薦高股息率、盈利穩(wěn)增的江蘇金租。
　　保險：業(yè)績和負債端展望樂觀，關注資產端彈性釋放
　　業(yè)績端高基數(shù)下同比擴張，權益彈性突出。5家A股上市險企前3季度合計歸母凈利潤同比+33.5%，較中報的+3.7%明顯擴張，新華保險和中國人壽凈利潤增速超過50%。投資收益在高基數(shù)下實現(xiàn)高增長是業(yè)績超預期主因，資產規(guī)模增長、積極增配權益和3季度科技股牛市共振。
　　人身險負債端邊際改善，財險COR同比回落。預定利率調降帶來催化，3季度新單保費同比增速延續(xù)改善趨勢，個險渠道企穩(wěn)，銀保渠道高增，3季度NBV同比增速多數(shù)呈擴張態(tài)勢；財險COR同比下降，3季度環(huán)比略有提升或受賠付增加影響。
　　展望2026年：保持高ROE，負債端有望穩(wěn)健增長，關注利率催化。（1）慢牛趨勢下，險企持續(xù)增配權益資產，總投資收益率有望保持高位，上市險企有望保持較高的ROE水位。（2）負債端看，個險渠道有望企穩(wěn)回升，銀保渠道有望延續(xù)較快增長，健康險有望迎來產品創(chuàng)新機遇，看好負債端在2026年實現(xiàn)穩(wěn)健增長，分紅險占比持續(xù)提升，剛性負債成本回落利好險企估值抬升。（3）資產端長端利率底部企穩(wěn)，凈資產壓力緩解，中長期維度看險企利差有望持續(xù)改善，驅動上市險企估值提升，推薦中國平安、中國人壽H和中國太保。
　　風險提示：股市波動對券商和保險盈利帶來不確定影響；保險負債端增長不及預期；券商財富管理和資產管理利潤增長不及預期。