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數(shù)據(jù)口徑：剔除指數(shù)型基金持倉(cāng)數(shù)據(jù)，基金重倉(cāng)持股口徑。
　　行業(yè)整體：非銀金融持倉(cāng)環(huán)比-0.17pct，減持保險(xiǎn)，增持多元金融、證券。2025Q3非銀金融持倉(cāng)占比2.1%（環(huán)比-0.17pct），其中保險(xiǎn)行業(yè)持倉(cāng)合計(jì)1.1%（環(huán)比-0.29pct），證券行業(yè)持倉(cāng)合計(jì)0.67%（環(huán)比+0.05pct），多元金融行業(yè)持倉(cāng)占比0.32%（環(huán)比+0.07pct）。
　　保險(xiǎn)行業(yè)：個(gè)股持倉(cāng)普遍減少，持倉(cāng)占比最高依舊是平安、太保。個(gè)股來(lái)看，2025Q3公募持倉(cāng)中，中國(guó)平安持倉(cāng)占比依舊維持最高，合計(jì)0.46%，但環(huán)比有所減持（-0.09pct）。中國(guó)太保持倉(cāng)亦減少，環(huán)比-0.11pct至0.25%。此外，中國(guó)人保、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)和新華保險(xiǎn)亦被公募重倉(cāng)有所減持。保險(xiǎn)股中僅中國(guó)人壽、陽(yáng)光保險(xiǎn)和保誠(chéng)有所增持，分別環(huán)比+0.03pct/+0.014pct/+0.001pct，當(dāng)前在公募重倉(cāng)中分別占比0.11%/0.014%/0.001%。
　　我們認(rèn)為，Q3公募重倉(cāng)變動(dòng)或主要受業(yè)績(jī)期基數(shù)壓力影響。考慮2024年權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)，2025H1資產(chǎn)端基數(shù)相對(duì)較低，但步入25Q3，受去年同期“924”影響，資產(chǎn)端基數(shù)壓力顯著提升。2024Q3，國(guó)壽歸母凈利潤(rùn)由負(fù)轉(zhuǎn)正、同比增加862億元（使用H股口徑，即23年同期采用新準(zhǔn)則，保持同業(yè)可比性），新華歸母凈利潤(rùn)由負(fù)轉(zhuǎn)正、同比增加104億元，人保、太保、平安單季度增速分別是+2094%/+174%/+151%。預(yù)計(jì)受此影響，8月底中報(bào)披露之后，基于對(duì)Q3業(yè)績(jī)壓力的考慮，公募降低對(duì)保險(xiǎn)股持倉(cāng)。
　　投資建議：上市險(xiǎn)企2025Q3在高基數(shù)下實(shí)現(xiàn)超預(yù)期高增長(zhǎng)，歸母凈利潤(rùn)單季度增速依次是國(guó)壽+92%/新華+88%/人保+49%/平安+45%/太保+35%。新準(zhǔn)則下股票市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)業(yè)績(jī)影響仍較為明顯，我們認(rèn)為中短期視角下資產(chǎn)端依舊是核心邏輯。若權(quán)益市場(chǎng)維持當(dāng)前活躍度，2025Q4及全年險(xiǎn)企仍有望維持當(dāng)前高增趨勢(shì)，看好保險(xiǎn)板塊強(qiáng)貝塔屬性。長(zhǎng)期視角下，受益于預(yù)定利率動(dòng)態(tài)調(diào)整、報(bào)行合一以及分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型，我們認(rèn)為上市險(xiǎn)企“利差損”壓力已逐步收斂，負(fù)債端經(jīng)營(yíng)質(zhì)量改善或驅(qū)動(dòng)估值逐步修復(fù)。
　　推薦順序：中短期來(lái)看考慮業(yè)績(jī)彈性，推薦新華保險(xiǎn)、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)、中國(guó)人壽、中國(guó)太平；長(zhǎng)期結(jié)合基本面及估值性價(jià)比，推薦中國(guó)太保、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)、中國(guó)平安。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)、產(chǎn)品轉(zhuǎn)型不及預(yù)期、自然災(zāi)害加劇、權(quán)益市場(chǎng)震蕩、長(zhǎng)期利率持續(xù)下行。