>> 申萬宏源-今年三季度理財如何應對債市波動？-251108
| 上傳日期： |
2025/11/8 |
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| 863KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
黃偉平,欒強,王哲一 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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近期，理財三季報基本披露完畢，本文試圖復盤理財在債市調整期間持倉變化，并對未來理財行為對債市影響進行展望。
2025Q3債市波動較大，理財產(chǎn)品積極調整持倉結構進行應對，理財凈值僅小幅回撤，居民贖回并未產(chǎn)生明顯沖擊。2025Q3債市調整期間，理財單位凈值破凈率從最低的0.87%（2025/8/10）抬升至4.29%（2025/9/28），抬升幅度和破凈率絕對水平均不算高，因此居民主動贖回現(xiàn)象不明顯，理財規(guī)模穩(wěn)定。債市調整期間，理財或采取了增配攤余成本法估值債基、增配存款以及降久期等手段穩(wěn)凈值，贖回市值法計價債基提前應對贖回。
措施一：增配攤余成本法估值的債基，平滑理財凈值波動。2025年以來，在基金個數(shù)沒有新增的情況下，以攤余成本法估值的債基規(guī)模反而增加，從1.88萬億元（2024Q4）抬升至2.02萬億元（2025Q3），此外，從持倉來看，攤余成本法債基投資風格向信用切換。銀行理財偏好持有信用債與攤余成本法債基持倉風格切換恰好吻合，或可推測2025年以來或是理財持續(xù)增持攤余成本法債基，并要求攤余成本法債基增配信用債。
措施二：贖回市值法計價的公募債基，一方面提前準備流動性預防贖回，另一方面等待《公開募集證券投資基金銷售費用管理規(guī)定（征求意見稿）》（以下簡稱《基金費用新規(guī)》）落地。2025年7月、8月債市調整期間，理財或預防式贖回債基儲備流動性，2025年9月或受《基金費用新規(guī)》影響而贖回債基。
措施三：增配類貨幣資產(chǎn)，降久期。2025年利率波動較大，久期策略的擇時難度抬升，比較今年理財久期和債市走勢，我們發(fā)現(xiàn)債市調整階段均對應理財明顯壓降久期，理財久期一季度下降，二季度抬升，三季度再降。此外，理財還增配類貨幣資產(chǎn)（現(xiàn)金、存款、回購、同業(yè)存單），債市調整期間起到凈值壓艙石作用。
理財產(chǎn)品具有比價優(yōu)勢，規(guī)?；蚶^續(xù)擴容，當銀行存款向理財轉移過程中，初期或增加債市波動，但中長期來看，對債市配置需求或抬升。
短期來看，一方面，銀行存款轉移至理財初期或引發(fā)銀行缺負債，增加債市波動。另一方面，理財出于穩(wěn)凈值需求，或階段性降久期、減配長期限利率債，增配攤余成本法債基金和類貨幣資產(chǎn)。此外，公募基金費率新規(guī)（征求意見稿）仍未完全落地，理財贖回公募債基難言結束，不排除市場反復交易可能，債市波動可能增加。
中長期來看，當活期存款轉換為理財產(chǎn)品從銀行出表，其所貢獻的新增債券投資額度遠遠高于銀行存款減少所削弱的債券投資額度，因為活期存款久期短且不穩(wěn)定，對流動性監(jiān)管指標以及內控久期缺口指標均產(chǎn)生拖累，所以銀行活期存款用于配債的比例不高。此外，銀行傾向于配置利率債，而理財傾向配置信用債，債市投資者結構或同樣受影響。
央行恢復國債買賣更加明確了寬松的信號，但事件落地后對債市短期利好基本交易完畢，債市收益率快速下行后，機構止盈情緒較強，債市隨后進入震蕩期。公募基金費率新規(guī)（征求意見稿）未落地之前債市仍有較強不確定性，疊加上證指數(shù)在4000點反復拉鋸，權益仍是強勢資產(chǎn)的預期仍未明顯消散?？傮w來看，現(xiàn)階段債市主要矛盾在于有多少做多空間，基本面轉弱提高了做多勝率，但債市收益率下行空間短期受制約，需進一步關注基本面對債市定價權重變化，以及后續(xù)貨幣政策配合財政進一步加碼的可能。
風險提示：宏觀調控力度超預期、金融監(jiān)管超預期、市場風險偏好超預期、海外環(huán)境變化超預期
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