>> 華西證券-通脹超預(yù)期，哪些因素貢獻？-251109
| 上傳日期： |
2025/11/9 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖金川 |
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10月CPI同比0.2%，高于預(yù)期的-0.1%，前月-0.3%。CPI環(huán)比0.2%，前月0.1%。
剔除食品和能源的核心CPI同比1.2%，前值1.0%。核心CPI環(huán)比0.2%，前月0%。
PPI同比-2.1%，高于預(yù)期的-2.2%，前月-2.3%。PPI環(huán)比0.1%，前月0%。如何看待10月通脹數(shù)據(jù)？
CPI環(huán)比略超季節(jié)性，部分受節(jié)日效應(yīng)提振。CPI環(huán)比0.2%，略高于2015-2024同期的季節(jié)性漲幅0.1%（以下季節(jié)性均與2015-2024對比），主要是三個方面因素推動。
一是服務(wù)價格環(huán)比漲0.2%，其中旅游分項環(huán)比漲2.5%，今年中秋假期與國慶假期重疊，導(dǎo)致出行需求向10月集中。賓館住宿、飛機票和旅游價格分別上漲8.6%、4.5%和2.5%，漲幅均高于季節(jié)性水平。2020年也曾出現(xiàn)過中秋與國慶假期重疊的情況，10月旅游分項環(huán)比漲幅高達2.8%。2015-2024年間，兩個節(jié)日非重疊年份的旅游分項環(huán)比平均值為-0.5%。此外，醫(yī)療服務(wù)環(huán)比漲0.5%，連續(xù)第七個月上漲。
二是食品價格環(huán)比漲0.3%，而季節(jié)性規(guī)律為-0.1%。一方面是節(jié)日需求增加，羊肉、鮮果、蝦蟹類和牛肉等品類普漲。另一方面，降雨降溫天氣導(dǎo)致蔬菜生產(chǎn)供應(yīng)收緊，鮮菜環(huán)比漲4.3%，遠(yuǎn)超季節(jié)性的-0.6%。
三是金飾品價格大漲。10月國內(nèi)金飾品價格上漲10.2%，受貴金屬漲價帶動，“其他用品和服務(wù)”分項環(huán)比大漲3.8%，而往年同期的平均值為0%。
值得注意的是，節(jié)日出行以及食品需求增加，在節(jié)日效應(yīng)退去后漲幅相應(yīng)回落，可能拖累后續(xù)11月CPI環(huán)比表現(xiàn)。
PPI環(huán)比0.1%，是去年6月以來最高。與制造業(yè)PMI、高頻流通生產(chǎn)資料價格給出的信號存在差異。9月下旬和10月中旬流通生產(chǎn)資料價格環(huán)比平均值-0.5%。基于以上兩個數(shù)據(jù)，市場對PPI環(huán)比預(yù)期較低。如何看待這種差異？采掘業(yè)和原材料表現(xiàn)，與流通生成資料價格給出的方向相同，差別在于降幅。10月采掘業(yè)環(huán)比低于9月，原材料工業(yè)環(huán)比持平9月。10月國際油價下跌，帶動化工相關(guān)產(chǎn)品價格下跌，體現(xiàn)為流通生產(chǎn)資料跌幅相對更大。
PPI環(huán)比上漲，主要是加工業(yè)價格轉(zhuǎn)正，環(huán)比漲0.1%，明顯好于9月的-0.1%。而加工業(yè)權(quán)重占到PPI的接近50%，可見PPI環(huán)比轉(zhuǎn)漲的主要貢獻來自加工業(yè)。一方面是反內(nèi)卷政策效應(yīng)釋放，光伏設(shè)備及元器件制造價格上漲0.6%，鋰離子電池制造上漲0.2%，汽車制造業(yè)環(huán)比降幅也收窄0.3個百分點至-0.2%。另一方面，AI資本開支帶動全球存儲芯片漲價，推動計算機整機制造、集成電路制造環(huán)比分別漲0.5%、0.2%。此外，國際有色金屬價格上行，帶動國內(nèi)有色金屬礦采選業(yè)價格環(huán)比漲5.3%、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價格漲2.4%。
綜合來看，10月通脹數(shù)據(jù)超出預(yù)期，CPI更多受到節(jié)日因素的推動，而PPI受到反內(nèi)卷、以及海外有色、存儲漲價等因素的帶動。
展望11-12月，CPI方面，受去年11月低基數(shù)效應(yīng)影響，11-12月CPI同比或繼續(xù)小幅回升，至0.4-0.5%。PPI方面，11-12月的翹尾因素影響甚微，同比修復(fù)仍主要依賴環(huán)比。若假設(shè)未來兩月PPI環(huán)比持平，則PPI同比維持在-2%左右。
對債市而言，通脹略超預(yù)期，不過仍處于修復(fù)早期。從其他經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，10月PMI指向經(jīng)濟繼續(xù)放緩，內(nèi)需仍待進一步提振，存在貨幣政策加力的可能性。
對股市而言，通脹溫和修復(fù)釋放積極信號。考慮到消費和順周期板塊此前預(yù)期相對偏弱，價格修復(fù)有助于吸引資金流入。同時，“反內(nèi)卷”政策仍在持續(xù)發(fā)力，光伏、鋰電池等品種將繼續(xù)受益。此外，盡管存儲芯片漲價明顯，但科技品種可能受到市場結(jié)構(gòu)風(fēng)險的擾動，更適合以震蕩思維看待。
風(fēng)險提示
貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。如國內(nèi)經(jīng)濟超預(yù)期放緩、或海外貨幣政策超預(yù)期變化，國內(nèi)貨幣政策可能出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。流動性出現(xiàn)超預(yù)期變化。如國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期，流動性相應(yīng)可能出現(xiàn)超預(yù)期變化。
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