>> 東方證券-2025年10月通脹點評：政策作用進(jìn)一步顯現(xiàn)，核心CPI和PPI同比升至年內(nèi)高位-251110
| 上傳日期： |
2025/11/10 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳至奕,孫金霞,孫國翔 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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研究結(jié)論
10月CPI同比由降轉(zhuǎn)增，核心CPI同比增幅也創(chuàng)下2024年3月以來新高。一方面是受中秋錯位影響，食品、旅游等部分項目價格同比讀數(shù)上升；但更重要的是，盡管國補(bǔ)等促消費政策短期邊際增量有限，此前各類促消費政策的效果仍在延續(xù)，家用器具、文娛耐用消費品等工業(yè)消費品依然是核心CPI的關(guān)鍵支撐。10月CPI與核心CPI同比分別為0.2%、1.2%（前值-0.3%、1%，后同），均進(jìn)一步上升。
中秋錯位始終是今年9-10月宏觀數(shù)據(jù)波動繞不開的話題，通脹數(shù)據(jù)也不例外。旅游和食品項受到的影響最為顯著，例如10月旅游CPI為2.1%（0.9%）。不過需注意，在今年中秋位于10月的情況下，9月旅游CPI同比并未因此回落，這本身已足以說明國內(nèi)各項服務(wù)消費需求依然具備相當(dāng)潛力；食品項也受到類似提振，10月同比增速為-2.9%（-4.4%）。
不過深入挖掘后可以發(fā)現(xiàn)，在國內(nèi)各項政策的支撐下，居民消費需求仍維持較強(qiáng)韌性。此前市場認(rèn)為四季度國補(bǔ)力度將與三季度持平（維持690億元），消費品價格可能面臨較大壓力。然而實際情況表明，經(jīng)過多輪國補(bǔ)后，政策的杠桿效應(yīng)依然可觀。10月扣除能源的工業(yè)消費品價格上漲2.0%（1.8%），漲幅連續(xù)第6個月擴(kuò)大，這一方面與輸入性通脹有關(guān)，尤其是金銀首飾價格（金飾品、鉑金飾品價格分別上漲50.3%、46.1%，前值分別為42.1%、33.6%）；但更重要的是，政策對內(nèi)需的支撐作用依然有效，家用器具、文娛耐用消費品和家庭日用雜品價格漲幅維持在2.4%—5.0%之間，燃油小汽車價格降幅收窄至2.3%。
在外需承壓的背景下，10月PPI同比延續(xù)前期收窄態(tài)勢，傳統(tǒng)行業(yè)與新興行業(yè)供給側(cè)產(chǎn)能優(yōu)化政策的合力作用功不可沒。10月PPI同比降幅進(jìn)一步收窄至2.1%（-2.3%）。具體來看：
供給端調(diào)整驅(qū)動上游傳統(tǒng)高耗能行業(yè)供需關(guān)系進(jìn)一步改善。10月采掘業(yè)和原材料行業(yè)PPI同比分別回升1.2、0.4個百分點，其中煤炭加工、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、煤炭開采和洗選業(yè)等以國內(nèi)定價為主的行業(yè)，PPI增速均有所上升。這表明上游傳統(tǒng)行業(yè)的價格改善，不僅源于有色行業(yè)的輸入性通脹，國內(nèi)供給端調(diào)整的貢獻(xiàn)也不容忽視。
比起傳統(tǒng)行業(yè)，新興行業(yè)價格的改善既來自政策，也來自科技轉(zhuǎn)型帶來的需求想象空間。當(dāng)前一輪供給端政策發(fā)力的重點方向是“新三樣”等新興領(lǐng)域，隨著有關(guān)政策逐漸落地，疊加電力需求增加帶來的想象空間（如近期多地開始部署公路光伏），10月PPI數(shù)據(jù)已經(jīng)可以看出更多端倪——新興行業(yè)落后產(chǎn)能逐步退出的節(jié)奏與影響，甚至快于傳統(tǒng)行業(yè)（如近期由政府產(chǎn)業(yè)基金投資主導(dǎo)的光伏項目“新一新能源”停止運營），在此背景下，光伏設(shè)備及元器件制造、電池制造價格降幅分別收窄1.4個、1.3個百分點，收窄幅度均大于上游行業(yè)平均水平。
此外，目前個別領(lǐng)域外需仍較為旺盛，成為PPI的重要結(jié)構(gòu)性支撐。例如，與AI投資相關(guān)的電子專用材料制造價格同比上漲2.3%；外需表現(xiàn)強(qiáng)勁的船舶等出口產(chǎn)品價格持續(xù)上漲；品質(zhì)化、個性化、升級類內(nèi)需更為突出，主要體現(xiàn)在工藝美術(shù)及禮儀用品制造、運動用球類制造、營養(yǎng)食品等領(lǐng)域。
綜合來看，中秋錯位和國內(nèi)供需兩端的政策共同構(gòu)成CPI和PPI的主要修復(fù)動能。展望后續(xù)，雖然節(jié)日錯位效應(yīng)過后通脹難免回落，但各項政策效果將持續(xù)顯現(xiàn)，有利于中國經(jīng)濟(jì)增長的驅(qū)動從外需轉(zhuǎn)向高質(zhì)量內(nèi)需，通脹韌性值得期待，一方面體現(xiàn)在供給端對市場競爭格局的優(yōu)化，尤其是新興行業(yè)的變化節(jié)奏可能更快；另一方面，需求端政策也將接應(yīng)形成合力，10月底政策性金融工具等增量政策資金已投放完畢，內(nèi)需擴(kuò)大的實際成效將進(jìn)一步在數(shù)據(jù)中體現(xiàn)。
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