>> 華西證券-城投解惑系列之十七：化債兩周年，城投債投資新格局-251112
| 上傳日期： |
2025/11/13 |
大小： |
1279KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
姜丹,曾禹童 |
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化債“期中考”，“化存遏增”取得成效
自2023年7月中央提出一攬子化債方案以來，化債已兩年有余，距離2028年全國實現(xiàn)隱性債務清零的目標，進度近半?；瘋尚?，可以從“化解存量”和“遏制增量”兩方面進行評估。
化解存量方面，2025年9月12日，財政部部長藍佛安介紹財政改革發(fā)展成效提到，截至2024年末隱性債務10.5萬億元，各地通過地方債置換以后，債務平均利息成本降低超過2.5個百分點，節(jié)約利息支出超過4500億元。
遏制增量方面，化債以來，城投有息債務增速得到較好控制，2024年增速降至5.5%，2025年中報進一步降至4.9%。
尾部區(qū)域風險緩釋，債務整體處緊平衡
受經濟增速放緩、土地市場遇冷等影響，2021年以來地方綜合財力逐漸下降。廣義地方債務增速雖放緩，但總量仍在增長，這也是部分市場投資者擔心的，土地市場拖累地方財政，削弱地方政府償債能力。因此2021年以來債務的核心變化在于，地方政府綜合財力下降，債務體量仍增幅不小，不過好在付息成本下降。
根據(jù)測算，2021年以來地方政府付息壓力漸增，預計2025年付息壓力較2024年改善，不過還沒有回到2021年的水平，整體處于緊平衡。全國約三分之二的省份2025年付息能力預計較2024年提升，12個重點省份中有11個提升，表現(xiàn)好于全國整體。其中，貴州和天津付息能力相較2021年也有所改善。預計2025年壓力最大的省份利息覆蓋倍數(shù)也高于2.5倍，而2022和2023年分別為2.06和2.13，尾部風險得到緩釋。
城投債收益“利率”化，從區(qū)域分化到久期擇時
映射到資產價格上，城投債投資出現(xiàn)三大變化，一是作為傳統(tǒng)的票息資產，信用利差明顯收窄，收益呈現(xiàn)類“利率債”特征；二是各省間分化明顯收窄，區(qū)域利差挖掘空間逼仄；三是在靜態(tài)收益較低的背景下，不少投資者嘗試向久期要收益。根據(jù)測算，城投債不同久期品種間收益表現(xiàn)的分化已經大于區(qū)域甚至主體間的分化，并且2025年以來城投債拉久期策略對收益的貢獻為負，擇時難度明顯加大，由于票息保護較薄且流動性較差，更需要對債市走勢的精準預判。
風險提示
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