>> 申萬宏源-注冊制新股縱覽：摩爾線程，自研全功能GPU，AI智算加速成長可期-251117
| 上傳日期： |
2025/11/17 |
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| 818KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
彭文玉,朱敏,任奕璇 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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本期投資提示：
AHP得分：剔除、考慮流動性溢價因素后，測算摩爾線程AHP得分為3.39分、2.77分，分別位于科創(chuàng)體系AHP模型總分56.1%分位、46.6%分位，處于上游偏上、中游偏上水平。
本次網(wǎng)下發(fā)行采取約定限售方式：A？類限售期9個月、限售比例70%，A？類、A？類及B類限售期均為6個月，限售比例分別為40%、25%、25%，對應配售比例要求為A？類≥3×A？類≥9×A？類≥9×B類。假設市場以A？類申購為主流，測算得A？類、A？類、A？類、B類中簽率分別為0.0692%、0.0225%、0.0075%、0.0063%。
自研全功能GPU架構實現(xiàn)單芯片算力突破，AI智算加速放量。公司專注GPU及相關產(chǎn)品的研發(fā)、設計和銷售，創(chuàng)始人張建中曾于英偉達任全球副總裁、大中華區(qū)總經(jīng)理，聯(lián)合創(chuàng)始人曾于英偉達任市場生態(tài)高級總監(jiān)、GPU架構師。其自主研發(fā)的MUSA架構兼容國際主流GPU生態(tài)，并在FP8等前沿技術上與英偉達保持同步，是國內(nèi)少數(shù)掌握該技術的GPU廠商，構建了完整自主的技術體系。隨著公司戰(zhàn)略重心向高毛利、高性能細分市場集中，公司AI智算產(chǎn)品24/25H1收入實現(xiàn)較快增長，25H1占比95%，而SoC產(chǎn)品自25年起進入量產(chǎn)階段，開始貢獻收入。目前，公司構建了包含芯片設計、硬件產(chǎn)品及軟硬一體化解決方案的全方位自主可控產(chǎn)品體系，涵蓋AI、具身智能、自動駕駛、云計算、消費電子等重點領域，其中AI智算產(chǎn)品線涵蓋AI訓練智算卡、AI推理卡、AI超節(jié)點服務器及夸娥（KUAE）智算集群等。公司四代GPU架構芯片率先實現(xiàn)了在單芯片架構上同時支持AI計算加速、圖形渲染、物理仿真以及超高清視頻處理所需計算能力的突破，適配AI、AI4S、大數(shù)據(jù)處理、數(shù)字孿生、圖形渲染等多樣化計算需求，高度兼容全球現(xiàn)有應用生態(tài)，降低遷移成本；KUAE系統(tǒng)支持萬卡級規(guī)模擴展能力，為DeepSeek等千億參數(shù)大模型預訓練提供穩(wěn)定高效的算力支撐。此外，公司智能SoC芯片“長江”實現(xiàn)了國內(nèi)全功能GPU統(tǒng)一內(nèi)存架構的突破，性能規(guī)格超越驍龍8295。
募投加碼AI訓推一體、圖形及AISoC芯片，自主可控產(chǎn)品持續(xù)迭代。公司擬募資投向新一代AI訓推一體芯片、圖形芯片、AISoC芯片的研發(fā)，前者涵蓋先進GPU研發(fā)、統(tǒng)一架構軟件棧及智算集群解決方案，產(chǎn)出主要應用于大模型訓練、科學計算、大模型推理、AIGC等場景。預計至29年，中國AI芯片市場規(guī)模將達到13,368億元，25-29年復合增速為53.7%，其中GPU市場份額將從24年的69.9%升至29年的77.3%，目前該領域由英偉達、AMD等占據(jù)主導地位。作為同時掌握圖形與AI核心技術的企業(yè)，募投項目將強化公司產(chǎn)品性能與技術壁壘，助力實現(xiàn)關鍵領域自主可控，也有望把握AI+圖形融合機遇。
盈利端呈改善趨勢，預計27年有望實現(xiàn)扭虧。我們選擇海光信息、寒武紀、景嘉微作為可比上市公司。22-25H1，公司實現(xiàn)營收0.46/1.24/4.38/7.02億元，歸母凈利-18.94/-17.03/-16.18/-2.71億元，預期最早可于27年盈利；綜合毛利率-70.08%、25.87%、70.71%、69.14%，前期因開拓市場較低，近兩期領先；研發(fā)費用攀升，近三期高于寒武紀、景嘉微。截至2025/11/14，可比公司PS（TTM）區(qū)間為39.41~99.84倍，中位值為71.03倍。
風險提示：1）公司尚未實現(xiàn)盈利：預計公司上市后虧損仍將持續(xù)、無法現(xiàn)金分紅，極端情況下可能觸發(fā)退市風險警示或退市條件。2）被美國列入“實體清單”及國際貿(mào)易爭端加?。?3年10月公司被美國列入“實體清單”，雖已調(diào)整供應鏈，但國際形勢變化可能導致新制裁。3）行業(yè)競爭加?。簢H頭部企業(yè)在技術、生態(tài)、成本上優(yōu)勢明顯，國內(nèi)廠商也因政策支持加速涌入，若公司未能把握需求、縮小與國際差距或在國產(chǎn)廠商中占優(yōu)，業(yè)績將下滑。
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