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本期投資提示：
　　券商：本周申萬(wàn)券商II指數(shù)收跌4.89%，跑輸滬深300指數(shù)1.12pct。1）匯金系下券商整合開(kāi)啟。中金公司（A股）因擬換股吸收合并東興證券、信達(dá)證券，預(yù)計(jì)停牌時(shí)間不超過(guò)25個(gè)交易日。這次整合屬于中央?yún)R金旗下8張券商的股權(quán)內(nèi)部調(diào)整，有望推動(dòng)證券行業(yè)新一輪整合，若本次整合順利完成，“匯金系”仍有6家券商：中金公司、中國(guó)銀河、申萬(wàn)宏源、中信建投、光大證券以及長(zhǎng)城國(guó)瑞證券。合并看點(diǎn)1：總量擴(kuò)容，助力中金公司沖擊國(guó)際一流投行。若三家券商整合順利，則中金公司總資產(chǎn)提升至10,096億元，行業(yè)排名從第6名提升至第4；歸母股東權(quán)益的規(guī)模提升至1715億元，行業(yè)排名從第9提升至第4名；營(yíng)收提升至274億元，行業(yè)排名從第6名提升至第3名（超越華泰證券）；歸母凈利潤(rùn)提升至95億元，行業(yè)排名從第10名提升至第6名。合并看點(diǎn)2：財(cái)富管理業(yè)務(wù)補(bǔ)足遼寧、福建板塊覆蓋，客戶基礎(chǔ)進(jìn)一步夯實(shí)擴(kuò)大。東興證券分支機(jī)構(gòu)多位于福建，信達(dá)證券分支機(jī)構(gòu)則深耕遼寧省，三者若整合順利則可擴(kuò)大財(cái)富管理區(qū)域版圖，實(shí)現(xiàn)財(cái)富管理渠道網(wǎng)絡(luò)從核心城市向區(qū)域市場(chǎng)下沉。2）國(guó)際業(yè)務(wù)依然是重頭戲。11月18日，國(guó)泰海通公告，公司第七屆董事會(huì)第八次會(huì)議審議通過(guò)境外子公司收購(gòu)印尼證券公司議案。近十年，國(guó)泰海通不斷完善在東南亞市場(chǎng)的版圖擴(kuò)張：2015年，國(guó)泰君安國(guó)際（01788）在新加坡設(shè)立分支機(jī)構(gòu)；2019年，國(guó)泰君安國(guó)際收購(gòu)越南投資證券（IVS）50.97%的股權(quán)；2025年，國(guó)泰海通開(kāi)始涉足印尼市場(chǎng)，不斷完善其東南亞國(guó)際化版圖。近2年，我們發(fā)現(xiàn)中資券商境外業(yè)務(wù)擴(kuò)張多借助收購(gòu)當(dāng)?shù)乇就翙C(jī)構(gòu)，如中國(guó)銀河通過(guò)收購(gòu)聯(lián)昌集團(tuán)在馬來(lái)西亞、新加坡、印尼、泰國(guó)等國(guó)家站穩(wěn)腳跟，通過(guò)收購(gòu)本土機(jī)構(gòu)、保持原來(lái)管理層運(yùn)營(yíng)模式可有效克服出?！八敛环眴?wèn)題。
　　保險(xiǎn)：本周申萬(wàn)保險(xiǎn)II收跌3.0%，跑贏滬深300指數(shù)0.74pct。保險(xiǎn)資管公司管理系統(tǒng)內(nèi)保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金規(guī)模占比提升，股票配置規(guī)模yoy+36%。近日，中國(guó)銀行保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會(huì)公開(kāi)出版發(fā)行《中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)發(fā)展報(bào)告（2025）》。截至2024年末，34家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司管理資金規(guī)模合計(jì)yoy+10.6%至33.3萬(wàn)億元；其中，管理系統(tǒng)內(nèi)保險(xiǎn)資金/第三方保險(xiǎn)資金/銀行資金/養(yǎng)老金規(guī)模分別達(dá)23.5/1.98/3.96/2.93萬(wàn)億元，占比分別達(dá)70.56%/5.95%/11.91%/8.78%，yoy+2.93pct/-0.73pct/-3.01pct/+0.88pct。截至2024年末，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司投資資產(chǎn)總規(guī)模yoy+25%至32.68萬(wàn)億元；從資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)看，債券/金融產(chǎn)品/銀行存款/股票/公募基金/股權(quán)規(guī)模比重分別達(dá)46%/20%/14%/7%/4%/1%，規(guī)模同比增長(zhǎng)28%/31%/11%/36%/1%/4%。2024年行業(yè)投資收益率顯著提升，人均創(chuàng)收達(dá)近四年最高值。21家機(jī)構(gòu)2024年綜合收益率超過(guò)5%，占比72.4%（2023年為15.6%），其中10家機(jī)構(gòu)收益率超過(guò)8%；18家機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)收益率超過(guò)3.5%，占比66.7%（2023年為40.6%）。截至2024年末，全行業(yè)人均管理規(guī)模43.64億元，增速較上一年有所回升，且高于近七年CAGR（7.87%）。人均創(chuàng)收417.12萬(wàn)元，增速較上一年有所回升，為近四年最高值（4%）。
　　投資分析意見(jiàn)：券商：我們推薦3條投資主線。1）受益于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化，綜合實(shí)力強(qiáng)的頭部機(jī)構(gòu)，推薦廣發(fā)證券A+H、國(guó)泰海通A+H、中信證券A+H；2）業(yè)績(jī)彈性較大的券商，推薦東方證券A+H、東方財(cái)富和招商證券A+H；3）國(guó)際業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)的標(biāo)的，我們推薦中國(guó)銀河、中金公司H。保險(xiǎn)：三季報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鏊俅蟾怕室堰_(dá)到全年峰值，隨著2025年逐步收官市場(chǎng)關(guān)注已過(guò)渡至2026年展望，險(xiǎn)資入市持續(xù)推進(jìn)態(tài)勢(shì)下我們依然看好低估值、高彈性標(biāo)的，推薦中國(guó)人壽（H+A）、中國(guó)人保、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)、中國(guó)平安、新華保險(xiǎn)、中國(guó)太保、友邦保險(xiǎn)，建議關(guān)注中國(guó)太平。港股金融/多元金融薦：香港交易所、中銀航空租賃、江蘇金租、遠(yuǎn)東宏信。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：保險(xiǎn)：1）政策推進(jìn)不及預(yù)期；2）資本市場(chǎng)波動(dòng)；3）長(zhǎng)端利率下移；4）大災(zāi)影響超預(yù)期。券商：1）經(jīng)濟(jì)下行；2）流動(dòng)性收緊；3）券商間并購(gòu)重組推進(jìn)不及預(yù)期；4）部分券商存在因并購(gòu)重組產(chǎn)生商譽(yù)或其他資產(chǎn)減值計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)。