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核心觀點
　　2025年出口整體顯著超出市場預期：2025年，在中美貿易摩擦升溫的情況下，中國前10個月出口金額同比累計增長5.3%，與去年同期基本持平；在前三季度5.3%的GDP增速中，凈出口貢獻了1.5個百分點，高處去年前三季度0.36個百分點。從結果來看，2025年的出口整體并未受到“對等關稅”的沖擊，顯著超出了市場預期。
　　出口的韌性來自于兩個方面：
　　第一，中國出口優(yōu)勢行業(yè)正處在上行或高景氣區(qū)間。2025年前三季度，中國出口機電產品12.07萬億元，增長9.6%，占出口總值的60.5%，提升了1.4個百分點。這些行業(yè)的全球需求均處于迅速擴張的上行期。2026年全球半導體銷售額將進一步增長至7607億美元、同比增長8.5%這直接帶動了服務器、通信設備與工業(yè)控制相關零部件與設備的外需，對中國機電產業(yè)鏈形成穩(wěn)定支撐。中國車企在東南亞的海外產能預計到2026年提升至120萬臺，海外工廠布局使整車與零部件的對外供給更具持續(xù)性。
　　第二，東盟、非洲、拉美等非美市場逆勢擴張，對沖了對美出口的下滑。非美出口的高增長并不完全來自于轉口貿易。如果僅有對美轉口貿易的話，中國對東盟、拉美、非洲的出口應當與美國進口同步走弱，畢竟終端需求不好，轉口需求自然也會下降。但實際的情況是，“對等關稅”以后，中國對非美市場的出口與美國的進口需求顯著背離。這充分說明，今年4月以來，非美市場出口的增量，可能來自于轉口貿易以外的因素。
　　明年海外需求預計也將進一步擴張。
　　第一，中美貿易摩擦背景下，全球產業(yè)鏈的重構意味著海外需要更多的基礎設施和制造業(yè)投資。產業(yè)鏈重構將推動海外制造業(yè)的資本開支上升，直接拉動對中間品與成套裝備的需求。
　　第二，美國正在進入新一輪貨幣寬松周期，寬貨幣疊加《“大而美”法案》帶來的潛在寬財政空間，美國需求也有望進一步擴張。
　　第三，隨著美聯儲的降息，美元也將從高利率走向低利率，新興市場國家的此前被高利率所抑制的資本開支需求也將集中釋放。
　　風險提示：國際地緣政治變化超預期；出海監(jiān)管政策超預期收緊；全球供應鏈格局加速重構。