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事件：公司近期發(fā)布關(guān)于公司及相關(guān)責(zé)任人收到《行政處罰決定書(shū)》的公告，主要涉及股東持股情況虛假記載、未披露關(guān)聯(lián)交易存在重大遺漏等，對(duì)公司及相關(guān)責(zé)任人處以罰款。根據(jù)公告，公司不觸及重大違法類強(qiáng)制退市情形以及其他風(fēng)險(xiǎn)警示情形。
　　25年新品小年，小游戲驅(qū)動(dòng)公司盈利能力大幅改善。公司25年老產(chǎn)品保持穩(wěn)健，新品小年，7月上線自研MMO《斗羅大陸：獵魂世界》基本符合預(yù)期，但短期貢獻(xiàn)不明顯。公司新品末日題材RPG小游戲《生存33天》近期快速躋身微信小游戲暢銷榜TOP25-30。公司盈利持續(xù)改善主要得益于小游戲（含上半年新品）的利潤(rùn)釋放。23年以來(lái)公司小游戲收入規(guī)模大幅擴(kuò)張，但利潤(rùn)未有明顯釋放（主要為了追求規(guī)模）；2Q25小游戲初步進(jìn)入利潤(rùn)回收期，已展現(xiàn)出較強(qiáng)的盈利彈性；Q3小游戲放利潤(rùn)再次得到驗(yàn)證。公司利潤(rùn)率Q2-Q3持續(xù)向上，其中Q3歸母凈利率23.8%，yoy+8.4pct/qoq+3.7pct，實(shí)現(xiàn)大幅改善。
　　管線豐富但預(yù)期低，26年是新品驗(yàn)證之年。公司管線儲(chǔ)備超過(guò)20款，MMO和SLG是重點(diǎn)方向。其中MMO《代號(hào)MLK》體量可能較大，日式Q版風(fēng)格（類RO）；海外SLG在積極測(cè)試，21年的《Puzzles & Survival》作為SLG2.0時(shí)代（SLG+X）的標(biāo)桿產(chǎn)品，驗(yàn)證了公司是為數(shù)不多同時(shí)具備把握泛用戶需求和快速試錯(cuò)方法論的出海SLG廠商。公司也通過(guò)投資/引進(jìn)團(tuán)隊(duì)等方式，強(qiáng)化自身能力，如投資前Funplus制作人崔兵的快樂(lè)方舟等。
　　AI滲透管線生產(chǎn)和內(nèi)容創(chuàng)新，投資賦能全產(chǎn)業(yè)鏈。公司在研發(fā)發(fā)行中通過(guò)AI多模態(tài)大幅提升生產(chǎn)效率，包括美術(shù)資產(chǎn)/廣告素材生成、本地化翻譯、代碼審核和生成、AI投放等。公司直接或間接投資了智譜華章、月之暗面、星空科技等公司，打通“算力基礎(chǔ)設(shè)施—大模型算法—AI應(yīng)用”的產(chǎn)業(yè)鏈布局。
　　分紅持續(xù)亮眼。公司Q3分紅4.62億，前三季度合計(jì)分紅13.86億，分紅比例59%。假設(shè)Q4分紅金額與Q3一致，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)股息率4.2%。
　　維持盈利預(yù)測(cè)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年?duì)I收164/190/203億；預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)32.1/35.3/37.0億，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)26-27年P(guān)E為14/13x?？紤]到公司邊際利潤(rùn)釋放趨勢(shì)向好，股息率突出，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)監(jiān)管政策邊際變化風(fēng)險(xiǎn)，游戲項(xiàng)目延期/表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)。