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事件描述
　　江蘇銀行三季度以來股價調整充分，目前2025年預期PB估值0.74x，股息率5.31%。我們預計未來戰(zhàn)略機制和業(yè)績增速保持穩(wěn)定，當前配置價值在頭部城商行中吸引力突出。
　　事件評論
　　我們預計江蘇銀行將長期堅持經營底色不變。江蘇銀行2014年確立“智慧化、特色化、國際化、綜合化”四化戰(zhàn)略以來，近十余年發(fā)展歷程中始終保持戰(zhàn)略穩(wěn)定。2024年以來強調“不求最快、但求最穩(wěn)”的經營導向，符合當前市場環(huán)境下長線資金的配置偏好。我們認為未來江蘇銀行將繼續(xù)保持戰(zhàn)略穩(wěn)定性和機制優(yōu)越性，同時區(qū)位優(yōu)勢依然是經營最佳保障。目前江蘇省投融資增速繼續(xù)領先全國，經濟內生增長的優(yōu)勢穩(wěn)固。
　　基本面業(yè)績增速預計穩(wěn)定，資本維持緊平衡。1）貸款投放預計保持穩(wěn)定增長，2025年三季度末貸款較期初大幅增長17.9%，向上競爭省級客群、向下挖掘縣域潛力、向外擴張寧波分行。我們預計全年信貸新增約4000億左右，增量同比接近翻番。考慮高基數，預計2026年信貸增量與增速將合理回落，但即使增量降至3000億左右，2026年貸款增速也將達到12%，依然明顯高于全國均值，在高規(guī)?；A上，增速與其他頭部城商行相近。2）2025年上半年存款成本1.78%，未來有進一步下降空間，如果凈息差企穩(wěn)，2026年利息凈收入將延續(xù)高增長，支撐營收增速穩(wěn)定。3）三季度末資產端TPL占比12.4%，預計AC和OCI賬戶的債券投資浮盈依然豐厚，債市波動預計對投資收益的影響有限。4）資產質量方面，個人經營貸占比僅2.6%，零售貸款2024年以來風險指標邊際改善，同時消費貸款的增長點逐步轉向銀行自營的優(yōu)質客群（利率相對低）。2025年上半年測算全行加回核銷的不良凈生成率1.10%，較2024全年下降31BP。考慮目前對公貸款的占比大幅上升且資產質量穩(wěn)定，其中房地產對公貸款占比僅2.8%，預計2026年不良凈生成率有進一步下降空間。5）資本維持緊平衡，我們測算2025年末核心一級資本充足率保持8.6%以上（假設中期分紅2026年初實施），目前資本足夠支撐資產規(guī)模擴張。
　　市值最大的低估值城商行，紅利增長型典范。1）保險資本為主的長線資金重點配置大市值、紅利低波型資產，江蘇銀行作為目前資產規(guī)模和市值最大的城商行，估值在頭部城商行里最低，2025年PB估值僅0.74x，相對13%以上的ROE明顯低估。2）2025年度預期股息率達到5.31%，滿足保險資本OCI配置需求，考慮穩(wěn)定的業(yè)績增長和分紅，中長期維度股息率更高，參考去年節(jié)奏，預計2026年初實施中期分紅。3）三季度以來受市場風格因素影響，活躍資金大幅減倉，籌碼結構得到明顯優(yōu)化。從公募基金重倉持股數據來看，三季度末主動基金對江蘇銀行的重倉配置比例下降至0.12%，降至近年來新低，環(huán)比顯著下降0.42%，相對其在滬深300/中證800/中證紅利等主流指數的權重明顯低配。按區(qū)間交易均價測算，三季度主動基金減倉金額接近44億元，僅低于招商銀行，銀行股重倉排名也從二季度末的第二位降至第五位。但市場風格波動從中長期角度并不影響銀行股的重估方向，籌碼結構優(yōu)化、估值調整充分后將吸引配置力量持續(xù)加倉。我們預計江蘇銀行后續(xù)將迎來紅利價值重估，長期重點推薦，維持“買入”評級。
　　風險提示
　　1、信貸規(guī)模擴張不及預期；2、資產質量出現明顯波動。