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事件：公司擬作價11.54億元收購秦濱高速魯冀界至沾化段85%股權(quán)，標(biāo)的路產(chǎn)共計(jì)60.7公里，剩余收費(fèi)年限略超20年。目前標(biāo)的路產(chǎn)已實(shí)現(xiàn)盈利。
　　秦濱高速貫連渤海灣多個港口，區(qū)位優(yōu)勢較為明顯
　　秦濱高速是環(huán)渤海最快捷的沿海高速通道，北起秦皇島港，沿海邊向南延伸，途經(jīng)天津港、黃驊港等港口，南達(dá)山東濱州市沾化區(qū)。公司本次收購的是秦濱高速山東段，即魯冀界至沾化段共計(jì)約60.7公里的部分，包括一座特大橋（漳衛(wèi)新河特大橋）。
　　作為四車道高速公路，秦濱高速的創(chuàng)收能力相當(dāng)優(yōu)秀：秦濱高速23、24、25年1-8月收入分別為5.63、7.52和5.46億元，簡單按照365天，全長60.7公里計(jì)算（25年按照三分之二年計(jì)），項(xiàng)目23-25年的單公里日均收入分別為2.5萬元、3.4萬元和3.7萬元。
　　2.5萬元的單公里日均收入在雙向四車道高速公路中屬于拔尖水平，當(dāng)然這其中有漳衛(wèi)新河特大橋過橋費(fèi)的貢獻(xiàn)，會導(dǎo)致計(jì)算時該指標(biāo)偏高，但即使如此，也足以證明秦濱高速創(chuàng)收能力的優(yōu)秀。作為對照，公司控股的其余四車道高速單公里日均收入大部分在1-2萬元/天公里，秦濱高速目前展現(xiàn)出的單位里程創(chuàng)收能力已經(jīng)高于公司廣州北二環(huán)以外的所有控股路產(chǎn)。
　　我們認(rèn)為23年的收入水平較能反映秦濱高速的實(shí)際創(chuàng)收能力，24-25年收入的大幅提升主要系與之平行的榮烏高速滄州段改擴(kuò)建，導(dǎo)致大量車流改走秦濱高速，推升了車流量。而由于榮烏高速滄州段于25年10月11日貫通，后續(xù)秦濱高速的收入水平會相應(yīng)回落。在公司的收入預(yù)測中，26年秦濱高速收入預(yù)計(jì)為5.99億元，較25年明顯回落，略高于23年水平。
　　項(xiàng)目收購價格劃算，回報(bào)率較為可觀：公告顯示收購秦濱高速內(nèi)部回報(bào)率測算為10.43%（參考：公司收購的上一條路產(chǎn)平臨高速，內(nèi)部回報(bào)率測算為9.2%），項(xiàng)目回報(bào)率較為可觀。
　　公司以11.54億元收購秦濱高速85%股權(quán)，故項(xiàng)目公司100%股權(quán)對應(yīng)價格為13.57億元。截至25年8月末項(xiàng)目公司總資產(chǎn)49.04億元，總權(quán)益0.36億元，即總負(fù)債48.68億元。項(xiàng)目公司企業(yè)價值EV（股權(quán)對價+總負(fù)債）合計(jì)為62.25億元，對應(yīng)到單公里約1億出頭，這是公司收購秦濱高速所對應(yīng)的單位成本。
　　秦濱高速剩余收費(fèi)年限較長，其中埕口至沾化段2045年11月15日到期，魯冀界至埕口段（包括漳衛(wèi)新河特大橋）2047年1月20日到期，項(xiàng)目整體剩余收費(fèi)年限略超20年。
　　這里我們就可以看出為何對秦濱高速的收購能夠測算出超過10%的內(nèi)部回報(bào)率，因?yàn)樯鲜泄疽詥喂?億元左右的價格（低于當(dāng)前東南沿海省份大部分四車道高速公路的平均建設(shè)成本），收購了一條創(chuàng)收能力明顯高于平均水平的路產(chǎn)，且該路產(chǎn)具有比較完整的收費(fèi)權(quán)（25年中的后20年，避開了車流培育期）。因此我們認(rèn)為秦濱高速的收購對公司形成明顯利好。
　　項(xiàng)目將增厚公司業(yè)績和持續(xù)運(yùn)營能力：由于項(xiàng)目剩余收入年限較長，若完成項(xiàng)目收購，公司控股高速公路的里程加權(quán)平均剩余收費(fèi)年限將延長約0.8年。同時，公告中對項(xiàng)目26-28年的凈利潤預(yù)測分別為1.24、1.62和1.95億元，考慮扣除用于收購的現(xiàn)金11.54億元每年產(chǎn)生的財(cái)務(wù)費(fèi)用，若項(xiàng)目收購?fù)瓿桑瑢?026年業(yè)績的增厚預(yù)計(jì)在1億元左右。
　　盈利預(yù)測與投資建議：在暫不考慮收購秦濱高速的情況下，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年凈利潤分別為7.55、7.69和8.22億元，對應(yīng)PE分別為8.7X、8.6X和8.0X。若考慮收購則26年及后續(xù)業(yè)績將繼續(xù)增厚。我們看好新收購項(xiàng)目的未來表現(xiàn)以及廣州北二環(huán)高速改擴(kuò)建的前景，維持公司“強(qiáng)烈推薦”評級。
　　風(fēng)險提示：政策重大變化，經(jīng)濟(jì)增速下滑、收購路產(chǎn)營收不及預(yù)期，改擴(kuò)建成本超預(yù)期