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中國(guó)神華于2025年12月19日發(fā)布《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)（草案）》：擬通過(guò)發(fā)行A股股份及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買(mǎi)國(guó)家能源集團(tuán)持有的國(guó)源電力100%股權(quán)、新疆能源100%股權(quán)、化工公司100%股權(quán)、烏海能源100%股權(quán)、平莊煤業(yè)100%股權(quán)、神延煤炭41%股權(quán)、晉神能源49%股權(quán)、包頭礦業(yè)100%股權(quán)、航運(yùn)公司100%股權(quán)、煤炭運(yùn)銷公司100%股權(quán)、港口公司100%股權(quán)，并以支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買(mǎi)西部能源持有的內(nèi)蒙建投100%股權(quán)。
　　交易對(duì)價(jià)1335.98億元，標(biāo)的PB（LF）低于上市公司水平。本次交易對(duì)價(jià)的整體股份和現(xiàn)金支付比例分別為30%和70%，交易價(jià)格為1335.98億元，其中現(xiàn)金支付對(duì)價(jià)為935.19億元；股份發(fā)行價(jià)格為29.40元/股，發(fā)行股份約13.63億股。同時(shí)，上市公司擬向不超過(guò)35名特定投資者發(fā)行A股股份募集配套資金，配套募集資金不超過(guò)200億元。根據(jù)測(cè)算，本次注入資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的交易對(duì)價(jià)為1335.98億元，評(píng)估基準(zhǔn)日合并口徑歸母凈資產(chǎn)為873.99億元，對(duì)應(yīng)標(biāo)的資產(chǎn)PB（LF）約為1.5倍，顯著低于中國(guó)神華約2.0倍的PB（LF）水平。從估值角度看，本次資產(chǎn)注入以相對(duì)上市公司自身更低的賬面估值完成，具備一定的估值安全邊際。
　　本次資產(chǎn)收購(gòu)將直接增厚股東回報(bào)，公司A/H股息率分別為4.72%/5.33%。從財(cái)務(wù)角度看，以報(bào)告書(shū)披露的公司與標(biāo)的資產(chǎn)2025年1–7月扣非歸母凈利潤(rùn)年化測(cè)算，本次資產(chǎn)注入預(yù)計(jì)可帶來(lái)約57.98億元的年度凈利潤(rùn)增厚。對(duì)應(yīng)測(cè)算結(jié)果顯示，交易前EPS約為2.52元，交易完成后在不考慮配套募資的情況下EPS提升至約2.64元，對(duì)應(yīng)增幅約4.40%；即便在假設(shè)配套募資按上限發(fā)行的情形下，EPS仍約為2.55元，整體仍實(shí)現(xiàn)約1.16%的小幅正向增厚，未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性攤薄，資產(chǎn)注入對(duì)每股盈利具備正向增厚效果?；?025年1-7月公司與標(biāo)的資產(chǎn)的扣非歸母凈利潤(rùn)年化數(shù)據(jù)，并且以2025年12月19日A/H股收盤(pán)價(jià)和75%的分紅比例假設(shè)測(cè)算，公司交易完成后在考慮極限配套募資對(duì)應(yīng)的A/H股息率分別為4.72%/5.33%（港股不考慮投資稅率）。
　　業(yè)績(jī)承諾與補(bǔ)償安排：整體來(lái)看，本次重組在資產(chǎn)定價(jià)層面采取收益法與市場(chǎng)法并行的差異化安排，并針對(duì)不同定價(jià)方法分別設(shè)置了配套的風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制。
　　（一）針對(duì)收益法定價(jià)部分，本次重組對(duì)采用收益法評(píng)估的采礦權(quán)資產(chǎn)組及股權(quán)類資產(chǎn)組設(shè)置了明確的業(yè)績(jī)承諾與補(bǔ)償機(jī)制，補(bǔ)償優(yōu)先以股份方式實(shí)施，股份不足部分以現(xiàn)金方式補(bǔ)足。
　?。ǘ┽槍?duì)市場(chǎng)法定價(jià)部分，本次交易設(shè)置了明確的減值補(bǔ)償安排及補(bǔ)償上限。承諾期滿后，若相關(guān)資產(chǎn)發(fā)生減值且減值額超過(guò)已補(bǔ)償金額，則交易對(duì)方須以股份或現(xiàn)金補(bǔ)足差額部分，確保上市公司利益不受損。
　　交易影響：煤電化業(yè)務(wù)大幅增長(zhǎng)，龍頭價(jià)值持續(xù)提升。本次交易完成后，公司控股股東國(guó)家能源集團(tuán)持股比例將由69.58%增至71.53%。通過(guò)本次交易，中國(guó)神華的在產(chǎn)煤炭核定產(chǎn)能將增長(zhǎng)約2.3億噸/年，增幅約65.26%，權(quán)益產(chǎn)能增長(zhǎng)約2.2億噸/年，增幅約73.32%；煤炭保有資源量將增至684.9億噸，增長(zhǎng)64.72%；煤炭可采儲(chǔ)量將提升至345億噸，增長(zhǎng)97.71%；煤炭產(chǎn)量將達(dá)到5.12億噸，增幅為56.57%；發(fā)電裝機(jī)容量將達(dá)60881MW，增幅為27.82%；聚烯烴產(chǎn)量將達(dá)到188萬(wàn)噸，增幅213.33%。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)：不考慮本次資產(chǎn)重組，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為3208.88/3248.07/3262.26億元，對(duì)應(yīng)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為501.47/510.68/524.09億元，對(duì)應(yīng)PE分別為16.1X/15.8X/15.4X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：資產(chǎn)注入不確定性、煤炭?jī)r(jià)格大幅下跌、電廠發(fā)電量不及預(yù)期、數(shù)據(jù)測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)及研報(bào)使用的信息數(shù)據(jù)更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。