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以國(guó)際視角復(fù)盤(pán)，看服裝發(fā)展機(jī)遇
　　服裝終端消費(fèi)增速放緩下，未來(lái)核心在于找效率α或細(xì)分景氣賽道β。復(fù)盤(pán)海外消費(fèi)3.0階段，大眾品質(zhì)回歸、小眾設(shè)計(jì)興起、戶(hù)外品類(lèi)崛起，成為行業(yè)的結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)。
　　大眾走向質(zhì)價(jià)比：作為最強(qiáng)調(diào)使用價(jià)值的品類(lèi)，大眾服飾競(jìng)爭(zhēng)核心在于實(shí)現(xiàn)品質(zhì)與價(jià)格的最優(yōu)組合。復(fù)盤(pán)海外，日本在經(jīng)濟(jì)泡沫破裂后，奢侈品市場(chǎng)快速萎縮，質(zhì)價(jià)比消費(fèi)興起，造就優(yōu)衣庫(kù)、無(wú)印良品等品牌。美國(guó)20世紀(jì)70年代服裝消費(fèi)呈現(xiàn)顯著的K型分化，90年代后回歸理性消費(fèi)，大眾品牌去LOGO化，輕奢開(kāi)始流行，小眾細(xì)分運(yùn)動(dòng)逐漸崛起。
　　小眾差異化崛起：消費(fèi)者個(gè)體意識(shí)強(qiáng)化下，小眾品牌往往通過(guò)獨(dú)特的設(shè)計(jì)、文化表達(dá)，滿(mǎn)足消費(fèi)者的情緒價(jià)值、審美價(jià)值與生活理念。復(fù)盤(pán)來(lái)看，宏觀(guān)波動(dòng)影響著全球小眾流行風(fēng)格的走向，但北美頭部女裝品牌Aritzia得以在小眾流行波動(dòng)中穿越周期實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?，原因在于用“風(fēng)格穩(wěn)定、運(yùn)營(yíng)一致、適度拓展”替代壓注風(fēng)口，將“審美”沉淀為產(chǎn)品/渠道/供應(yīng)鏈的系統(tǒng)能力。
　　戶(hù)外賽道迎繁榮：美國(guó)和日本戶(hù)外行業(yè)興起于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，基礎(chǔ)設(shè)施完善與休閑時(shí)間增長(zhǎng)為催化劑。如美國(guó)20世紀(jì)60年代在經(jīng)濟(jì)繁榮、休閑時(shí)間增長(zhǎng)和政策扶持下戶(hù)外熱度持續(xù)提升，催生諸多戶(hù)外品牌誕生，初期以專(zhuān)業(yè)技術(shù)立身，通過(guò)分銷(xiāo)快速擴(kuò)張，而后聚焦專(zhuān)利與環(huán)保方面的技術(shù)創(chuàng)新推動(dòng)品牌發(fā)展成熟，近年來(lái)則注重文化敘事、潮流破圈以及流量運(yùn)營(yíng)提升品牌聲量。
　　以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)立足，尋服裝“新”消費(fèi)
　　追求質(zhì)價(jià)比是條正確而艱難的路，也意味著更高的壁壘和天花板。部分國(guó)內(nèi)大眾品牌通過(guò)主業(yè)改革或?qū)で笮聵I(yè)務(wù)布局，滿(mǎn)足質(zhì)價(jià)比消費(fèi)趨勢(shì)。雖服裝因品類(lèi)多元和運(yùn)營(yíng)復(fù)雜或驗(yàn)證周期長(zhǎng)、跑通難度大，但線(xiàn)下渠道成本紅利的提升提高了部分公司跑通的概率。
　　小眾中高端賽道，流行趨勢(shì)影響成長(zhǎng)斜率，長(zhǎng)青則需成熟的審美&運(yùn)營(yíng)賦能下適度拓展。小眾品牌承接消費(fèi)者的審美價(jià)值與生活理念下，成為景氣賽道。而伴隨中國(guó)時(shí)尚話(huà)語(yǔ)權(quán)的增強(qiáng)，產(chǎn)品表達(dá)和渠道更本土化的品牌更易擴(kuò)張。流行趨勢(shì)或影響品牌成長(zhǎng)斜率，但長(zhǎng)周期穿越周期的關(guān)鍵，在于風(fēng)格穩(wěn)定性、供應(yīng)鏈成熟后，因地制宜進(jìn)行渠道拓展、品牌/品類(lèi)延伸、會(huì)員運(yùn)營(yíng)等。
　　戶(hù)外高景氣賽道的布局相對(duì)簡(jiǎn)單且天花板較低，能否做大考驗(yàn)本土化運(yùn)營(yíng)能力。戶(hù)外賽道的布局路徑相對(duì)簡(jiǎn)單，國(guó)內(nèi)資金實(shí)力強(qiáng)的公司往往可以通過(guò)收購(gòu)或參股海外品牌入局，本土品牌亦可以憑借靈活運(yùn)營(yíng)和先發(fā)優(yōu)勢(shì)，借力新渠道實(shí)現(xiàn)破圈。但長(zhǎng)期來(lái)看，如何實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品和品牌運(yùn)營(yíng)的本土化和差異化，或是戶(hù)外品牌長(zhǎng)久增長(zhǎng)的關(guān)鍵。
　　投資建議
　　大眾質(zhì)價(jià)比，海瀾之家以強(qiáng)零售運(yùn)營(yíng)能力&尾貨資源入局城市奧萊，靜待業(yè)態(tài)理順后的業(yè)績(jī)&估值雙升。森馬服飾啟動(dòng)產(chǎn)品經(jīng)理制變革，業(yè)績(jī)或因費(fèi)用投入而短期承壓，但有望為貨盤(pán)和渠道煥新提供長(zhǎng)期支撐，期待改革后的新春。戶(hù)外，安踏體育以多品牌運(yùn)營(yíng)能力兼具低估值&強(qiáng)確定，有望享運(yùn)動(dòng)戶(hù)外龍頭估值溢價(jià)。小眾差異化，江南布衣以穩(wěn)定的設(shè)計(jì)理念打造多品牌矩陣，以領(lǐng)先的會(huì)員運(yùn)營(yíng)體系支撐全域協(xié)同，有望在穩(wěn)健增長(zhǎng)下獲估值提升。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、終端零售環(huán)境變化；2、國(guó)內(nèi)外宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)變化；3、庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)；4、原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。