>> 中泰證券-立訊精密(002475)AI通訊業(yè)務深度：全面布局銅光熱電，深度受益AI浪潮-260105
| 上傳日期： |
2026/1/6 |
大小： |
2893KB |
| 格式： |
pdf 共30頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王芳，楊旭，洪嘉琳 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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公司技術底蘊深厚，數(shù)據(jù)中心領域全棧布局。公司數(shù)據(jù)中心業(yè)務覆蓋高速互聯(lián)（銅連接、光連接）、熱管理、電源管理和整機，主要通過全資子公司立訊技術和控股子公司匯聚科技開展。2022年立訊精密通訊業(yè)務營收128.3億元，同比大幅增長主因匯聚科技并表，2024年通訊業(yè)務營收183.6億元，2022-24 CAGR達19.6%，25H1營收111.0億元，yoy+48.7%。
AI算力需求強勁，銅/光/熱/電等數(shù)據(jù)中心核心環(huán)節(jié)有望迎來量價齊升。
1）銅互聯(lián)：英偉達計算平臺NVLink連接帶寬持續(xù)增長，有望帶動機柜內(nèi)銅連接價值量提升，VR200 NVL144機柜每條連接的銅纜數(shù)預計相比GB300翻倍，連接器數(shù)量同步翻倍；VR300 NVL576機柜盡管預計將在Canister內(nèi)采用正交背板替代銅纜，但Canister內(nèi)單芯片連接器價值量預計維持不變，而Canister間銅互聯(lián)有望帶來連接器&銅纜新增量。銅連接技術方案方面，目前主要采用NPC方案，但在224G/448G場景中NPC方案在帶寬、密度、信號損耗和功耗方面逐漸接近瓶頸，CPC有望憑借高帶寬、高密度、低損耗等優(yōu)勢逐步應用&滲透，成為短距離互聯(lián)/銅光結合等場景核心方案，2027年在AI數(shù)據(jù)中心滲透率有望超過50%。
2）光互聯(lián)：英偉達機柜光連接帶寬持續(xù)逐代翻倍，拉動光模塊使用量增長，未來集群增大趨勢有望帶來單GPU對應的光模塊數(shù)量進一步提升。未來隨高速互聯(lián)需求向上，800G/1.6T光模塊出貨量有望快速向上，硅光方案光模塊滲透率也有望在1.6T時代顯著提升。LPO/CPO等新興技術有望實現(xiàn)滲透率提升，其中LPO+CPC有望得益于其成本與便捷性長期與CPO共存。
3）熱管理：以英偉達為代表的服務器機柜功率已超出風冷極限，全液冷趨勢明確。疊加機柜布局密度增長&機柜功率持續(xù)提升，液冷系統(tǒng)復雜度預計將逐步提升，未來亦有望由接觸式液冷向浸沒式液冷升級，市場規(guī)模有望持續(xù)向上。
4）電源：AI計算卡單卡算力&功耗持續(xù)提升，疊加服務器機柜集成度不斷提高，帶動AI服務器單機柜功耗快速增長，背板供電&HVDC&冗余系統(tǒng)升級趨勢有望帶動服務器電源市場空間向上。
公司銅光熱電領域全面布局，客戶導入進展順利，通訊業(yè)務有望成為核心增長引擎。
1）銅互聯(lián)：高速連接器方面，公司具備多年技術積淀，與國內(nèi)外客戶在224G平臺合作緊密，同時與部分客戶進行448G平臺預研，有望實現(xiàn)頭部客戶突破，深度受益背板&板上連接器價值量提升趨勢。銅纜方面，公司基于自研Optamax？技術，224G銅纜產(chǎn)品批量供應全球頭部客戶，448G產(chǎn)品已在多家主流客戶開啟預研工作。CPC方面，公司于OCP 2024/2025推出KOOLIOCPC 224G/448G方案，448GCPC性能行業(yè)領先，目前448GCPC核心組件已初步具備自主量產(chǎn)能力，看好后續(xù)CPC客戶拓展與CPC滲透率提升。
2）光互聯(lián)：公司800G產(chǎn)品已批量交付多個北美AI客戶，1.6T光模塊產(chǎn)品目前已在客戶驗證階段，有望受益1.6T光模塊需求提升，同時公司持續(xù)推進LPO/CPO等前沿光互聯(lián)技術研發(fā)，2026-27年光產(chǎn)品有望實現(xiàn)數(shù)量級增長。
3）熱管理：公司已推出全套服務器液冷解決方案，液冷服務器&液冷整機柜產(chǎn)品已實現(xiàn)批量交付。此外，公司前瞻布局微通道液冷板、金剛石銅、浸沒式液冷等新興技術，有望受益液冷方案升級
4）電源：公司服務器電源產(chǎn)品涵蓋一次到三次電源，模塊電源產(chǎn)品已通過北美核心客戶認證，進入大規(guī)模量產(chǎn)階段，看好電源產(chǎn)品驗證&出貨持續(xù)突破。
投資建議：我們預計2025-27年公司實現(xiàn)營業(yè)收入3362/4053/4551億元，同比增長25.1%/20.6%/12.3%；實現(xiàn)歸母凈利潤169.6/220.6/277.3億元，同比增長26.9%/30.1%/25.7%，對應PE分別為24/19/15倍。我們選取消費電子整機&模組生產(chǎn)商工業(yè)富聯(lián)、歌爾股份、藍思科技、領益智造作為可比公司，平均PE分別為36/24/19倍。公司估值低于行業(yè)平均，且考慮到公司通訊業(yè)務成長空間&潛力大，汽車業(yè)務利潤增長確定性高，消費電子業(yè)務有望受益端側(cè)AI發(fā)展，維持“買入”投資評級。。
風險提示：終端需求不及預期，AI業(yè)務發(fā)展不及預期，新品驗證進度不及預期，研報使用信息更新不及時風險，第三方數(shù)據(jù)失真和市場規(guī)模測算偏差風險。
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