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回顧25年，房地產(chǎn)市場供需同比仍錄得下滑，但邊際降幅均有所收斂，全年房價(jià)跌幅亦較24年有所收窄。市場雖在止跌回穩(wěn)途中，但結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)亦有跡可循，部分城市與房企取得較優(yōu)表現(xiàn)。我們認(rèn)為市場全面修復(fù)尚需等待，而核心城市與部分二三線城市存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會，能夠把握住機(jī)會的房企或可強(qiáng)化自身優(yōu)勢。近期地產(chǎn)政策持續(xù)踐行中央經(jīng)濟(jì)工作會議“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”的思路。我們期待政策繼續(xù)圍繞“預(yù)期”對癥下藥、加速房地產(chǎn)市場回穩(wěn)，核心城市和在此擁有更強(qiáng)資源獲取能力的頭部房企有望率先受益。
　　新房：“控增量”背景下供需均收縮，但下行斜率放緩
　　成交套數(shù)同比降幅收窄，三線城市收窄幅度明顯。25年60樣本城市商品住宅成交套數(shù)同比-16%，降幅較24年收窄5pct；一線/二線/三線城市銷售套數(shù)同比分別-11%/-20%/-10%，降幅較24年收窄0.8/0.4/18.3pct。改善型需求為市場重要支撐，30城120平以上戶型成交占比持續(xù)提升，其中120-144平戶型占比超30%，同比+1pct，較16年+11pct。此外，新房成交仍受到供給端約束，樣本40城25年合計(jì)新推盤套數(shù)同比-9%，盡管降幅收斂15pct，仍對成交形成約束?？卦隽肯滦路繋齑娼^對水平下降，銷售流速放緩致使去化周期拉長。截至12月80城新房庫存同比-5%；一線/二線/三線分別同比-1.5%/-0.8%/10%。但隨銷售流速放緩，去化周期仍處歷史高位。截至12月80城新房去化周期約32個(gè)月，同比放緩6個(gè)月。
　　二手房：“以價(jià)換量”或仍在進(jìn)行中
　　25年二手房成交保持韌性，一線與部分三線城市表現(xiàn)更優(yōu)。樣本38城二手房25年成交套數(shù)約239萬套，同比-0.8%；一線、二線、三線分別同比+2.7%、-2.7%、+9.0%。價(jià)格方面，截至2025年12月，70城二手房價(jià)格指數(shù)同比-6.1%，較24年收窄2pct，一線/二線/三線分別同比-7.0%/-6.0%/-6.0%；我們認(rèn)為房價(jià)是市場能否止跌回穩(wěn)的最關(guān)鍵的鑰匙，后續(xù)觀察市場是否企穩(wěn)仍需關(guān)注房價(jià)的“止跌”信號。二手房掛牌量全年呈現(xiàn)先升后降走勢。截至12月20城/一線二手房掛牌量同比+7%/+5%，較10月末下降約-2%/-4%。展望26年，在筍盤消耗加速、業(yè)主惜售心理增強(qiáng)的影響下，二手房掛牌量上漲動能或趨弱，亦可能一定程度上形成對需求的制約。
　　城市與企業(yè)：結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)猶存
　　回顧2025年，結(jié)構(gòu)上仍有亮點(diǎn)可循：1）城市維度，部分城市量價(jià)均較上年呈現(xiàn)改善趨勢，24年成交套數(shù)同比增長的同時(shí)價(jià)格跑贏全國的城市為北京、上海、杭州、成都；25年哈爾濱和沈陽作為二線中優(yōu)勢本不明顯的城市實(shí)現(xiàn)銷量同比提升與價(jià)格跑贏大盤，或是積極信號。2）企業(yè)維度，部分頭部房企仍明顯跑贏市場，市占率保持提升態(tài)勢，如中國金茂、中建東孚、邦泰集團(tuán)同比銷售金額提升且市占率提升，越秀地產(chǎn)、保利置業(yè)等企業(yè)盡管銷售金額有所下滑，但仍實(shí)現(xiàn)市占率的提升。
　　投資結(jié)論
　　我們建議圍繞以下主線關(guān)注房地產(chǎn)行業(yè)投資機(jī)會：1、兼具“好信用、好城市、好產(chǎn)品”的“三好”地產(chǎn)股，如華潤置地、中國海外發(fā)展、招商蛇口、濱江集團(tuán)、綠城中國、建發(fā)國際集團(tuán)、中國金茂等；2、依靠運(yùn)營能力在市場調(diào)整中掌握現(xiàn)金流生命線的房企，如華潤置地、新城控股、龍湖集團(tuán)等；3、受益于香港市場復(fù)蘇的香港本地房企，如領(lǐng)展房產(chǎn)基金等；4、受益于穩(wěn)健現(xiàn)金流、具備分紅優(yōu)勢的物管企業(yè)，如綠城服務(wù)、華潤萬象生活、招商積余等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策波動風(fēng)險(xiǎn)，基本面復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，部分房企經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。