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投資要點(diǎn)
　　杭州銀行25A營(yíng)收結(jié)構(gòu)好于預(yù)期，利息凈收入和中收增速均較前三季度提升。
　　業(yè)績(jī)概覽
　　快報(bào)顯示，2025A杭州銀行營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)1.1%、12.1%，增速較25Q1-3放緩0.3pc、2.5pc。25Q4末杭州銀行不良率為0.76%，持平于25Q3末水平；撥備覆蓋率為502%，環(huán)比下降11pc。
　　核心營(yíng)收改善
　　杭州銀行25A快報(bào)顯示，營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)1.1%、12.1%，增速較25Q1-3放緩0.3pc、2.5pc。杭州銀行業(yè)績(jī)?cè)鏊俦憩F(xiàn)符合預(yù)期，整體營(yíng)收結(jié)構(gòu)好于預(yù)期，核心營(yíng)收（利息凈收入+中收）增速均較前三季度提升。杭州銀行各項(xiàng)收入拆分來(lái)看：
　?、?5A杭州銀行利息凈收入同比增長(zhǎng)12.8%，增速較前三季度提升3pc，主要得益于貸款投放提速和息差企穩(wěn)。測(cè)算25A累計(jì)息差為1.23%（平均期初期末資產(chǎn)口徑），較前三季度提升2bp。②25A杭州銀行中收同比增速為13.1%，增速較前三季度提升0.5pc，判斷主要得益于杭州銀行深化財(cái)富管理體制機(jī)制改革，加強(qiáng)產(chǎn)品體系與渠道建設(shè)，理財(cái)和財(cái)富代銷增長(zhǎng)較好。25Q4末杭州銀行AUM同比增長(zhǎng)16%，子公司杭銀理財(cái)規(guī)模同比增長(zhǎng)39%。③25A杭州銀行其他非息收入同比降幅為31%，降幅較前三季度擴(kuò)大7pc，降幅擴(kuò)大判斷受基數(shù)和債市波動(dòng)影響。
　　展望2026年，杭州銀行核心營(yíng)收有望繼續(xù)維持高增，利潤(rùn)有望維持雙位數(shù)增長(zhǎng)，主要考慮杭州銀行貸款投放能力強(qiáng)，息差降幅有望收窄。
　　貸款增速提升
　　25Q4末杭州銀行貸款同比增長(zhǎng)14.3%，增速環(huán)比提升1.7pc，判斷主要得益于杭州銀行積極加強(qiáng)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，采取早投放早收益策略，在25Q4加大了貸款投放。杭州銀行披露2026年開門紅對(duì)公信貸投放情況良好，對(duì)公信貸實(shí)現(xiàn)同比多增，預(yù)計(jì)杭州銀行2026年貸款有望繼續(xù)維持雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　不良環(huán)比穩(wěn)定
　　25Q4末不良率為0.76%，增速環(huán)比穩(wěn)定；25Q4末撥備覆蓋率為502%，環(huán)比下降11pc，撥備仍處在上市行較高水平，撥備有進(jìn)一步釋放空間。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　預(yù)計(jì)杭州銀行2025-2027年歸母凈利潤(rùn)增速為12.05%/11.33%/10.40%，對(duì)應(yīng)BPS為18.38/20.96/23.40元。維持目標(biāo)價(jià)19.09元/股，對(duì)應(yīng)目標(biāo)估值為2026年0.91xPB，現(xiàn)價(jià)空間25%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)失速，不良大幅暴露，銀行經(jīng)營(yíng)不及預(yù)期。