>> 國盛證券-安踏體育(02020.HK)擬收購PUMA，“單聚焦、全球化、多品牌”戰(zhàn)略深化-260127
| 上傳日期： |
2026/1/27 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊瑩，侯子夜，王佳偉 |
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安踏體育擬收購PUMASE，拓寬業(yè)務(wù)版圖。安踏體育擬收購PUMASE29.06%的股份（賣方為Artémis），現(xiàn)金對價為35歐元/股（較PUMA前收盤價溢價62%），本次交易總額15.06億歐元（約122.78億元人民幣），以公司自有現(xiàn)金支付，該交易有望于2026年底前完成。
由于外部環(huán)境壓力以及公司自身經(jīng)營波動，截止2026年1月26日PUMA股價較2024年末的高點下跌54%，較2021年末的高點下跌81%，我們判斷目前PUMA股價處于底部位置。
交易完成后安踏體育將成為PUMA的最大股東，后續(xù)安踏體育擬尋求向PUMA監(jiān)事會委派合適的代表，同時保持各自業(yè)務(wù)運營的獨立性，在此基礎(chǔ)上推進合作，目前安踏體育沒有發(fā)起要約收購的計劃。
安踏體育“單聚焦、全球化、多品牌”戰(zhàn)略深化，現(xiàn)有品牌矩陣得到充實。我們判斷此次對于PUMA的收購一方面彌補安踏體育現(xiàn)有品牌矩陣的薄弱環(huán)節(jié)，安踏體育旗下安踏品牌覆蓋大眾運動（以籃球、跑步、運動生活為主）、Fila定位時尚運動，迪桑特/可隆/Jack Wolfskin/Amer集團旗下品牌覆蓋專業(yè)戶外賽道，PUMA則是在足球、跑步、綜合訓(xùn)練、籃球和賽車等運動細(xì)分品類均有深厚的品牌影響力；另一方面PUMA在歐洲、拉丁美洲、非洲和印度等市場均有強大的影響力，此次收購事項將進一步提升安踏體育在國際地區(qū)的布局以及影響力。
PUMA短期處于業(yè)績陣痛期，收購?fù)瓿珊蟀蔡んw育有望賦能PUMA業(yè)績改善。根據(jù)PUMA此前發(fā)布的財報顯示，2025年前三季度公司實現(xiàn)營收約為59.74億歐元（貨幣中性基礎(chǔ)上下降4.3%，其中EMEA營收下降1.9%至25.74億歐元，美洲營收下降6.2%至22.12億歐元，亞太地區(qū)營收下降5.5%至11.88億歐元），前三季度報表EBIT為虧損1070萬歐元（2024年同期為盈利5.1億歐元），最終凈虧損約為3億歐元（2024年同期為盈利2.6億歐元），展望2025全年公司營收預(yù)計下降低雙位數(shù)，報表EBIT預(yù)計虧損。
我們判斷面對全球需求波動、市場競爭加劇以及PUMA自身的庫存問題，PUMA短期經(jīng)營承壓，長期來看PUMA擁有著深厚的品牌資產(chǎn)、全球影響力及體育資源，同時安踏體育在中國及全球市場推動多品牌轉(zhuǎn)型、價值重塑及高質(zhì)量成長等方面已積累了成功經(jīng)驗，雙方合作下長期PUMA有望重新恢復(fù)增長。
此前安踏體育發(fā)布2025Q4業(yè)績公告，短期主品牌表現(xiàn)略有波動，F(xiàn)ila/其他品牌表現(xiàn)優(yōu)異。2025Q4安踏主品牌受消費環(huán)境較弱、春節(jié)滯后、氣溫偏暖等因素影響，Q4流水同比下降低單位數(shù)（（2025全年增長低單位數(shù)），庫銷比維持在5以上的健康水平；Fila品牌Q4流水增長中單位數(shù)（2025全年增長中單位數(shù)），對比Q3提速，庫銷比在5以上；其他品牌Q4流水增長35%-40%（全年增長45%~50%），展現(xiàn)了極強的增長動能，2025年公司整體經(jīng)營穩(wěn)健。
2025年我們預(yù)計公司歸母凈利潤132億元左右，展望2026年我們預(yù)計公司收入增長10%+，歸母凈利率或有小幅下降?；谌甑慕?jīng)營表現(xiàn)，我們預(yù)計公司2025年營收增長10.9%至785.64億元，歸母凈利潤預(yù)計為132億元，同比2024年扣除一次性利得后的歸母凈利潤增長11%。2026年來看，考慮到消費環(huán)境仍具有不確定性，同時綜合考慮公司對于Jack Wolfskin的前期投入，我們預(yù)計公司2026年歸母凈利潤增長6.4%至140億元，由于收購PUMA的交易尚未完成，因此該盈利預(yù)測暫不考慮PUMA的影響。
盈利預(yù)測和投資建議：公司作為全球運動鞋服龍頭之一，旗下品牌高效運營成果顯著，不考慮PUMA影響，我們預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤為131.94/140.35/159.37億元，對應(yīng)2026年P(guān)E為14倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：終端需求下滑；多品牌及海外業(yè)務(wù)開展不順；人民幣匯率變動帶來業(yè)績波動。
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