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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　安踏出資15億歐元收購PUMA 29%股份，成為最大股東。PUMA業(yè)績面臨短期壓力，當(dāng)前正處清貨節(jié)奏。我們認(rèn)為此次收購是安踏推進(jìn)“單聚焦、多品牌、全球化”戰(zhàn)略的關(guān)鍵一步。
　　投資要點(diǎn)：
　　投資建議：維持此前盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2025-2027凈利潤為131.1/141.2/158.5億元，給予2025年P(guān)E 20X，按照1港元=0.9人民幣元匯率換算，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)104.1港元，維持“增持”評級(jí)。
　　安踏出資15億歐元收購PUMA 29%股份，成為最大股東。安踏體育以每股35歐元的價(jià)格向賣方Artémis收購PUMA29.06%的已發(fā)行股份，總交易對價(jià)約為15.06億歐元，此次收購將全部使用自有資金，未涉及外部融資。交易完成后安踏將成為PUMA最大股東，并計(jì)劃在監(jiān)事會(huì)中獲得代表席位，PUMA將繼續(xù)保持其品牌獨(dú)立性。PUMA在專業(yè)與潮流運(yùn)動(dòng)領(lǐng)域的全球影響力與安踏的多品牌戰(zhàn)略高度互補(bǔ)，此次收購屬于戰(zhàn)略性少數(shù)股權(quán)投資，旨在提升安踏的全球市場地位。協(xié)議還包含保護(hù)性條款，若PUMA在未來15個(gè)月內(nèi)發(fā)生退市或被第三方收購，安踏將支付賣家額外差價(jià)補(bǔ)償。
　　PUMA業(yè)績面臨短期壓力，當(dāng)前正處清貨整頓階段。2024年P(guān)UMA收入88.2億歐元，同比增長2.5%；凈利潤2.8億歐元，同比下降7.6%。2019-2024年收入CAGR約9.9%，凈利潤C(jī)AGR約1.4%。分地區(qū)看，美洲/EMEA/亞太收入分別占比40%/39%/21%，其中大中華區(qū)收入約6億歐元/占比7%。PUMA管理層認(rèn)為公司正面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，包括品牌熱度落后于競爭對手、產(chǎn)品缺乏突破、以及批發(fā)渠道過度依賴低端的大眾商家，為解決庫存積壓和渠道健康問題，公司正在執(zhí)行“清理”策略，指引2025全年銷售額低雙位數(shù)下滑，且全年EBIT預(yù)計(jì)將出現(xiàn)虧損。管理層將2025年定義為“重置之年”，2026年為“過渡之年”，目標(biāo)是在2027年恢復(fù)超越行業(yè)的增長。
　　我們認(rèn)為此次收購是安踏推進(jìn)“單聚焦、多品牌、全球化”戰(zhàn)略的關(guān)鍵一步。選擇在PUMA業(yè)績和股價(jià)的“低谷期”入局，體現(xiàn)了安踏對長期主義的堅(jiān)持，我們預(yù)計(jì)安踏收購后將利用其在中國市場的深刻洞察、渠道網(wǎng)絡(luò)和供應(yīng)鏈優(yōu)勢，賦能PUMA在大中華區(qū)的業(yè)務(wù)，特別是提升其在新興電商和零售運(yùn)營上的效率。同時(shí)安踏也將借助PUMA的全球影響力進(jìn)一步提升自身的國際競爭力，雙方將在保持品牌獨(dú)立性的基礎(chǔ)上，通過監(jiān)事會(huì)層面的合作，挖掘長期增長潛力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。零售環(huán)境疲軟，新品牌整合不達(dá)預(yù)期，拓店進(jìn)程放緩等。