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黃金珠寶行業(yè)龍頭企業(yè)，歷史底蘊(yùn)深厚。周大福成立于1929年，于2011年在港股上市，是我國規(guī)模最大的黃金珠寶品牌，截至2025年底門店總數(shù)達(dá)5813家。公司主要生產(chǎn)及銷售黃金珠寶（包括定價首飾與計(jì)價黃金首飾），以及分銷不同品牌的鐘表。FY2025公司實(shí)現(xiàn)總營收896.56億港元，歸母凈利59.16億港元。
　　產(chǎn)品升級成效明顯，一口價產(chǎn)品占比顯著提升。公司以傳統(tǒng)文化賦新當(dāng)代美學(xué)，珠寶設(shè)計(jì)和品牌價值凸顯。FY26Q3季內(nèi)，一口價（定價首飾）在中國內(nèi)地零售值同比+59.6%，貢獻(xiàn)占比由FY25Q3的29.4%擴(kuò)大至40.1%，克重產(chǎn)品（計(jì)價首飾）在中國內(nèi)地零售值同比-0.6%，貢獻(xiàn)占比由FY25Q3的66.8%降至26Q3的56.8%。
　　門店整改初見成效，F(xiàn)Y26Q3整體業(yè)績好轉(zhuǎn)。公司從2024年起開始削減門店數(shù)量，關(guān)閉下沉市場的低效門店，轉(zhuǎn)而在高線城市開設(shè)新形象店鋪，目標(biāo)重回中高端定位。公司FY26Q3整體零售額同比增長18%，其中中國內(nèi)地/港澳及其他分別同比增長16.9%/22.9%，兩者銷售額占整體比重為84.8%/15.2%。
　　關(guān)店周期逐漸進(jìn)入尾聲，仍在經(jīng)營的店鋪表現(xiàn)亮眼。截至FY26Q3末，公司共有門店5813家，F(xiàn)Y26Q3凈減少228家，門店數(shù)量相比FY24Q3最高7885家門店回落近30%。與此相對，公司同店表現(xiàn)亮眼，銷售數(shù)據(jù)逐季度改善。分地區(qū)來看，中國內(nèi)地（直營）FY26Q1-Q3同店銷售增長分別為-3.3%/+7.6%/+21.4%，中國內(nèi)地（加盟）分別為0.0%/+8.6%/+26.3%，港澳及其他分別為+2.2%/+6.2%/+14.3%。
　　盈利能力穩(wěn)健提升。①毛利率：FY25以來戰(zhàn)略調(diào)整穩(wěn)定增長，公司毛利率實(shí)現(xiàn)逐步回升并超過前期高點(diǎn)，F(xiàn)Y25和FY26H1毛利率分別為29.5%/30.5%。②期間費(fèi)用率：公司期間費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化，從FY20的21.2%逐漸下降至FY26H1的14.7%，主要系銷售費(fèi)用持續(xù)優(yōu)化。③歸母凈利率：公司歸母凈利率保持穩(wěn)健，基本穩(wěn)定在6.5%左右。
　　盈利預(yù)測與投資評級：由于公司落后門店持續(xù)出清，同店店效明顯改善，我們預(yù)計(jì)公司FY26-28營收942.65/992.34/1052.13億港元，同比增長5.14%/5.27%/6.03%；FY26-28歸母凈利88.73/99.58/110.58億港元，同比增長50.00%/12.23%/11.04%，對應(yīng)PE為15/13/12倍。考慮到周大福在黃金珠寶行業(yè)中的龍頭地位以及產(chǎn)品設(shè)計(jì)與理念的高端化，品牌價值凸顯，長期增長可期，首次覆蓋給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)景氣度下降，新品銷售不及預(yù)期，金價波動風(fēng)險(xiǎn)等