>> 華泰證券-公用環(huán)保行業(yè)：制造業(yè)天然氣需求分化重塑城燃定位-260129
| 上傳日期： |
2026/1/29 |
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| 646KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
王瑋嘉，黃波，李雅琳 |
| 行業(yè)名稱： |
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制造業(yè)天然氣需求結(jié)構(gòu)性分化，城燃公司轉(zhuǎn)型突圍機遇凸顯
我們預(yù)測2026-2028年中國制造業(yè)天然氣需求將保持溫和增長（年均增速2%），但結(jié)構(gòu)性分化顯著：新興制造業(yè)、汽車制造等領(lǐng)域需求持續(xù)擴容（年均增速最高7.8%），傳統(tǒng)高耗能行業(yè)需求逐步收縮（年均降幅2.8%-3.1%）。這一變化推動城燃行業(yè)從“資源分銷”向“綜合能源服務(wù)”轉(zhuǎn)型，客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化、增值服務(wù)拓展與順價效率提升構(gòu)成核心機遇，同時替代能源競爭與區(qū)域博弈加劇行業(yè)分化，具備轉(zhuǎn)型能力的企業(yè)將充分享受結(jié)構(gòu)性紅利。投資主線聚焦轉(zhuǎn)型能力與結(jié)構(gòu)紅利：1）全國性城燃龍頭（昆侖能源、中國燃氣），依托跨區(qū)域資源與管網(wǎng)優(yōu)勢捕捉新興需求；2）區(qū)域龍頭（深圳燃氣、佛燃能源），深耕本地新興產(chǎn)業(yè)集群，綁定零碳園區(qū)建設(shè)；3）能源服務(wù)平臺型企業(yè)（新奧股份），憑借LNG資源優(yōu)勢對接大型新興制造業(yè)項目。
需求端：結(jié)構(gòu)性分化成核心主線
根據(jù)中國能源統(tǒng)計年鑒數(shù)據(jù)，2022年制造業(yè)天然氣消費量1550億方，占終端能源消費比8.56%。2023-2025年制造業(yè)天然氣需求經(jīng)歷了“緩慢爬坡-增速放緩-筑底持平”的完整過程，核心邏輯是傳統(tǒng)行業(yè)需求承壓與新興行業(yè)增長的持續(xù)對沖，以及外部環(huán)境波動與內(nèi)部政策調(diào)控的動態(tài)平衡。我們預(yù)計2026-2028年制造業(yè)天然氣需求有望溫和回升，增量主要來自兩大方向：一是集成電路、生物醫(yī)藥等新興制造業(yè)（年均增速4.8%），二是新能源汽車配套的汽車制造業(yè)（年均增速7.8%）；而黑色金屬冶煉、非金屬礦物制品等傳統(tǒng)行業(yè)需求持續(xù)下滑，成為收縮主力。2028年總消費量較2025年增長6%，行業(yè)呈現(xiàn)“傳統(tǒng)穩(wěn)基數(shù)、新興提增量”特征。
城燃行業(yè)：三重機遇對沖三大挑戰(zhàn)
制造業(yè)天然氣需求修復(fù)也將成為城燃行業(yè)從“規(guī)模擴張”向“質(zhì)量提升”轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵節(jié)點。它不僅將緩解短期盈利壓力，更將為業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)重構(gòu)、盈利模式升級、核心競爭力重塑提供核心支撐。機遇方面，新興制造業(yè)高價值客戶（用氣穩(wěn)定、付費能力強）占比提升，預(yù)計2028年城燃公司工商業(yè)客戶中傳統(tǒng)高耗能行業(yè)占比從45%-55%降至30%-40%，推動銷氣毛利率提高2-3個百分點；“氣+電+熱+儲能”綜合能源服務(wù)快速拓展，頭部企業(yè)順價覆蓋率超75%，盈利穩(wěn)定性增強。挑戰(zhàn)集中在傳統(tǒng)客戶需求流失（部分區(qū)域存量用氣量年均減少2%-4%）、替代能源沖擊（2028年工業(yè)領(lǐng)域替代量達480億方）及區(qū)域競爭加劇，倒逼行業(yè)競爭焦點向細分領(lǐng)域深度服務(wù)轉(zhuǎn)移。
我們與市場觀點不同之處
市場籠統(tǒng)認可需求分化趨勢，但缺乏量化支撐，我們明確各細分行業(yè)增速區(qū)間與占比變化，強調(diào)“政策+產(chǎn)業(yè)”雙重驅(qū)動的不可逆性；市場聚焦客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化單一機遇，我們提出“客戶優(yōu)化+綜合能源+順價效率”三重轉(zhuǎn)型主線，明確企業(yè)差異化路徑；市場過度擔憂替代能源對天然氣形成全面擠壓，我們量化了替代邊界條件與替代節(jié)奏，指出新興制造業(yè)替代沖擊較弱，2026-2027年替代節(jié)奏或慢于市場預(yù)期。
風險提示：制造業(yè)需求復(fù)蘇不及預(yù)期；替代能源技術(shù)推廣超預(yù)期；氣價政策調(diào)整不及預(yù)期；城燃公司綜合能源業(yè)務(wù)拓展進度滯后；區(qū)域競爭加劇導(dǎo)致盈利承壓。
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