>> 光大證券-中芯國際(688981)2025年四季度業(yè)績點評：4Q25營收超預期，擴產堅定推進下折舊壓力待消化-260212
| 上傳日期： |
2026/2/13 |
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| 591KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
付天姿，董馨悅 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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事件：4Q25營收超預期，1Q26指引偏謹慎。4Q25收入24.89億美元，YoY+12.8%，QoQ+4.5%，超過此前公司23.8~24.3億美元指引區(qū)間的上限，超過市場預期的24.2億美元。其中，晶圓出貨量YoY+26.3%，QoQ+0.6%；晶圓ASPYoY-10.8%，QoQ+0.8%。4Q25毛利率19.2%，YoY-3.4pct，QoQ-2.8pct，符合公司18%~20%的指引區(qū)間，略低于市場預期的20%，主要系折舊上升。4Q25凈利潤2.03億美元，YoY-24.9%，QoQ-35.5%，其中4Q歸母凈利潤1.73億美元，非控制性權益0.31億美元，YoY-81.3%，QoQ-75.3%。2025全年盈利水平修復。2025年實現營收93.27億美元，創(chuàng)歷史新高，YoY+16.2%；毛利率21%，YoY+3.0pct。2025年歸母凈利潤6.85億美元，YoY+39.1%。1Q26指引相對謹慎。1Q26指引收入環(huán)比持平，對應YoY+10.7%；指引毛利率18%~20%，低于市場預期的20.9%。2026全年指引方面，公司預計營收同比增速高于可比同業(yè)平均值，資本開支與2025年持平，折舊指引同比增長30%。
消費電子營收占比提升。收入拆分，1）應用：4Q25，智能手機、計算機與平板、消費電子、互聯(lián)與可穿戴、工業(yè)與汽車的營收分別占晶圓收入的21.5%/11.8%/47.3%/7.2%/12.2%，其中消費電子營收占比QoQ+3.9pct，計算機與平板營收占比QoQ-3.4pct。2）尺寸：4Q25，12英寸營收占晶圓收入的比例為77.2%，YoY-3.4pct，QoQ+0.2pct。3）地區(qū)：4Q25，中國區(qū)/美國區(qū)/歐亞區(qū)收入占比為87.6%/10.3%/2.1%。
2026年需求呈結構性分化，AI+產業(yè)鏈回流機遇與存儲大周期帶來的挑戰(zhàn)并存。1）AI與汽車拉動增量，公司積極產能轉換。AI數據中心、邊緣AI和汽車領域帶動增量需求，帶動BCD電源管理、存儲器等產品需求旺盛。公司順應結構性變化，將產能轉向需求更強的產品。2）消費電子存儲器的供給緊張局面，將比AI相關存儲器更早改善。當前中低端手機庫存偏高，存儲供應緊張疊加通道商囤貨，上半年出貨仍承壓，但手機、PC等終端仍存在需求。隨著消費電子相關存儲器逐漸開啟晶圓代工生產，公司期待消費電子端的存儲供給局面有望于2026年下半年逐步緩解。3）國產制造回流趨勢持續(xù)利好公司需求和訂單。
稼動率維持高位，2026年積極投資但產能釋放節(jié)奏或稍慢。1）稼動率：4Q25稼動率95.7%，YoY+10.2pct，QoQ-0.1pct；晶圓出貨(折合8英寸)251.50萬片。公司指引1Q26稼動率與4Q25基本持平。2）資本支出：4Q25資本開支24.1億美元，QoQ+0.56%；2026年公司預計資本開支與2025年基本持平，持續(xù)大力投入。3）產能：4Q25約當8英寸月產能達105.9萬片；公司指引2026年約當12英寸月產能新增4萬片，系配套設備不一定能否成套交付因素影響，公司預計26年資本開支投入節(jié)奏快于產能釋放節(jié)奏。
盈利預測、估值與評級：基于存儲周期對消費電子需求的階段性壓制，以及新產線爬坡帶來的折舊壓力上升，我們審慎下調公司盈利預測。下調后，預計中芯國際（0981.HK）2026-2027年歸母凈利潤為10.8/12.5億美元（較前次預測下調2%/5%），同比增長58%/16%；同理，預計中芯國際（688981.SH）2026-2027年歸母凈利潤為74.5/85.4億元人民幣（較前次預測下調2%/6%）。當前股價對應港股2026-2027年PB為3.2x/3.0x，A股為5.7x/5.4x。
盡管短期盈利因投入加大而承壓，但公司核心成長邏輯——受益于AI算力需求與國產替代的確定性趨勢——持續(xù)強化。當前估值未充分定價其長期產能釋放與技術升級帶來的營收規(guī)模與盈利能力躍遷。因此，我們維持中芯國際港股及A股“買入”評級。
風險提示：美國管制趨嚴；下游需求疲軟；行業(yè)競爭加劇；技術不及預期。
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