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投資要點(diǎn)
　　公告概要：公司發(fā)布《有關(guān)獨(dú)家卷煙出口業(yè)務(wù)的最新進(jìn)展》公告，根據(jù)法規(guī)、國(guó)家煙草專賣局發(fā)布的《境內(nèi)免稅市場(chǎng)煙草制品管理辦法》政策解讀及中國(guó)現(xiàn)行法律法規(guī)，中國(guó)煙草國(guó)際是唯一具備向中國(guó)境內(nèi)免稅市場(chǎng)出口卷煙國(guó)營(yíng)貿(mào)易資格的企業(yè)。法規(guī)將于26年1月1日生效，并設(shè)有6個(gè)月實(shí)施過渡期。
　　優(yōu)化境內(nèi)關(guān)外免稅市場(chǎng)卷煙出口業(yè)務(wù)供應(yīng)鏈：法規(guī)實(shí)施前，中煙香港已與相關(guān)交易對(duì)手方（工業(yè)公司）訂立框架協(xié)議，中煙香港向交易對(duì)手方采購卷煙，并將該等卷煙出口至卷煙獨(dú)家經(jīng)營(yíng)區(qū)域。根據(jù)60號(hào)文及框架協(xié)議，為繼續(xù)通過中煙香港向中國(guó)境內(nèi)免稅市場(chǎng)出口卷煙，交易對(duì)手方將與中國(guó)煙草國(guó)際訂立代理協(xié)議，中國(guó)國(guó)際將作為交易對(duì)手方代理人，并根據(jù)框架協(xié)議與中煙香港及交易對(duì)手方訂立個(gè)別協(xié)議，將交易對(duì)手方制造的卷煙出口至中國(guó)境內(nèi)免稅市場(chǎng)。新的業(yè)務(wù)模式將優(yōu)化境內(nèi)免稅市場(chǎng)卷煙出口供應(yīng)鏈。
　　卷煙出口業(yè)務(wù)毛利率有望提升：26年7月1日起，相關(guān)法規(guī)正式實(shí)施，工業(yè)公司的卷煙將由中煙香港直接出口至境內(nèi)免稅市場(chǎng)，供應(yīng)鏈優(yōu)化將提升公司卷煙出口業(yè)務(wù)毛利率，帶動(dòng)公司盈利能力提升。24年卷煙出口業(yè)務(wù)毛利2.46億港元，占比20.1%，毛利率為17.6%，25H1卷煙出口業(yè)務(wù)毛利率為25.7%。考慮過渡期備貨和發(fā)運(yùn)節(jié)奏波動(dòng)，預(yù)計(jì)27年起卷煙出口業(yè)務(wù)量恢復(fù)正常。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：中煙香港作為中國(guó)煙草“走出去”業(yè)務(wù)平臺(tái)中煙國(guó)際旗下唯一上市公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)煙葉類產(chǎn)品進(jìn)出口穩(wěn)健發(fā)展，卷煙及新型煙草產(chǎn)品出口打開向上彈性，進(jìn)一步整合境外產(chǎn)業(yè)鏈資源空間可期?？紤]卷煙出口業(yè)務(wù)毛利率上行，我們上調(diào)公司盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為9.4/10.6/13.0億港元（前值為9.4/10.4/12.1億港元），對(duì)應(yīng)PE為34/30/24倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：各國(guó)對(duì)煙草相關(guān)產(chǎn)品管控政策變化、各國(guó)煙葉種植及購銷政策變化、地緣政治帶來的進(jìn)出口貿(mào)易受阻風(fēng)險(xiǎn)等。