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瑞幸咖啡4Q25收入同比增長33%至128億元，凈利潤同比下滑39%至5億元，non-GAAP凈利潤同比下滑25%至7億元，低于我們的預(yù)期，主要由于同店收入增速低于預(yù)期。我們將2026年和2027年的凈利潤盈利預(yù)測(cè)分別由50億和62億下調(diào)至43億和54億，引入2028年預(yù)測(cè)64億，目標(biāo)價(jià)由49美元下調(diào)至45美元，對(duì)應(yīng)30%的上漲空間，維持買入評(píng)級(jí)。
　　國內(nèi)門店快速布局，國際業(yè)務(wù)持續(xù)推進(jìn)。公司在4Q25凈新增門店數(shù)量1,834家，門店總數(shù)同比增長39%至31,048家，其中中國市場(chǎng)30,888家，國際市場(chǎng)160家。中國市場(chǎng)方面，自營門店數(shù)量超過2萬家，是中國第一家自營門店數(shù)量突破2萬家的連鎖餐飲品牌。瑞幸的第3萬家門店——原產(chǎn)地旗艦店落地深圳，強(qiáng)化了公司在咖啡的專業(yè)度和升級(jí)體驗(yàn)的能力。海外門店方面，新加坡自營門店達(dá)到81家且自2H25開始門店層面實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利、美國自營門店9家，馬來西亞加盟門店70家。
　　自營門店的同店收入增速回落。公司2025全年的同店收入增速7.5%，4Q25的同店收入增速1.2%較前三個(gè)季度有所回落，主要由于外賣平臺(tái)補(bǔ)貼力度在行業(yè)淡季有明顯收縮。我們預(yù)計(jì)咖啡業(yè)務(wù)長期將逐步回歸以自提為主的常態(tài)。
　　持續(xù)引領(lǐng)產(chǎn)品創(chuàng)新，高效轉(zhuǎn)化客戶需求。瑞幸在4Q25共上新30款現(xiàn)制飲品及十幾款輕食，全年累計(jì)推出超過140款產(chǎn)品。2025年6月到10月，月均活躍的交易客戶連續(xù)5個(gè)月破億。2025全年的新增交易客戶數(shù)超過1.1億，年末累計(jì)交易客戶規(guī)模突破4.5億。
　　維持買入評(píng)級(jí)。我們長期看好咖啡賽道的滲透空間，以及瑞幸咖啡的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、供應(yīng)鏈布局、產(chǎn)品創(chuàng)新能力、品牌心智、數(shù)字化運(yùn)營體系及全球化擴(kuò)張潛力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。行業(yè)競(jìng)爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；原材料成本上漲風(fēng)險(xiǎn)；海外業(yè)務(wù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。