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投資要點(diǎn)
　　H&H國(guó)際控股公司發(fā)布2025年盈利預(yù)告，期間收入/表觀利潤(rùn)同增低雙/大幅扭虧，收入好于市場(chǎng)預(yù)期，利潤(rùn)大幅扭虧。
　　2025年Swisse整體收入/中國(guó)地區(qū)收入/其他擴(kuò)張市場(chǎng)（我們預(yù)計(jì)東南亞為主）/澳新市場(chǎng)收入分別同增中單位數(shù)/低雙位數(shù)/強(qiáng)勁雙位數(shù)增長(zhǎng)/雙位數(shù)下降，我們預(yù)計(jì)澳新地區(qū)或主要系公司主動(dòng)縮減代購(gòu)業(yè)務(wù)所致，與Q1-3邏輯一致，我們預(yù)計(jì)該部分影響于2026H1逐步消除。管理層謀求增長(zhǎng)訴求清晰，疊加新品周期共振，我們認(rèn)為Swisse增速或進(jìn)入新一輪上行周期。
　　2025年BNC及奶粉業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁的雙位數(shù)增長(zhǎng)（我們預(yù)計(jì)奶粉業(yè)務(wù)收入增速于20-30%/益生菌及營(yíng)養(yǎng)品收入低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)）。兼具去庫(kù)完成、格局改善及高質(zhì)量增長(zhǎng)（下沉市場(chǎng)母嬰店、線上渠道表現(xiàn)可觀）邏輯，我們預(yù)計(jì)2026年實(shí)現(xiàn)高單位數(shù)增長(zhǎng)，且仍具彈性。
　　2025年P(guān)NC高單位數(shù)增長(zhǎng)，其中寵物營(yíng)養(yǎng)品中雙位數(shù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)素力高中國(guó)個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，美國(guó)區(qū)表現(xiàn)或與Q1-3邏輯類似，仍處調(diào)整期，但跌幅顯著收窄。
　　2025年公司經(jīng)調(diào)整ebitda/經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)增幅分別2-6%/15%-25%，我們預(yù)計(jì)整體經(jīng)調(diào)整凈利率中單位數(shù)左右，2025年調(diào)整項(xiàng)包括匯兌、財(cái)務(wù)攤銷、先前收購(gòu)的嬰幼兒食品Good Go？t無形資產(chǎn)減值及其他非現(xiàn)金及非經(jīng)常性因素，與去年虧損凈額相比實(shí)現(xiàn)超400%的增長(zhǎng)，即對(duì)應(yīng)表觀凈利潤(rùn)超過2.7億。
　　2025年超市場(chǎng)預(yù)期還債，為2026年利息支出優(yōu)化奠定良好基礎(chǔ)。據(jù)公告，2025年公司現(xiàn)金余額超17億元，憑借所產(chǎn)生的強(qiáng)勁營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流量及經(jīng)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，加快去杠桿化進(jìn)程，年內(nèi)降低超過6億元的總債務(wù)，加之債務(wù)置換彈性仍存，我們預(yù)計(jì)2026年財(cái)務(wù)費(fèi)用優(yōu)化仍有可觀空間。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮抖音等新渠道對(duì)費(fèi)用要求偏高，我們略微調(diào)整2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至2.77/6.37/8.82億元（2025-2027年原值4.14/6.40/8.20億元），同比增長(zhǎng)轉(zhuǎn)正/130.33%/38.37%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE28.84x、12.52x、9.05x（由于集團(tuán)層面利息支出較高，更為建議參考EV/EBITDA），由于經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)仍與前序基本一致，經(jīng)營(yíng)周期與減債周期共至，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、食品安全風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。