>> 華創(chuàng)證券-【債券日?qǐng)?bào)】債券視角看兩會(huì)：更加務(wù)實(shí)的“開局之年”-260305
| 上傳日期： |
2026/3/6 |
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| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南,靳曉航,許洪波 |
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3月5日政府工作報(bào)告正式發(fā)布，從債券投資視角，關(guān)注以下方面內(nèi)容：
一、經(jīng)濟(jì)目標(biāo)：更加務(wù)實(shí)，突出“高質(zhì)量”
1、定調(diào)：經(jīng)濟(jì)定位和政策取向更看重長期性，側(cè)重效果和質(zhì)量。經(jīng)濟(jì)增長提出“4.5%-5%”的區(qū)間目標(biāo)，報(bào)告指出是為“調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)、促改革留出空間，為后期更好發(fā)展打牢基礎(chǔ)”。政策定調(diào)也突出“提質(zhì)增效”。
2、總量目標(biāo)：調(diào)至“4.5%-5%”，增速要求相對(duì)下降，但實(shí)際中或力爭更好結(jié)果。財(cái)政赤字隱含GDP目標(biāo)5.04%，倒推隱含平減指數(shù)0-0.5%左右，對(duì)價(jià)格回正有一定訴求。預(yù)計(jì)宏觀政策力度基本持穩(wěn)，加力刺激的概率較有限。
3、結(jié)構(gòu)：內(nèi)需穩(wěn)步向上，外需短期仍有支撐。（1）消費(fèi)：更關(guān)注提升居民消費(fèi)能力和優(yōu)質(zhì)供給。另設(shè)立財(cái)政金融協(xié)同促內(nèi)需專項(xiàng)資金1000億元或用于支持企業(yè)。（2）投資：財(cái)政支持加碼，更強(qiáng)調(diào)有效投資，重點(diǎn)支持基建和傳統(tǒng)制造業(yè)升級(jí)。（3）出口：指明地緣風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)上升，2026年外部仍有不確定性，但考慮我國對(duì)新興市場(chǎng)出口份額抬升，出口韌性有望維持。（4）支出法GDP：測(cè)算需服務(wù)消費(fèi)、投資重點(diǎn)發(fā)力才可實(shí)現(xiàn)財(cái)政隱含GDP目標(biāo)水平，有待內(nèi)需政策切實(shí)發(fā)力生效。
4、通脹：CPI“2%”目標(biāo)維持，價(jià)格總水平目標(biāo)由負(fù)轉(zhuǎn)正；保守/中性/積極情境下預(yù)計(jì)2026年CPI中樞在0.7%/0.9%/1.3%，PPI中樞在-0.4%/0/0.8%，GDP平減指數(shù)中樞在-0.2%/0/0.3%，價(jià)格總水平由負(fù)轉(zhuǎn)正有望實(shí)現(xiàn)。
二、宏觀調(diào)控如何發(fā)力？
?。?）貨幣政策：定調(diào)延續(xù)“適度寬松”的說法，“靈活高效運(yùn)用降準(zhǔn)降息”，防空轉(zhuǎn)和匯率的內(nèi)外部約束緩和，政策操作“以內(nèi)為主”，靈活性顯著提升。不過，“降成本”更側(cè)重壓降“中間費(fèi)用”，2024年以來“雙降”均用以提振資本市場(chǎng)信心，短期落地概率不高。狹義流動(dòng)性平穩(wěn)寬松的環(huán)境大概率延續(xù)，“窄波動(dòng)”特征體現(xiàn)央行管控力
（2）財(cái)政政策：延續(xù)積極定調(diào)，保證支出規(guī)?；A(chǔ)上優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)。赤字率4%，中央赤字占比提升至86.4%。特別國債支持兩重兩新、補(bǔ)充國有大行資本分別在1.3萬億元、3000億元。新增專項(xiàng)債4.4萬億元持平去年，仍側(cè)重支持經(jīng)濟(jì)大省。新型政策性金融工具擴(kuò)容至8000億元，有望靠前發(fā)力。廣義赤字率或上行至9.51%，體現(xiàn)積極發(fā)力。
（3）產(chǎn)業(yè)政策：擴(kuò)內(nèi)需仍居于首要位置，投資方面更強(qiáng)調(diào)效應(yīng)釋放，同時(shí)對(duì)科技領(lǐng)域創(chuàng)新發(fā)展的重視程度提升，后續(xù)或有更多配套政策出臺(tái)。
三、債券供給：預(yù)計(jì)2026年增量有限，債市供需平衡實(shí)現(xiàn)難度不大
1、預(yù)計(jì)2026年供給增量有限：（1）利率債：根據(jù)兩會(huì)對(duì)財(cái)政目標(biāo)的安排，預(yù)計(jì)2026年政府債凈融資或在13.9萬億附近（基本持平2025年），利率債凈融資或在16.4萬億。（2）超長債：預(yù)計(jì)2026年10y以上利率債凈融資或在6.7萬億附近（較2025年+0.4萬億）。
2、債市供需平衡實(shí)現(xiàn)難度不大。（1）債券供需格局：若央行后續(xù)每月凈買入500億國債可基本實(shí)現(xiàn)供需平衡，難度不大；結(jié)構(gòu)上配置型機(jī)構(gòu)占比較多，交易型機(jī)構(gòu)占比偏低，驅(qū)動(dòng)收益率快速下行的力量或仍有不足。（2）超長債供需格局：若銀行久期維持不變2026年超長債或存在6600億供需缺口，但今年ΔEVE指標(biāo)放松疊加注資特別國債可增加銀行承接約7000億20y久期（30y期限）債券能力，長債承接壓力不用過于擔(dān)憂。
四、風(fēng)險(xiǎn)防范化解：穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)，化解地方政府與金融債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
風(fēng)險(xiǎn)防范與化解方面，強(qiáng)調(diào)重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)防范，更聚焦風(fēng)險(xiǎn)化解，統(tǒng)籌防風(fēng)險(xiǎn)和促發(fā)展、守牢安全底線要求延續(xù)。房地產(chǎn)方面，定調(diào)“著力穩(wěn)定”，力度有所回收。地方政府債務(wù)方面，由“穩(wěn)妥化解”轉(zhuǎn)為“積極有序化解”，重點(diǎn)聚焦加快化債，尤其是融資平臺(tái)經(jīng)營性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)城投平臺(tái)有序改革轉(zhuǎn)型、債務(wù)嚴(yán)監(jiān)管要求延續(xù)。金融方面，工作重點(diǎn)由“積極防范風(fēng)險(xiǎn)”轉(zhuǎn)為“積極化解風(fēng)險(xiǎn)”。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政府債券供應(yīng)集中放量，資金價(jià)格波動(dòng)加大。
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