>> 國(guó)盛證券-固定收益點(diǎn)評(píng)：同業(yè)存款利率調(diào)降的量?jī)r(jià)影響-260312
| 上傳日期： |
2026/3/13 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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同業(yè)存款利率有再度調(diào)降的可能和必要。2024年12月1日，同業(yè)存款定價(jià)自律機(jī)制生效，要求非銀同業(yè)活期存款應(yīng)參考公開市場(chǎng)7天逆回購(gòu)操作利率合理確定利率水平。而對(duì)于定期同業(yè)存款，明確若銀行與非銀金融機(jī)構(gòu)（含非法人產(chǎn)品）約定同業(yè)定期存款可提前支取，提前支取利率原則上不應(yīng)高于超額存款準(zhǔn)備金利率。受此影響，大行同業(yè)存款增速大幅放緩，同比增速?gòu)?024年11月的44.0%快速下滑至2025年1月的5.3%。但隨后同業(yè)存款增速又逐步恢復(fù)，到2026年1月，大行同業(yè)存款同比增速又達(dá)到48.9%。這背后顯示同業(yè)存款利率存在高于當(dāng)前7天逆回購(gòu)操作利率1.4%的可能，在整體存款利率下行的大環(huán)境下，同業(yè)存款利率有再度調(diào)降的可能和必要。
同業(yè)存款利率的調(diào)降將降低銀行負(fù)債成本，同時(shí)也可能帶動(dòng)理財(cái)?shù)荣Y管產(chǎn)品資產(chǎn)收益下降。2026年1月，大行和中小行的非存款性金融機(jī)構(gòu)存款分別為18.9萬(wàn)億和18.2萬(wàn)億，合計(jì)37萬(wàn)億。如果同業(yè)存款利率整體調(diào)降10bps，每年將降低銀行利息支出370億左右，對(duì)銀行負(fù)債成本的影響約為1bps。而同業(yè)存款則主要來(lái)自理財(cái)、貨基等機(jī)構(gòu)。截止2025年末，理財(cái)存款規(guī)模10.1萬(wàn)億，占同業(yè)存款規(guī)模近三成。而貨基、保險(xiǎn)存款規(guī)模分別為4.9萬(wàn)億和3.0萬(wàn)億，三者合計(jì)占比超過一半。同業(yè)存款利率的調(diào)降也將對(duì)對(duì)應(yīng)金融產(chǎn)品收益帶來(lái)壓力。
從量的角度來(lái)看，同業(yè)存款利率下降短期導(dǎo)致理財(cái)、貨基等增配債券，會(huì)對(duì)存單和短債形成短期利好。2024年12月同業(yè)存款自律機(jī)制落地之后，理財(cái)、貨基等均短暫的減少了存款配置，增加了債券配置。理財(cái)資產(chǎn)中現(xiàn)金及存款占比從2024年中的25.3%減少至2024年末的23.9%，貨基資產(chǎn)中存款占比則從2024年3季度的46.8%下降至2024年底的29.6%，到2025年1季度進(jìn)一步下降至21.4%。對(duì)應(yīng)的債券配置比例則出現(xiàn)提升，理財(cái)資產(chǎn)中債券占比從2024年中的55.6%提升至2024年末的57.9%。貨基資產(chǎn)中債券占比從2024年3季度的34.0%提升至2024年底的45.2%，2025年1季度進(jìn)一步上升至56.6%。
理財(cái)貨基加大存單、短債投資，這將驅(qū)動(dòng)這些資產(chǎn)利率的下行，同業(yè)存單自律機(jī)制落地后存單和短債利率一度下至資金利率之下。目前1年股份行存單利率在1.57%附近，1年AAA中票利率在1.64%附近，因此同業(yè)存款利率下降之后，理財(cái)貨基等增配存單和短債，將驅(qū)動(dòng)這些資產(chǎn)利率下行。同時(shí)同業(yè)存款利率下降也降低了銀行負(fù)債成本，也將進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)資金利率下行，繼續(xù)支撐流動(dòng)性保持寬松。在同業(yè)存款利率下行10bps左右情況下，如果存單、短債等利率能夠?qū)?yīng)下行，那么1年股份行存單有望降至1.5%以下，1年AAA中票也有望降至1.55%附近。而2024年12月同業(yè)存款自律機(jī)制落地驅(qū)動(dòng)短債利率快速下行，短端利率一度降至資金利率之下。
短端利率的下降將為長(zhǎng)端利率打開新的空間。當(dāng)前曲線斜率較為陡峭。短債利率下行之后，曲線斜率將進(jìn)一步提升，這有望對(duì)長(zhǎng)端利率形成保護(hù)。同時(shí)，這也會(huì)提升各類機(jī)構(gòu)加杠桿或者擴(kuò)張同業(yè)業(yè)務(wù)配置債券的需求，進(jìn)而推動(dòng)長(zhǎng)債利率下行。目前10年國(guó)債與1年股份行存單利差為24.2bps，為2024年12月以來(lái)的高位，并且也顯著高于2023年初以來(lái)14.2bps的均值水平。短端利率下行將提升長(zhǎng)債性價(jià)比，有望帶動(dòng)長(zhǎng)債利率進(jìn)一步下行。
當(dāng)前同業(yè)存款利率下調(diào)對(duì)銀行負(fù)債沖擊或有限。雖然說從短期來(lái)看，同業(yè)存款利率下調(diào)之后，同業(yè)存款資金會(huì)流向存單、短債等。但目前對(duì)銀行來(lái)說，銀行并不缺負(fù)債，而且貸款相對(duì)偏弱，增速依然處于下行過程中，因而同業(yè)存款流出對(duì)銀行負(fù)債端壓力有限，特別對(duì)大行。而中期來(lái)看，在整體廣譜利率下行過程中，隨著短債等收益率的下降，存款的相對(duì)劣勢(shì)很快彌合。因此，2024年末同業(yè)存款自律機(jī)制落地之后，同業(yè)存款規(guī)模也并未持續(xù)收縮。理財(cái)、貨基等在2025年上半年又開始增加同業(yè)存款配置，理財(cái)在2025年增加了2.4萬(wàn)億存款配置，貨基增加了0.5萬(wàn)億存款配置。而對(duì)于配債需求來(lái)說，理財(cái)、貨基等短期減少同業(yè)存款也是更多增加債券配置，因而并不降低債市配置資金。
融資需求不足與儲(chǔ)蓄意愿高決定利率震蕩下行的方向，銀行是市場(chǎng)穩(wěn)定的配置力量，非銀更多形成擾動(dòng)。由于居民風(fēng)險(xiǎn)偏好依然較低，以及信貸需求偏弱，存貸款增速差拉大的趨勢(shì)可能會(huì)延續(xù)。這決定了今年銀行整體對(duì)債券的方向性增配以及流動(dòng)性寬松的格局。這將支撐今年債市的方向是逐步走強(qiáng)。但債市修復(fù)節(jié)奏更多受基金、券商等交易性機(jī)構(gòu)影響。考慮到當(dāng)前交易型機(jī)構(gòu)倉(cāng)位已經(jīng)較低，且隨著季末過后，銀行配置力量恢復(fù)，債市有望呈現(xiàn)更為明顯的修復(fù)。如果同業(yè)存款利率調(diào)降，我們預(yù)計(jì)利率有望呈現(xiàn)一輪由短及長(zhǎng)的下行行情。我們依然認(rèn)為到年中左右，10年國(guó)債有望降至1.6%-1.7%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：風(fēng)險(xiǎn)偏好恢復(fù)超預(yù)期，貨幣政策超預(yù)期，流動(dòng)性超預(yù)期。
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