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核心結(jié)論
　　通脹抬升時(shí)，利率中樞不一定上行。21世紀(jì)以來(lái)，我國(guó)出現(xiàn)過(guò)6輪較為明顯的通脹抬升過(guò)程，根據(jù)通脹抬升原因，可將其分為需求拉動(dòng)型通脹、成本推升型通脹及結(jié)構(gòu)性通脹三大類，需求型通脹往往帶動(dòng)利率中樞大幅上行，成本型和結(jié)構(gòu)性通脹則不一定。
　　通脹抬升時(shí)，貨幣政策不一定收緊。基本面回升、貨幣政策收緊是利率中樞上行根本原因，需求拉動(dòng)型通脹時(shí)期，基本面往往回升，甚至經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，央行往往停止寬松甚至收緊貨幣政策，從而帶動(dòng)利率上行。而2019年、2021年主要是成本推動(dòng)型通脹，貨幣政策重心仍以維護(hù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為主，甚至?xí)蚪?jīng)濟(jì)走弱而進(jìn)一步放松，從而帶動(dòng)利率下行。
　　債市調(diào)整后配置價(jià)值抬升，配置盤積極參與。隨著廣譜利率下行，銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)負(fù)債成本下降，同時(shí)，銀行負(fù)債穩(wěn)定性超出預(yù)期，一方面存款增速較高，另一方面，企業(yè)和居民存款定期化比例仍然較高，因此配置盤配置資金充足，當(dāng)利率調(diào)整到一定程度時(shí)配置盤積極配債，如2026年1月以來(lái)大行7-10Y國(guó)債配置力度、中小行20-30Y國(guó)債配置力度大幅超出季節(jié)性水平。
　　債券性價(jià)比抬升，10Y國(guó)債利率破前高難度較大，或?qū)⒕S持震蕩。2026年以來(lái)債券夏普比逐步抬升，相較股票資產(chǎn)性價(jià)比有所回升，對(duì)機(jī)構(gòu)吸引力有所抬升。年初市場(chǎng)擔(dān)憂超長(zhǎng)債承接力度不足、對(duì)權(quán)益市場(chǎng)預(yù)期樂(lè)觀、對(duì)基本面和通脹回升預(yù)期抬升，帶動(dòng)10Y國(guó)債上行至1.90%附近，本輪利率破前高難度較大，或?qū)⒕S持震蕩走勢(shì)。近期地緣沖突反復(fù)、原油價(jià)格居高不下，通脹回正預(yù)期下市場(chǎng)情緒仍然謹(jǐn)慎，期限利差持續(xù)抬升，創(chuàng)新高的30-10Y利差隱含抬升的通脹預(yù)期，建議在調(diào)整中適度參與長(zhǎng)債，資金面持續(xù)寬松下，短端確定性更高，同時(shí)關(guān)注利差壓降的機(jī)會(huì)，如國(guó)開(kāi)-國(guó)債利差、地方債-國(guó)債利差等。
　　債券市場(chǎng)：
　　1、央行凈回籠，資金利率上行。收益率波動(dòng)加劇，長(zhǎng)端表現(xiàn)持續(xù)弱于短端。
　　2、30Y國(guó)債周換手率回升，30Y-10Y國(guó)債利差大幅走闊；銀行間杠桿率降至107.5%；中長(zhǎng)期純債型基金久期中位數(shù)下降。10年國(guó)開(kāi)債隱含稅率走窄。
　　3、本周利率債凈融資額上升。下周政府債發(fā)行規(guī)模增加。本周同業(yè)存單由凈融資轉(zhuǎn)為凈償還，平均發(fā)行利率繼續(xù)下降。
　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：2月通脹超預(yù)期修復(fù)；1-2月外貿(mào)增速重回兩位數(shù)；2月社融增長(zhǎng)保持平穩(wěn)，M1同比增速回升。3月以來(lái)，運(yùn)價(jià)指數(shù)、工業(yè)生產(chǎn)延續(xù)邊際改善。
　　海外債市：美國(guó)GDP數(shù)據(jù)遭大幅下修，中債表現(xiàn)優(yōu)于美歐；美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫。美債、歐債下跌，新興市場(chǎng)債市整體下跌。
　　大類資產(chǎn)表現(xiàn)：原油>螺紋鋼>美元>滬深300>生豬>中債>可轉(zhuǎn)債>中證1000>中資美元債>滬金>滬銅。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策落地效果不及預(yù)期，監(jiān)管政策超預(yù)期，風(fēng)險(xiǎn)偏好變化。