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事件：公司公告2025年年報(bào)。2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入147.32億元，同增1.6%；歸母凈利潤8.38億元，同增73.94%；扣非歸母凈利潤7.94億元，同增145.32%；加權(quán)平均ROE同比增加3.78pct，至8.94%。
　　資源化持續(xù)驅(qū)動(dòng)毛利成長，環(huán)保工程持續(xù)戰(zhàn)略收縮。2025年公司營業(yè)收入147.32億元（同比+1.6%），毛利潤27.93億元（同比+33.51%），毛利率18.96%（同比+4.53pct）。其中，1）資源循環(huán)利用：2025年?duì)I業(yè)收入118.99億元（同比+6.84%），毛利潤17.37億元（同比+70.63%），毛利率14.6%（同比+5.46pct），資源化驅(qū)動(dòng)公司成長。2025年金昌高能、江西鑫科、靖遠(yuǎn)高能三大核心項(xiàng)目協(xié)同發(fā)力，持續(xù)完善含銅、含鎳、含鉛資源化閉環(huán)，不斷提升貴金屬和稀有金屬的分離提純能力。分項(xiàng)目來看，2）環(huán)保運(yùn)營服務(wù)：2025年?duì)I業(yè)收入17.21億元（同比-0.49%），毛利潤8.59億元（同比-0.46%），毛利率49.89%（同比-0.03pct），公司擁有13個(gè)垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目，日處理規(guī)模11800噸；3）環(huán)保工程服務(wù)：2025年?duì)I業(yè)收入11.12億元（同比-31.9%），毛利潤1.98億元（同比-6.16%），毛利率17.78%（同比+4.89pct）。公司聚焦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目、強(qiáng)化成本控制；4）礦業(yè)&海外板塊：2025年新增板塊。礦業(yè)方面，公司已取得湖南青山洞等四個(gè)優(yōu)質(zhì)金礦礦權(quán)，形成從資源開采到循環(huán)利用的完整產(chǎn)業(yè)鏈。海外方面，公司簽約墨西哥廢輪胎資源化處理項(xiàng)目，垃圾焚燒發(fā)電中標(biāo)泰國項(xiàng)目并入選印尼項(xiàng)目供應(yīng)商名單，項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)。
　　構(gòu)建多金屬回收體系，向高附加值延伸增強(qiáng)盈利能力。2025年公司銷售電解銅30571噸、電解鉛19808噸、金錠1986千克、銀錠40108千克、精鉍3290噸、鉑族金屬3533千克（同比大增+534%）、銅合金120806噸、金銀合金48550千克、銻白839噸以及鎳基產(chǎn)品14088噸。公司資源循環(huán)利用板塊覆蓋銅、鎳、鉛、鋅、錫、鉍、銻、金、銀、鉑、鈀、釕、銠、銥等14種金屬，已形成電解銅、電解鉛、貴金屬、鉑族金屬及鎳基產(chǎn)品等多品類產(chǎn)能布局。公司逐步提升高附加值金屬的占比，其中鉑族金屬年產(chǎn)量已接近3.8噸，產(chǎn)能躋身行業(yè)前列，顯著增強(qiáng)公司在高價(jià)值貴金屬領(lǐng)域的競(jìng)爭力和盈利能力。靖遠(yuǎn)高能的精鉍體系也向更高附加值材料延伸，4N級(jí)三氧化二鉍項(xiàng)目順利投產(chǎn)。
　　核心資源化子公司業(yè)績表現(xiàn)突出。1）江西鑫科：2025年實(shí)現(xiàn)凈利潤1.5億元（24年為0.7億元），項(xiàng)目調(diào)整原料結(jié)構(gòu)優(yōu)化工藝，協(xié)同其他項(xiàng)目打造含銅工業(yè)廢料為主的資源化利用閉環(huán)。2）金昌高能：2025年實(shí)現(xiàn)收入19.1億元、凈利潤3.6億元，項(xiàng)目全面投產(chǎn)業(yè)績反轉(zhuǎn)，鉑族金屬分離提純能力行業(yè)領(lǐng)先。3）靖遠(yuǎn)高能：2025年實(shí)現(xiàn)凈利潤2.1億元（24年為1.75億元），項(xiàng)目精鉍年產(chǎn)6000噸規(guī)模全球領(lǐng)先，產(chǎn)品從精鉍延伸至三氧化二鉍，實(shí)現(xiàn)從基礎(chǔ)金屬回收向高端新材料延伸的關(guān)鍵突破。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：資源化爬坡技改順利釋放盈利，我們上調(diào)26-27年歸母凈利潤預(yù)測(cè)從9.1/10.5至13.6/15.3億元，預(yù)計(jì)27年歸母凈利潤17.0億元，26-28年P(guān)E 18/16/14倍（2026/3/16），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)，產(chǎn)能利用率不及預(yù)期，競(jìng)爭加劇。