>> 華西證券-宏觀點評報告：開年經(jīng)濟(jì)的溫度-260316
| 上傳日期： |
2026/3/16 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖金川,劉郁 |
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3月16日，統(tǒng)計局公布1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。工業(yè)增加值同比6.3%，預(yù)期（彭博）5.0%；固定資產(chǎn)投資同比1.8%，預(yù)期-4.2%；社會消費品零售總額同比2.8%，預(yù)期2.1%。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體好于預(yù)期。
第一，供需矛盾緩和。1-2月工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指標(biāo)加權(quán)同比增5.6%，較去年12月反彈0.5個百分點，主要是工業(yè)增加值反彈幅度較大（從5.2%到6.3%）。零售、投資和出口，出現(xiàn)不同程度反彈，三個需求端加權(quán)同比3.0%，較去年12月大幅反彈7.6個百分點。供需兩端的差值，從9.6個百分點縮小至2.5個百分點。
外需方面，工業(yè)出口交貨值在1-2月大幅增長6.3%，是去年4月以來最高增速。對工業(yè)增加值的直接拉動效應(yīng)達(dá)到0.7個百分點，明顯超過去年12月的0.3個百分點。工業(yè)產(chǎn)銷率同比降幅也從0.7個百分點收窄至0.1個百分點。對比1-2月出口交貨值與海關(guān)出口（人民幣計價）同比增速，6.3%明顯低于19.2%），指向生產(chǎn)環(huán)節(jié)的增速要慢于報關(guān)環(huán)節(jié)，1-2月整體可能處于去庫存過程，有利于工業(yè)價格的修復(fù)。
對于全年出口展望，預(yù)期從3-5%上調(diào)至6%左右（去年5.5%）。主要是考慮到美國關(guān)稅調(diào)整，東南亞相對中國出口的關(guān)稅優(yōu)勢顯著下降。以及中東沖突引發(fā)的能源價格大幅上漲，對中國制造業(yè)的影響，要明顯小于對日韓和東南亞的沖擊。
第二，消費：服務(wù)強于商品，汽車仍是拖累。1-2月社會消費品零售總額同比增長2.8%，而服務(wù)零售額同比增速達(dá)到5.6%，較整體零售增速高出1倍。從消費類型來看，商品零售增長2.5%，而餐飲增長4.8%。這些數(shù)字均指向服務(wù)消費強于商品消費，主要是受益于春節(jié)假期延長等因素。
國補方面，1-2月家用電器音像器材、家具、通訊器材、文化辦公用品四個大類，對限額以上商品零售額的同比拉動效應(yīng)約為1.2個百分點，較去年11-12月的0.5-0.6個百分點翻倍。不過汽車銷售相對較弱，對限額以上商品零售的同比拖累效應(yīng)達(dá)到2.2個百分點，降幅較去年11-12月的1.0-1.9個百分點有所擴大。
第三，基建投資增速大幅反彈，國有控股投資功不可沒。1-2月固定資產(chǎn)投資同比增長1.8%，而基礎(chǔ)設(shè)施投資增速達(dá)到11.4%，明顯強于制造業(yè)和房地產(chǎn)投資（分別為3.1%、-11.1%）。值得注意的是，基礎(chǔ)設(shè)施投資口徑與此前的新聞稿相比出現(xiàn)調(diào)整，去年新聞稿中的基礎(chǔ)設(shè)施投資的口徑為基礎(chǔ)設(shè)施投資（不含電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)），而今年1-2月則調(diào)整為全口徑。
2025年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議要求“推動投資止跌回穩(wěn)”。今年1-2月投資企穩(wěn)，基建投資大幅反彈，背后離不開國有控股投資。1-2月國有控股投資同比增長7.7%，明顯高于去年全年的-2.5%，而且也好于去年同期的7.0%。相比之下，民間投資仍然較弱，今年1-2月同比-2.6%，好于去年全年的-6.4%，但差于去年同期的0%。促進(jìn)民間投資止跌回穩(wěn)，仍有待政策進(jìn)一步發(fā)力。
第四，地產(chǎn)銷售面積好于季節(jié)性規(guī)律，一線新房價格降幅收窄。1-2月商品房銷售面積、銷售額的環(huán)比分別為-1.1%、-7.1%，好于2025年同期（-4.6%、-11.8%），也明顯好于2016-2023同期平均值（-29.6%、-26.4%）。不過可以發(fā)現(xiàn)，銷售面積環(huán)比降幅明顯小于銷售額，指向降價換量的情況可能仍然存在。房價方面，2月70城新建商品住宅環(huán)比-0.3%，較此前三個月的-0.4%收窄。二手住宅環(huán)比-0.4%，連續(xù)第二個月降幅收窄，前月-0.5%。其中，一線二手房環(huán)比-0.1%，跌幅明顯小于二三線的-0.4%到-0.5%，不再領(lǐng)跌。
地產(chǎn)投資方面，參考2023年以來年末年初地產(chǎn)投資增速差，2023年12月(-9.6%)和2024年1-2月(-9.0%)，2024年12月(-10.6%)和2025年1-2月(-9.8%)，增速差均在1個點以內(nèi)。而2025年12月地產(chǎn)投資累計同比-17.2%，今年1-2月則為-11.1%，增速差超過6個百分點，指向開年地產(chǎn)投資不算弱。不過當(dāng)前地產(chǎn)投資仍受制于前期銷售較弱，疊加房企拿地較少，短期內(nèi)增速轉(zhuǎn)正難度較大。
1-2月數(shù)據(jù)所處的“位置”。從生產(chǎn)法角度來看，今年1-2月工業(yè)和服務(wù)業(yè)加權(quán)同比增長5.6%，僅略低于去年同期的5.7%，好于去年四季度的平均值4.7%。從支出法角度來看，投資、零售和出口交貨值加權(quán)同比增長3.0%，弱于去年同期的4.4%，但明顯好于去年四季度的-3.9%?？梢?，今年1-2月整體略弱于去年同期，但供需匹配情況要明顯好于去年四季度。
總體來看，1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)給出的線索：一是內(nèi)需仍然相對不足，但消費和投資都較去年末出現(xiàn)改善跡象，其中基建投資的修復(fù)相對亮眼，可能主要是國企投資的拉動。二是在出口帶動下，工業(yè)供需匹配情況明顯改善，PPI回升對應(yīng)的漲價邏輯得到進(jìn)一步驗證。三是地產(chǎn)銷售好于季節(jié)性規(guī)律，但銷售額相對更弱，指向降價換量的情況仍然存在。
對于股市而言，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)高于預(yù)期，后續(xù)關(guān)注三個方向。一是出口鏈，工業(yè)出口交貨值創(chuàng)去年4月以來最高增速，出口韌性得以驗證。其中，重點關(guān)注中高端制造業(yè)和機械設(shè)備，例如工程機械、電力設(shè)備、自動化設(shè)備等，其外需邏輯有望延續(xù)。二是漲價鏈，包括石油石化、煤化工、農(nóng)化產(chǎn)品。這些品種行情與中東地緣局勢密切相關(guān)，在局勢實質(zhì)性緩和之前有望持
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