>> 申萬宏源-房地產(chǎn)行業(yè)2026年春季投資策略：核心城市先行，龍頭彈性十足-260318
| 上傳日期： |
2026/3/18 |
大小： |
2335KB |
| 格式： |
pdf 共59頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
袁豪,陳鵬,曹曼 |
| 行業(yè)名稱： |
房地產(chǎn) |
| 下載權限： |
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日美借鑒：核心城市房價企穩(wěn)決定龍頭房企的股價拐點和彈性。通過日美經(jīng)驗，我們認為：1）城市房價止跌回穩(wěn)有先后，核心城市止跌明顯領先于全國；其中日本東京房價領先全國約5年；美國舊金山為首6城房價領先全國約3年。2）龍頭公司股價跟蹤的是核心城市房價、而非全國房價，呈現(xiàn)龍頭股價底→核心城市房價底→全國房價底的傳導路徑，日本三井和三菱2003-2007年股價最大漲幅分別509%、488%，股價啟動領先東京房價9個月；美國霍頓、萊納2009-2010年股價最大漲幅分別151%、202%，股價啟動領先舊金山房價3-4個月。3）核心城市領先止跌源于人口流入，推動居民資產(chǎn)負債表輸入性改善，日本東京、美國舊金山、中國香港等城市都是如此。4）危機后日美龍頭房企的市占率大幅提升，同期營收和利潤實現(xiàn)大幅增長，經(jīng)營效益顯著提高，實現(xiàn)ROE改善、并估值提升。
中期分析：行業(yè)量價已深度調(diào)整或預示底部臨近和政策必要性。在房地產(chǎn)經(jīng)歷了4年半后的深度調(diào)整之后，目前全國房地產(chǎn)前端指標（拿地、開工和銷售）累計降幅達6-8成，其中開工累計降幅高達75%、已經(jīng)超過美日德三國的平均降幅70%；目前全國二手房房價累計跌幅達41%（其中一線城市平均跌幅達約40%），顯著超過1970年至今42個國家63次危機的平均房價跌幅34%。從量價調(diào)整深度來看，我們認為房地產(chǎn)行業(yè)的基本面底部將逐步臨近；但考慮到全國居民資產(chǎn)負債表修復仍需要一定時間，因此預計全國房價仍將磨底一段時間，但該階段中房地產(chǎn)尾部風險仍需關注，如C端按揭資不抵債的壓力和B端國央企的債務集中到期等，同時考慮到2025年12月中央經(jīng)濟工作會議要求“積極穩(wěn)妥化解重點領域風險，著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”，預計今年房地產(chǎn)行業(yè)政策的必要性和可能性仍在進一步提升。
政策判斷：《求是》重磅發(fā)聲+上海滬七條，彰顯政策積極性。今年年初以來房地產(chǎn)支持政策頻出，1月2日《求是》明確房地產(chǎn)金融屬性、強調(diào)居民資產(chǎn)負債表、并建議政策一次性給足，對房地產(chǎn)表態(tài)發(fā)生顯著變化。2月25日上海發(fā)布“滬7條”，限購全市3改1、并大幅提升公積金貸款額度，上海在樓市改善背景下加碼政策更顯政策積極性。此外，年初以來房地產(chǎn)融資方面的利好開始逐步增多，比如：1月9日，財聯(lián)社報道房地產(chǎn)融資“白名單”項目貸款可展期5年；1月28日，“三條紅線”政策逐步退場；1月27日，保利擬申報商業(yè)不動產(chǎn)REITs，此后新城控股等企業(yè)也接連申報商業(yè)不動產(chǎn)REITs；2月3日，華發(fā)股份擬向定增不超過30億元。綜合多種政策信息來看，我們預計后續(xù)供需兩端政策有望進一步發(fā)力，包括：按揭貼息、限購及人才政策放松、城市更新、存量收儲以及融資支持政策等，共同助力實現(xiàn)樓市止跌回穩(wěn)。
行業(yè)判斷：預計我國核心城市將領先止跌、優(yōu)質(zhì)企業(yè)率先受益。2021-2024年，我國居民資產(chǎn)開始大幅下降、但居民負債仍在提升，導致居民資產(chǎn)負債率快速提升。但2025年開始居民負債和資產(chǎn)走勢都開始區(qū)趨于平緩，一方面，居民負債已經(jīng)趨于穩(wěn)定甚至下降，另一方面，股市資產(chǎn)大幅上漲實現(xiàn)一定對沖，綜合推動我國居民資產(chǎn)負債率見頂在望，從而我國居民資產(chǎn)負債表的走弱趨勢有望結束。在全國樓市磨底的大環(huán)境中，參考日本東京和美國舊金山的核心城市領先止跌經(jīng)驗，同時借鑒中國香港的房價止跌三要素經(jīng)驗（人口增加、租金穩(wěn)定和利率下降），我們認為我國如上海等核心城市具備上述條件、預計房價有望領先止跌。此外，年初以來高頻數(shù)據(jù)顯示核心城市成交量高增+掛牌量慢漲，推動二手房供需關系改善，也將支撐核心城市的率先止跌。我們預計我國的優(yōu)質(zhì)房企也將率先受益，實現(xiàn)基本面和估值面雙提升。
投資分析意見：核心城市先行，龍頭彈性十足，維持“看好”評級。我們認為，在我國房地產(chǎn)經(jīng)歷深度調(diào)整之后，預計行業(yè)基本面底部正逐步臨近，同時考慮到近期中央要求“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”，并且今年年初央媒《求是》為房地產(chǎn)重磅發(fā)聲，其中強調(diào)地產(chǎn)金融屬性、居民資產(chǎn)負債表及建議政策一次性給足，疊加京滬連續(xù)放松限購政策及兩會指出增加居民財產(chǎn)性收入，政策面基調(diào)更趨積極。此外，考慮到房地產(chǎn)供給側深度出清下，行業(yè)格局顯著優(yōu)化，預計優(yōu)質(zhì)房企盈利修復將更早、也更具彈性，并目前板塊配置創(chuàng)歷史新低，部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)估值已處于歷史低位，板塊已具備吸引力。我們維持房地產(chǎn)及物管“看好”評級，主要推薦：1）優(yōu)質(zhì)房企：建發(fā)國際、濱江集團、綠城中國、中國金茂、保利發(fā)展、中海外發(fā)展、招商蛇口，關注建發(fā)股份、城投控股；2）商業(yè)地產(chǎn)：新城控股、華潤置地、恒隆地產(chǎn)、太古地產(chǎn)、嘉里建設，關注新城發(fā)展、大悅城；3）二手房中介：貝殼-W，關注我愛我家；4）物業(yè)管理：華潤萬象、綠城服務、招商積余。
風險提示：銷售和融資資金趨緊，收儲和城改推進不及預期。
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