>> 華創(chuàng)證券-【債券深度報告】城投轉(zhuǎn)型背景下的“類城投”發(fā)債新面孔-260319
| 上傳日期： |
2026/3/19 |
大小： |
1658KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
周冠南,張晶晶 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
2025年至今，新增了不少“類城投”的首發(fā)債主體，其主營業(yè)務(wù)與之前城投公司類似或由其業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)展而來，但不承擔(dān)政府融資職能，主要包括城市運(yùn)營、產(chǎn)投及國資運(yùn)營主體等，為“資產(chǎn)荒”下的信用債市場帶來了一定投資增量。我們將在此前推出的【華創(chuàng)固收3802家城投主體名單】基礎(chǔ)上新增【“類城投”主體名單】，以助力把握市場增量投資機(jī)會。
一、城投公司退出與轉(zhuǎn)型：政策要求與地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必由之路2023年以來，中央層面大力推進(jìn)城投剝離政府融資職能，推動市場化轉(zhuǎn)型進(jìn)程。三年過去，城投退出和轉(zhuǎn)型也取得顯著成效，2025年末已有70%的城投實現(xiàn)退出，逐步向市場化方向轉(zhuǎn)型。
1、地方城投退出和轉(zhuǎn)型情況如何？結(jié)合地方兩會，2025年，內(nèi)蒙古融資平臺壓降87%、遼寧壓降85.2%、甘肅壓降81.3%、安徽壓降80%以上、江西退出346家、湖南退出304家、河南退出251家、陜西170家、天津53家、寧夏融資平臺數(shù)量明顯下降。2026年，多省表示，繼續(xù)加快融資平臺有序退出和實質(zhì)性轉(zhuǎn)型，嚴(yán)禁新設(shè)或異化產(chǎn)生各類融資平臺。
2、未來城投轉(zhuǎn)型的方向有哪些？主要包括國資運(yùn)營公司、城市綜合運(yùn)營商、產(chǎn)業(yè)投資類國企三類，其中國資運(yùn)營主體主要負(fù)責(zé)國有資產(chǎn)的經(jīng)營管理工作，城市綜合運(yùn)營商一般是城投基于自身原始基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、公用事業(yè)等所選擇的主要轉(zhuǎn)型路徑，產(chǎn)業(yè)投資類國企一般會將自身原始業(yè)務(wù)中有一定市場化基礎(chǔ)的部分拓展為主營業(yè)務(wù)或由上級公司剝離一定的市場化業(yè)務(wù)所形成。
二、城投轉(zhuǎn)型背景下的“類城投”發(fā)債新面孔特征
1、市場概況：2025年以來共新增“類城投”主體400家，強(qiáng)區(qū)域區(qū)縣級主體為主。其中山東（濟(jì)南）、浙江（嘉興、寧波、湖州）、廣東（廣州）、江蘇（蘇州）新增較多，主體數(shù)量均在40家以上。層級上仍以區(qū)縣級和地市級為主。
2、結(jié)構(gòu)分析：城投融資嚴(yán)監(jiān)管疊加轉(zhuǎn)型政策推動，新增產(chǎn)業(yè)投資主體占近七成。新增主體中，國資運(yùn)營、產(chǎn)投主體、城市綜合運(yùn)營主體分別有32家、266家、102家，占比為8%、67%、26%，此增長一方面源于城投融資嚴(yán)監(jiān)管之下，部分主體尋求通過下屬子公司作為產(chǎn)投主體進(jìn)行發(fā)債，另一方面也是城投轉(zhuǎn)型政策推進(jìn)的成果體現(xiàn)。
3、新增“類城投”發(fā)債主體資金85%用于償還有息債務(wù)，包括償還公司自身及子公司有息債務(wù)、統(tǒng)借統(tǒng)還等方式，僅15%的主體資金用于項目建設(shè)運(yùn)營和股權(quán)投資資金置換等，實質(zhì)性轉(zhuǎn)型工作仍需深化推進(jìn)。
三、關(guān)注新增“類城投”發(fā)債主體兩方面的投資價值
1、關(guān)注一二級市場利差帶來的投資價值。由于此類發(fā)債主體為首發(fā)債主體，因此其新券發(fā)行價格大多結(jié)合市場期限、評級、條款等特征相似債券來進(jìn)行定價，導(dǎo)致出現(xiàn)了部分債券一級發(fā)行票面利率顯著高于二級市場成交利率的情況。結(jié)合實際發(fā)行情況，以新增“類城投”主體存量債券余額作為統(tǒng)計，一二級利差在0-5BP、5-10BP、10BP以上的分別占32%、9%、2%，其中中短端、中低等級、中西部地區(qū)較為集中，可適當(dāng)關(guān)注。
2、關(guān)注中短端仍有超額利差的品種。此類主體債券募資多用于償還有息債務(wù)，且與城投主體關(guān)聯(lián)較多，化債政策護(hù)航之下安全性相對較高，即使部分主體與城投無關(guān)聯(lián)，資金用于項目建設(shè)運(yùn)營和股權(quán)投資等，但其存量債券余額相對較小且為國企，償債壓力相對有限。當(dāng)前存量債券中剩余期限在3年以內(nèi)、隱含評級在AA及以上、超額利差在10BP以上的仍有600億元左右，可在浙江、廣東區(qū)縣級、山東、安徽、河北、河南地市級“類城投”主體中進(jìn)行擇券。
風(fēng)險提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計或存在一定偏差；政策執(zhí)行力度或不及預(yù)期；超預(yù)期風(fēng)險事件發(fā)生。
|
|
