>> 銀河證券-策略研究：當(dāng)高油價壓住降息，美債還能當(dāng)“避險錨”嗎？-260321
| 上傳日期： |
2026/3/23 |
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| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊超 |
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本周美伊沖突進(jìn)入第四周，節(jié)奏轉(zhuǎn)向更高頻的持續(xù)對抗。阿里·拉里賈尼在空襲中身亡，能源設(shè)施、港口等被納入打擊范圍，同時沖突也有向里海和海灣外溢的跡象。美以之間在目標(biāo)上出現(xiàn)分化，伊朗則明確不接受臨時停火，整體來看，短期內(nèi)很難出現(xiàn)快速收束，更多會向持續(xù)消耗的狀態(tài)演變?；魻柲酒澓{通行受擾后，盡管各方開始通過釋放儲備對沖沖擊，美國釋放在途伊朗原油，IEA推動大規(guī)模聯(lián)合釋放。但除了供給本身，運(yùn)輸、保險和庫存等成本也在上升，使油價在一個更高中樞上運(yùn)行，并未短期沖高回落。
高油價背景下，美聯(lián)儲貨幣政策空間明顯收窄。3月議息會議維持利率不變，點陣圖顯示多數(shù)官員僅支持0-1次降息，同時將2026年通脹預(yù)測上調(diào)至2.7%。鮑威爾在發(fā)布會上也直接提到油價對通脹的影響，并表示在通脹沒有進(jìn)一步回落前不會降息。聲明中新增中東不確定性表述。會后市場對全年不降息的預(yù)期明顯上升，利率和美元都有所走高。
美債供給擴(kuò)張疊加需求轉(zhuǎn)弱，長端利率面臨持續(xù)上行壓力。截至3月，美國聯(lián)邦債務(wù)已接近40萬億美元，近幾個月擴(kuò)張速度明顯加快，疊加對外軍事支出與長期財政赤字，發(fā)債需求仍在上升。在當(dāng)前利率水平下，利息支出增長較快，2026財年可能突破1萬億美元。需求端也在發(fā)生變化，高通脹壓低實際回報，海外主要持有國如日本和中國在2025年末曾出現(xiàn)階段性減持。同時，部分中東產(chǎn)油國和新興市場也在逐步推進(jìn)儲備多元化，減少對單一資產(chǎn)的依賴。在這種背景下，美債不再像過去那樣能夠穩(wěn)定承接全球避險資金，利率更容易受到供給增加和通脹預(yù)期的共同影響，長端收益率中樞面臨上行壓力。
從歷史看，戰(zhàn)爭并不直接決定美債走勢，關(guān)鍵還是通脹和貨幣政策環(huán)境。無論是越戰(zhàn)、里根時期還是后來的反恐戰(zhàn)爭，美債規(guī)模的變化往往和宏觀周期一起發(fā)生。越戰(zhàn)時期利率上行，主要原因是通脹失控和美元體系變化，而不是單純供給增加；里根時期雖然財政擴(kuò)張明顯，但在沃爾克加息壓制通脹后，利率反而回落；反恐戰(zhàn)爭階段，由于量化寬松，供給擴(kuò)張對利率的影響被明顯削弱。相比之下，2022年以后在高通脹和加息環(huán)境下，發(fā)債和利率出現(xiàn)同步上行。當(dāng)前環(huán)境更接近后者，供給、通脹和利率之間的約束同時存在。
在高油價、高通脹和高利率的背景下，全球資產(chǎn)定價邏輯正在發(fā)生變化。美債收益率更易受到通脹與供給影響，長端利率中樞面臨上行壓力，黃金在通脹與不確定性環(huán)境下具備配置價值，原油價格中樞抬升成為重要約束。美元短期仍受避險與流動性支撐，但中期在財政壓力與儲備多元化背景下面臨調(diào)整壓力。人民幣資產(chǎn)的吸引力將有所提升，中國遠(yuǎn)離沖突核心區(qū)域，政策仍有空間，產(chǎn)業(yè)鏈與供給能力較強(qiáng)，使其在“穩(wěn)定性”維度具備優(yōu)勢。A股短期受外部擾動影響，但在電力設(shè)備、高端制造等領(lǐng)域仍存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會；港股受外資流動影響更大，波動較高，但在估值偏低背景下，對中長期資金的吸引力有所上升。
風(fēng)險提示：地緣因素擾動風(fēng)險；特朗普政策不確定性風(fēng)險；海外降息不及預(yù)期風(fēng)險；國內(nèi)政策落地效果傳導(dǎo)不及預(yù)期風(fēng)險。
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