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事件：晶苑國(guó)際發(fā)布2025年全年業(yè)績(jī)。2025年公司實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利分別為26.41/2.25億美元，同比增長(zhǎng)6.95%/12.05%。25下半年收入/歸母凈利為14.12/1.27億美元，同比增長(zhǎng)2.60%/8.50%，增速較上半年放緩主要由于美國(guó)關(guān)稅政策不確定性及越南勞動(dòng)力市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響產(chǎn)能利用率。公司25年派發(fā)末期股息每股24.5港仙，結(jié)合中期每股派息16.3港仙，2025年每股派息合計(jì)40.8港仙（2024年：38.3港仙），對(duì)應(yīng)全年分紅率約66%，維持高派息水平。
　　最大客戶同比增長(zhǎng)8.4%，份額繼續(xù)提升；分品類看毛衣依然增速最快。（1）分客戶來(lái)看，25年最大客戶收入同比增長(zhǎng)8.4%至9.74億美元，占比37%，同比提升0.5PCT。（1）分產(chǎn)品來(lái)看，25年休閑類/運(yùn)動(dòng)類/牛仔/內(nèi)衣類/毛衣收入分別為7.44/5.99/5.40/4.66/2.92億美元，同比增長(zhǎng)7.15%/8%/4.06%/7.24%/9.36%；毛衣仍為增速最快的品類。（2）分地區(qū)來(lái)看，亞太市場(chǎng)增速領(lǐng)先，25年亞太/美國(guó)/歐洲/其他收入分別為10.60/9.88/5.12/0.81億美元，同比增長(zhǎng)7.95%/4.84%/6.56%/25.18%，美國(guó)市場(chǎng)受關(guān)稅政策影響表現(xiàn)偏弱。（4）從產(chǎn)能來(lái)看，25年底員工數(shù)量增長(zhǎng)8%至81,000人，其中上半年增加4000人，下半年增加約2000人。公司為應(yīng)對(duì)越南勞動(dòng)力市場(chǎng)變化，年底開(kāi)始設(shè)立衛(wèi)星工廠以拓寬勞動(dòng)力來(lái)源。
　　凈利率提升主要得益于自動(dòng)化升級(jí)帶來(lái)的毛利率改善及管理費(fèi)用率下降。（1）25年公司毛利率為19.9%、同比提升0.2PCT，毛利率提升主要得益于自動(dòng)化升級(jí)帶來(lái)的生產(chǎn)效率提升，但美國(guó)關(guān)稅帶來(lái)一定負(fù)面影響。（2）25年公司歸母凈利率為8.51%、同比提升0.39PCT，管理費(fèi)用率下降0.39PCT。
　　經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大幅改善，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)上升。公司2025年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流2.66億美元，同比+150.94%。期末持有正面凈現(xiàn)金狀況3.82億美元，財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健。
　　埃及布局開(kāi)啟全球化新篇章，資本開(kāi)支大幅增加。（1）公司于2026年1月以3040萬(wàn)美元預(yù)留埃及約80萬(wàn)平方米地塊，計(jì)劃將生產(chǎn)設(shè)施擴(kuò)展至埃及，以分散地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)對(duì)貿(mào)易政策潛在變動(dòng)，并為歐洲客戶提供更靈活可靠的生產(chǎn)解決方案。（2）越南自建布廠計(jì)劃于2026年底投產(chǎn)，將增強(qiáng)休閑服及運(yùn)動(dòng)服品類的布料供應(yīng)能力，提升供應(yīng)鏈應(yīng)變能力。（3）2026年資本開(kāi)支將遠(yuǎn)高于2025年，主要由于埃及購(gòu)地及擴(kuò)張產(chǎn)生的一次性開(kāi)支，繼續(xù)專注于自動(dòng)化升級(jí)、制衣產(chǎn)能擴(kuò)張及布料開(kāi)發(fā)。
　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司2026-2028財(cái)年歸母凈利潤(rùn)為2.54/2.82/3.07億美元，對(duì)應(yīng)PE分別為9.02X、8.15X、7.47X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)與消費(fèi)需求波動(dòng)，貿(mào)易政策與地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格與人工成本上漲風(fēng)險(xiǎn)。