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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　公司2025年平穩(wěn)收官、分紅率穩(wěn)中有升，期待2026年旺季量?jī)r(jià)逐步復(fù)蘇。
　　投資要點(diǎn)：
　　投資建議：維持“增持”評(píng)級(jí)?？紤]短期原材料成本回升，下調(diào)公司2026-2027年EPS預(yù)測(cè)至3.54(-0.10)、3.75(-0.15)元，新增2028年EPS預(yù)測(cè)為3.96元，參考可比公司平均估值，考慮公司業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流穩(wěn)定、分紅提升，且中期存在多品類拓展的增長(zhǎng)潛能，給予公司2026年22XPE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至77.9元（前值85.75）。
　　業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收324.73億元、同比+1.04%，歸母凈利潤(rùn)45.88億元、同比+5.60%，扣非凈利潤(rùn)41.30億元、同比+4.53%。對(duì)應(yīng)2025Q4單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31.07億元、同比-2.26%，歸母凈利潤(rùn)為-6.86億元（24Q4為-6.45億元），扣非凈利潤(rùn)為-7.92億元（24Q4為-7.35億元）。
　　2025Q4銷量平穩(wěn)，期待噸價(jià)逐步修復(fù)。2025年公司實(shí)現(xiàn)銷量764.8萬(wàn)噸、同比+1.5%，其中主品牌銷量449.4萬(wàn)噸、同比+3.5%，中高端以上產(chǎn)品銷量331.8萬(wàn)噸、同比+5.2%；2025年啤酒業(yè)務(wù)噸價(jià)為4162元、同比-0.7%，噸成本2426元、同比-3.3%；啤酒業(yè)務(wù)毛利率為41.7%、同比+1.6pct，我們預(yù)計(jì)主要系成本優(yōu)化貢獻(xiàn)，凈利率為14.1%、同比+0.6pct。對(duì)應(yīng)2025Q4單季度銷量75.4萬(wàn)噸、同比+0.1%，噸營(yíng)收4120元、同比-2.4%，我們預(yù)計(jì)系年末貨折略有加大、副品牌占比略有上升，噸營(yíng)業(yè)成本3102元、同比-0.4%；25Q4毛利率同比-1.5pct至24.7%，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比2.3/+1.5/+0.0/+1.4pct，凈利率同比-1.8pct。
　　分紅率穩(wěn)中有升，2026年期待旺季復(fù)蘇。公司發(fā)布2025年利潤(rùn)分配預(yù)案：每股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.35元(含稅)，分紅比例為69.87%（2024年為69.07%）、保持逐步提升趨勢(shì)。2026年餐飲場(chǎng)景觸底回升值得期待，漸入旺季備貨階段有望帶來量?jī)r(jià)修復(fù)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本波動(dòng)、天氣因素影響終端消費(fèi)、競(jìng)爭(zhēng)加劇。