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事件：2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入324.73億，同比+1.04%；歸母凈利潤(rùn)45.88億，同比+5.6%；扣非后歸母凈利潤(rùn)41.3億，同比+4.53%，全年經(jīng)營(yíng)情況符合預(yù)期。單四季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.07億，同比-2.26%，歸母凈利潤(rùn)-6.86億，同比虧損增加0.41億。分紅方案為現(xiàn)金分紅總額32億，分紅率為70%。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：考慮26-27年成本的潛在上行壓力，下調(diào)26-27年盈利預(yù)測(cè)，新增28年，預(yù)測(cè)26-28年歸母凈利潤(rùn)分別為47.8、51.4、54.7億，同比增長(zhǎng)4.3%、7.4%和6.4%（26-27年前次為52.1億、55.1億），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026~2028年P(guān)E分別為18x、17x、16x，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。中長(zhǎng)期看，公司持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，噸酒價(jià)格有望穩(wěn)步提升，盈利能力有進(jìn)一步提升空間。公司作為兼具品牌力和高端化基因的本土企業(yè)，產(chǎn)能利用率和經(jīng)營(yíng)效率在不斷優(yōu)化，繼續(xù)看好公司中長(zhǎng)期盈利能力的提升空間。
　　中高端產(chǎn)品引領(lǐng)增長(zhǎng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化。2025年公司實(shí)現(xiàn)啤酒銷(xiāo)量765萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)1.46%；噸酒價(jià)格為4162元，同比-0.66%；噸酒成本為2426元，同比-3.3%，噸酒價(jià)格下降估計(jì)主因折讓投入增加，噸成本下降主要受益原料成本下降。分品牌看，青島主品牌銷(xiāo)量449萬(wàn)噸，同比+3.5%；中高端以上產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量331.8萬(wàn)千升，同比增長(zhǎng)5.2%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。青島啤酒經(jīng)典系列、白啤、超高端系列等產(chǎn)品銷(xiāo)量創(chuàng)新高，其中白啤銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)。青島主品牌噸酒價(jià)格4980元，同比-2.1%；噸酒成本2647元，同比-3.7%。其他品牌銷(xiāo)量315萬(wàn)噸，同比-1.36%；單價(jià)2999元/噸，同比+1.08%；噸酒成本2112元，同比-3.2%。
　　毛利率提升帶動(dòng)盈利能力提升。公司2025年毛利率有所改善，毛利率為41.84%，同比提升1.62pct，雖然啤酒噸酒價(jià)格下降，但噸成本降幅大于噸酒價(jià)格，主要來(lái)自原料成本下降，此外中高端以上產(chǎn)品銷(xiāo)量明顯快于其他產(chǎn)品，因此毛利率仍有所提升。其中青島主品牌毛利率46.84%，同比提升0.84pct；其他品牌毛利率29.57%，同比提升3.15pct。25年銷(xiāo)售費(fèi)用44.8億，同比下降2.58%，銷(xiāo)售費(fèi)用率13.81%，同比下降0.5pct。全年歸母凈利率14.13%，同比提升0.6pct。
　　股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：餐飲消費(fèi)改善，產(chǎn)品提價(jià)，外延并購(gòu)。
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：中高端競(jìng)爭(zhēng)加劇，原材料成本超預(yù)期上漲。