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核心觀點(diǎn)
　　公司公布2025年業(yè)績：2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入324.7億元，同比+1.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤45.9億元，同比+5.6%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤41.3億元，同比+4.5%。2025Q4實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入31.1億元，同比-2.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-6.9億元，同比+6.4%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤-7.9億元，同比+7.7%。
　　啤酒業(yè)務(wù)量升價(jià)減，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升。啤酒業(yè)務(wù)收入同比+0.8%，其中銷量同比+1.5%，噸價(jià)同比-0.7%，主要系市場費(fèi)用投入增多。青島主品牌銷量同比+3.5%，其中中高檔產(chǎn)品銷量同比+5.2%，青島主品牌銷量占比提升1.2pp至58.8%。青島啤酒經(jīng)典系、白啤、超高端系列等產(chǎn)品銷量持續(xù)創(chuàng)歷史新高。
　　盈利能力提升主要受益于原料成本下行。啤酒毛利率41.7%，同比+1.6pp，主要受益于原料成本下行，啤酒噸成本同比-3.3%。公司費(fèi)用率同比變化不大，政府補(bǔ)助、投資收益、持有債券類資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)收益同比減少，歸母凈利率同比+0.6pp至14.1%。
　　2025年第四季度營收與利潤受噸價(jià)下滑拖累。2025Q4營業(yè)收入同比-2.3%，啤酒銷量同比+0.1%，千升酒收入同比-2.4%，與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升階段性放緩（青島主品牌銷量同比-0.2%，其他品牌銷量同比+0.8%）有關(guān)。2025Q4毛利率/凈利率分別同比-1.5/-1.8pp。
　　盈利預(yù)測與投資建議：2025年公司加速開發(fā)新興渠道，線上業(yè)務(wù)較快發(fā)展，并順應(yīng)消費(fèi)趨勢布局生鮮、原漿、精釀?lì)惖犬a(chǎn)品，為持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展提供動(dòng)力。
　　預(yù)計(jì)2026年將繼續(xù)推動(dòng)產(chǎn)品創(chuàng)新、擁抱新興渠道新場景，目前白啤品牌勢能較強(qiáng)，青島經(jīng)典市場基礎(chǔ)較好，中高端產(chǎn)品銷量有望持續(xù)增長?？紤]到酒水消費(fèi)需求恢復(fù)緩慢、公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)速度有所放緩，且鋁罐價(jià)格上漲將削弱成本紅利，我們小幅下調(diào)2026-2027年盈利預(yù)測，并新增2028年盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)2026-2028年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入328.5/332.2/337.1億元（ 2026-2027年前預(yù)測值332.5/339.2億元），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤47.1/48.5/50.0億元（2026-2027年前預(yù)測值49.8/52.6億元），EPS分別為3.46/3.56/3.66元；當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為18/18/17倍。公司分紅比例穩(wěn)步提升強(qiáng)化股東回報(bào)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長受到外部環(huán)境的負(fù)面影響；中高端啤酒需求增長速度顯著放緩；公司核心產(chǎn)品的渠道滲透受到競品阻擊；原料、輔料成本大幅上漲