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公司發(fā)布年報(bào)，25年收入144.10億元，同比+24.86%，歸母凈利4.72億元，同比+9.60%，扣非凈利3.11億元，同比-10.95%，歸母凈利符合此前業(yè)績(jī)快報(bào)4.72億的預(yù)期，低于我們6.12億的預(yù)期，主要系存儲(chǔ)漲價(jià)抑制需求、上游原材料漲價(jià)及匯兌損失所致。公司在筆電領(lǐng)域龍頭地位穩(wěn)固，手機(jī)電池加速導(dǎo)入蘋果等大客戶，會(huì)計(jì)折舊政策調(diào)整釋放利潤(rùn)，但考慮到存儲(chǔ)漲價(jià)影響消費(fèi)電池行業(yè)需求，且成本有所抬升，我們下修公司至“增持”評(píng)級(jí)。
　　Q4消費(fèi)需求受存儲(chǔ)漲價(jià)抑制，動(dòng)力環(huán)比減虧
　　25Q4收入40.89億元，同/環(huán)比+35.2%/-3.2%，歸母凈利0.85億元，同/環(huán)比-47.8%/-68.6%，扣非凈利0.44億元，同/環(huán)比-73.7%/-80.0%。我們推測(cè)公司Q4消費(fèi)電芯出貨約1億顆，單顆凈利約1.3-1.4元，盈利能力環(huán)比下滑，主要系存儲(chǔ)漲價(jià)抑制需求，稼動(dòng)率降低及原材料漲價(jià)。我們推測(cè)Q4動(dòng)力歸母虧損約0.05億，環(huán)比減虧，啟停電池及無人機(jī)需求向好，產(chǎn)能利用率提高有效提升盈利能力。25Q4毛利率/凈利率達(dá)24.55%/2.02%，環(huán)比-0.57/-3.73pct，期間費(fèi)用率達(dá)24.18%，環(huán)比+3.58pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)分別+0.25/+1.51/+1.33/+0.48pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加主要系匯兌損失。
　　消費(fèi)：筆電份額穩(wěn)居前列，手機(jī)出貨增長(zhǎng)顯著
　　1）公司25年筆電類產(chǎn)品營(yíng)收63.41億元，同比基本持平，銷售量同比增長(zhǎng)2.5%，根據(jù)Techno Systems Research，公司25年在筆電/平板領(lǐng)域出貨量排名位居第一/第二。
　　2）公司25年手機(jī)類產(chǎn)品營(yíng)收44.93億元，同比+38.2%，銷售量同比+42.0%，公司與蘋果、小米等客戶展開深度合作，市場(chǎng)份額快速提升，公司25年手機(jī)領(lǐng)域出貨排名提升至第三。
　　3）公司25年其他消費(fèi)類產(chǎn)品營(yíng)收7.68億元，同比+14.5%，銷售量同比+24.0%，公司25年首次以Cell+Pack形式向三星供應(yīng)高端手表電池，并為三星量產(chǎn)交付耳機(jī)扣電。
　　4）公司持續(xù)提升消費(fèi)電池PACK自供率，25年消費(fèi)PACK自供率達(dá)43.42%，同比+2.98pct，自供比例提升有效提升價(jià)值量。公司積極擴(kuò)張海外產(chǎn)能，馬來西亞基地在前期建設(shè)中，墨西哥PACK基地已陸續(xù)投產(chǎn)。
　　動(dòng)儲(chǔ)：汽車啟停及無人機(jī)雙驅(qū)動(dòng)，25年?duì)I收增長(zhǎng)亮眼
　　25年公司主營(yíng)動(dòng)儲(chǔ)類業(yè)務(wù)的子公司浙江冠宇營(yíng)收22.65億元，同比+130.7%，其中汽車低壓鋰電池和無人機(jī)占比達(dá)81.6%。汽車低壓鋰電池方面，公司先后已獲得上汽乘用車、智己、GM等國(guó)內(nèi)外頭部車企定點(diǎn)，25年出貨量達(dá)169萬套。無人機(jī)方面，公司保持與大疆等客戶深度合作，25年無人機(jī)電池營(yíng)收同比+293.1%，公司25年積極與頭部物流企業(yè)推進(jìn)無人機(jī)產(chǎn)品研發(fā)，并與大型eVTOL廠商展開合作。我們看好公司動(dòng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)上量，產(chǎn)能利用率提升背景下有望實(shí)現(xiàn)扭虧。
　　給予“增持”評(píng)級(jí)
　　考慮到存儲(chǔ)漲價(jià)抑制消費(fèi)電子需求，且上游鈷、碳酸鋰、鋰電主材漲價(jià)抬升成本，出口退稅下調(diào)影響盈利，我們下修公司消費(fèi)電池收入增速及毛利率假設(shè)，預(yù)計(jì)公司26-27年歸母凈利8.20/10.69億元（前值16.48/21.84億元，下修50%/51%），新增28年歸母凈利預(yù)測(cè)12.31億元?？杀裙?6年平均PE 18倍（前值21倍），考慮到公司加速鋼殼產(chǎn)品放量，動(dòng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)耕耘細(xì)分市場(chǎng)有望快速起量扭虧，我們給予公司26年24倍PE（前值24倍），給予目標(biāo)價(jià)17.28元（前值35.04元），給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求增長(zhǎng)不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)、出口政策及地緣政治影響。