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錦江酒店公布2025年全年業(yè)績(jī)：公司全年收入138.11億元/yoy-1.79%，歸母凈利潤(rùn)9.25億元/yoy+1.58%，扣非凈利9.45億元/yoy+75.19%，扣非凈利率6.84%/yoy+3.01pct。受益于公司經(jīng)營(yíng)管理效率提升，歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)超我們此前預(yù)期（8.3億元）。Q4單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入35.70億元/yoy+9.1%，全年有限服務(wù)酒店RP同比表現(xiàn)逐季改善；Q4錄得歸母凈利潤(rùn)1.79億元/扣非凈利潤(rùn)1.06億元，同比皆轉(zhuǎn)正。長(zhǎng)期來(lái)看，公司持續(xù)提升品牌競(jìng)爭(zhēng)力與會(huì)員體系黏性，12+3+1戰(zhàn)略下品牌發(fā)展路徑清晰，運(yùn)營(yíng)效率與資源協(xié)同實(shí)現(xiàn)降本增效，疊加境外調(diào)改收尾及財(cái)務(wù)成本下降，利潤(rùn)端表現(xiàn)有望延續(xù)改善。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　境內(nèi)有限服務(wù)酒店Q4整體RP轉(zhuǎn)正，境外業(yè)務(wù)短期內(nèi)承壓
　　2025年公司實(shí)現(xiàn)酒店業(yè)務(wù)收入136.00億元/yoy-1.60%，酒店業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)8.54億元/yoy+8.14%；其中25年境內(nèi)酒店業(yè)務(wù)收入97.50億元/yoy+1.94%，境外業(yè)務(wù)收入4.82億歐元/yoy-13.41%。25年境內(nèi)有限服務(wù)型酒店RP/ADR/OCC同比-3.0%/-2.2%/-0.5pct，全服務(wù)型酒店RP/ADR/OCC分別同比-7.9%/-5.3%/-1.4pct，降幅邊際改善（24年境內(nèi)有限服務(wù)型/全服務(wù)型酒店RP同比-5.8%/-10.8%）；其中Q4境內(nèi)有限服務(wù)型酒店RP yoy+0.14%延續(xù)邊際改善趨勢(shì)并已同比轉(zhuǎn)正。25年境內(nèi)全服務(wù)/有限服務(wù)型酒店分別錄得歸母凈利潤(rùn)0.33億/14.87億元，同比分別+40.00%/+23.55%，增長(zhǎng)顯著。25年境外有限服務(wù)型酒店RP/ADR/OCC同比-4.5%/-2.1%/-2.4pct，老舊酒店翻新及資產(chǎn)處置對(duì)盧浮短期經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)產(chǎn)生擾動(dòng)。食品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)合并營(yíng)收2.10億元/yoy-13.05%。
　　費(fèi)用管控能力強(qiáng)化，數(shù)字化賦能直銷與會(huì)員體系
　　2025年公司毛利率38.4%/yoy-1.1pct，其中有限服務(wù)型酒店毛利率38.7%/yoy-1.3pct，毛利下滑或與全年RP端承壓有關(guān)。25年銷售/管理費(fèi)用率分別為7.29%/16.43%，同比分別下降0.30pct/1.68pct，架構(gòu)調(diào)整后降本增效成果顯著。WeHotel全球酒店預(yù)訂和會(huì)員平臺(tái)發(fā)揮技術(shù)賦能作用，打通數(shù)據(jù)壁壘，積極鏈接“錦江薈”APP及小程序等線上入口。截至2025年末，公司有效會(huì)員總數(shù)已達(dá)2.13億人。
　　開(kāi)店節(jié)奏穩(wěn)健，清晰戰(zhàn)略支撐長(zhǎng)足發(fā)展
　　截至2025年末，公司共經(jīng)營(yíng)酒店14,132家/yoy+5.3%，全年新開(kāi)業(yè)1,314家/閉店597家/凈增716家，延續(xù)穩(wěn)健擴(kuò)張勢(shì)頭。公司計(jì)劃26年新開(kāi)1200家/新增簽約1800家。截至25年末已簽約酒店規(guī)模達(dá)18,215家，對(duì)應(yīng)儲(chǔ)備店達(dá)4,083家，支撐后續(xù)高質(zhì)量拓店。品牌端，公司發(fā)布12+3+1品牌發(fā)展戰(zhàn)略（2028年前12個(gè)成熟品牌穩(wěn)規(guī)模、3個(gè)核心中高端品牌提品質(zhì)、1條公寓及度假賽道補(bǔ)業(yè)態(tài)），并創(chuàng)新打造長(zhǎng)租公寓品牌“途羚”，為企業(yè)提供一體化員工住宿解決方案，跨業(yè)務(wù)板塊協(xié)同進(jìn)一步豐富酒旅生態(tài)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮公司RP有望延續(xù)改善，內(nèi)部改革后費(fèi)率端亦有望不斷優(yōu)化，我們上調(diào)公司26-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至11.82億元/14.05億元（較前值分別+5.2%/+11.1%），并引入28年歸母凈利潤(rùn)為16.05億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.11/1.32/1.51元。參考可比公司彭博26E一致預(yù)測(cè)PE均值24x，考慮公司發(fā)展戰(zhàn)略清晰，內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能扎實(shí)、境外經(jīng)營(yíng)情況有望邊際優(yōu)化，利潤(rùn)改善有望延續(xù)，給予公司26EPE 28x（轉(zhuǎn)折價(jià)為溢價(jià)），上調(diào)目標(biāo)價(jià)為31.08元（前值26.12元，對(duì)應(yīng)26E 25x PE）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，開(kāi)店不及預(yù)期，加盟商管理風(fēng)險(xiǎn)。