>> 長江證券-招商輪船(601872)油輪景氣上行期，新船運力交付期-260331
| 上傳日期： |
2026/4/1 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
韓軼超 |
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事件描述
2025年，公司實現(xiàn)營收281.8億，同比+9.2%；歸母凈利潤60.1億，同比+17.7%；扣非歸母凈利潤50.2億元，同比+0.2%，非經(jīng)主要系處置油輪所得收益。單四季度，營收88.7億，同比+36.4%；歸母利潤27.1億，同比+56.0%；扣非歸母利潤21.2億，同比+22.9%。
事件評論
油運景氣上行，業(yè)績進入兌現(xiàn)期。受益于南美長航距需求增加、OPEC增產(chǎn)以及地緣擾動，2025Q4油輪景氣進入上行期。分季度看，BDTIVLCC-TCE（前置一個月）分別錄得3.6、4.3、3.6和8.5萬美元/天，分別同比-4.2%、-4.5%、+11.7%和+144.1%。得益于此，油輪運輸全年凈利潤41.9億元，同比+59.1%，其中處置老船收益6.6億元。單四季度看，公司油運業(yè)務(wù)錄得凈利潤23.0億，同比+300.2%，油輪運輸進入業(yè)績兌現(xiàn)期。
散運景氣修復，業(yè)績前低后高。受颶風天氣和國內(nèi)港口鐵礦石庫存影響，上半年景氣承壓。2025Q1、Q2，BDI分別錄得966和1,414點，同比-48.6%和-27.4%。下半年，海外礦山?jīng)_量，加之國內(nèi)鐵水產(chǎn)量穩(wěn)定增長（同比+3.1%），干散貨景氣度大幅改善，2025Q3、Q4，BDI分別錄得1,832和2,097點，同比-1.3%和+21.8%。干散貨運輸全年凈利潤11.3億元，同比-26.7%；單四季度干散貨運輸凈利潤4.2億，同比+11.4%，業(yè)績逐季改善。
區(qū)域內(nèi)集運景氣回落，增持安通增厚利潤。區(qū)域內(nèi)集運景氣度前高后低，2025年“雙子星”聯(lián)盟Hub+Spoke模式增加支線船需求，支線船供給收緊。需求端，中美貿(mào)易摩擦下，受益于對美搶出口與區(qū)域內(nèi)貿(mào)易活躍，亞洲內(nèi)集運需求保持強勁。但下半年隨著遠洋景氣度顯著回落，亞洲區(qū)域內(nèi)運價同樣承壓。運價角度，上半年CCFI東南亞指數(shù)同比+28.5%，下半年同比-25.3%。2025年，公司承運箱量122萬TEU，同比+18.4%；實現(xiàn)凈利潤13.6億，同比+3.8%。同時，2025年公司公允價值損益為1.7億元，主要系增持安通所得。
汽車船&LNG船進入交付周期，將增強板塊盈利能力。2025年，汽車船業(yè)務(wù)完成運量68.7萬輛，同比-12.3%。其中，外貿(mào)運量15.67萬輛，同比+47%，不過公司擴張外貿(mào)致沿海及長江運量同比下滑。公司汽車船運輸實現(xiàn)凈利潤2.3億元，同比-31.9%。2025年，公司新交付9,300 CEU遠洋汽車船2艘（在手訂單4艘），汽車船進入交付期，業(yè)績將改善。LNG運輸方面，公司實現(xiàn)凈利潤6.7億元，同比+11.1%。2025年除合資公司CLNG的7艘LNG船交付外，交付自有LNG船1艘，自營運力未來也將進入交付周期。
油輪上行，散運修復，汽車船&LNG船進入交付周期。展望未來，原油運輸短期美伊沖突升級加劇行業(yè)波動以及市場對于價漲量縮擔憂。但是，中期維度，原油補庫周期臨近；長期看，長錦商船控盤做多的邏輯延續(xù)，油運將進入價高量升階段。干散貨處于底部供需持續(xù)改善，行業(yè)供給尚未明顯擴張；西芒杜產(chǎn)能釋放、戰(zhàn)后重建或催化需求，加快行業(yè)景氣修復上行。此外，汽車船、LNG船新船進入交付周期增強盈利。預計2026-2028年公司業(yè)績分別為111.3、141.1、146.4億，對應(yīng)PE為12.4、9.8、9.4倍，維持“買入”評級。
風險提示
1、“影子市場”需求合規(guī)化不及預期；2、新造船訂單加快；
3、地區(qū)沖突緩解較慢，霍爾木茲海峽面臨長期封鎖風險。
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