>> 長江證券-華潤置地(01109.HK)2025年報點評：穩(wěn)中精進，轉(zhuǎn)型致遠-260401
| 上傳日期： |
2026/4/2 |
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| 596KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉義,薛夢瑩 |
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事件描述
2025年公司實現(xiàn)營收2814億（+0.9%），歸母凈利潤254億（-0.5%），核心歸母凈利225億（-11.4%），綜合毛利率21.2%（-0.4pct），派息率37%（相對核心業(yè)績），股息率4.6%。
事件評論
商場出表進程滯后拖累核心利潤，后期業(yè)績維持穩(wěn)健展望。2025年公司營收2814億（+0.9%），開發(fā)與經(jīng)常性業(yè)務分別同比增長0.4%、3.7%；核心歸母凈利224.8億（-11.4%），開發(fā)與經(jīng)常性業(yè)務同比分別-28.1%、+13.1%，占比48.2%、51.8%，開發(fā)占比下降、經(jīng)常性業(yè)務占比首次過半，穩(wěn)健的經(jīng)營業(yè)務助力公司穿越周期。收入增長而核心凈利下滑，主因綜合毛利率同比下降0.4pct至21.2%（開發(fā)業(yè)務毛利率同比下降1.3pct至15.5%），期間費用率增長0.2pct至6.3%，且2025年購物中心出表進程滯后，貢獻核心業(yè)績體量低于2024年同期，導致核心凈利同比-11.4%至225億元。截至2025年底，公司表內(nèi)已售未結(jié)1646億（-29.1%），合同負債/2025年開發(fā)結(jié)算額=0.69X，預收款下降意味著2026年結(jié)算收入或?qū)⒊袎海实撞空鹗?，行業(yè)探底階段減值壓力依舊，經(jīng)營性業(yè)務保持韌性增長，Reits擴募按節(jié)奏穩(wěn)步推進，綜合而言對后期業(yè)績維持穩(wěn)健展望。
銷售排名穩(wěn)居前三，戰(zhàn)略引領精準投資，土儲充裕優(yōu)良保障后期銷售。2025年公司全口徑銷售額2336億（-10.5%），布局聚焦高能級城市，銷售均價2.5萬元/平（+10.0%），行業(yè)排名穩(wěn)居前三。拿地角度，2025年市場熱度前高后低，公司把握機遇累計獲取33個項目，全口徑投資額917億（+18.1%），樓面價2.7萬元/平（+37.1%），主因拿地城市能級提升。金額與面積維度的拿地強度分別為39%、99%，補貨強度業(yè)內(nèi)第一梯隊。截至2025年底公司開發(fā)土儲可售面積3936萬方（-10.3%），其中一二線城市面積占比67%，土儲充裕且結(jié)構(gòu)優(yōu)良，保障后期銷售規(guī)模穩(wěn)定在第一梯隊。
購物中心運營彰顯韌性，公司業(yè)績可持續(xù)增長的核心引擎。公司是商業(yè)運營行業(yè)領導者，重奢業(yè)態(tài)構(gòu)筑強大護城河，2025年購物中心零售額2392億（+22.4%），致力調(diào)改增效，可同比增長12.0%，占社零總額0.5%。2025年實現(xiàn)租金收入219億（+13.3%），銷管費率同比下降2.6pct至13.5%，經(jīng)營利潤率提升至63.1%，EBITDA成本回報率達9.8%，運營效率行業(yè)領先。截至2025年底，公司累計開業(yè)購物中心量98座（其中2025年新開6座），計劃2026-2030年每年分別新開5/7/5/6/6座，至2030年底累計開業(yè)購物中心量將增至127個，內(nèi)生增長疊加外延擴張，購物中心運營收入有望保持韌性增長。
投資建議：公司是國內(nèi)稀缺的多元地產(chǎn)商，2025年經(jīng)營性業(yè)務核心業(yè)績占比實現(xiàn)過半，成為核心盈利支柱；十五五窗口期提出創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，再啟新程，聚焦三大業(yè)務曲線，穩(wěn)健經(jīng)營，多元賽道穿越周期，業(yè)務與盈利結(jié)構(gòu)的深入轉(zhuǎn)型有望重構(gòu)估值。開發(fā)角度，財務、運營、品牌等優(yōu)勢助力銷售穩(wěn)居頭部梯隊，減值壓力釋放相對充分，新拿地利潤可觀，業(yè)績扎實度與兌現(xiàn)度較高。商業(yè)角度，領導地位不斷深化，運營韌性彰顯價值，優(yōu)質(zhì)自持不僅提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，亦能提升公司派息與估值潛力。預測2026-2028年歸母業(yè)績261/276/298億，同比3%、6%、8%，對應PE為6.9/6.5/6.1X，給予“買入”評級。
風險提示
1、地產(chǎn)需求不振，房價下行，資產(chǎn)減值壓力加大；2、經(jīng)濟與消費疲弱，經(jīng)營性業(yè)務收入承壓。
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