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事件
　　25年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入112.3億元（同比+5.3%，下同）；歸母凈利7.3億元（+36.0%）；扣非歸母凈利7.7億元（+33.8%）；年度分紅率45%。
　　25Q4公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入28.0億元（+11.3%），收入超預(yù)期；歸母凈利1.1億元（+69.3%）；扣非歸母凈利1.3億元（+77.0%）。
　　投資要點(diǎn)
　　收入：25年低溫鮮、低溫酸均取得雙位數(shù)增長，新品收入連續(xù)5年占比雙位數(shù)，25Q4常溫產(chǎn)品收入逆勢(shì)轉(zhuǎn)正，幅度超預(yù)期
　　分產(chǎn)品：液體乳/奶粉/其他產(chǎn)品25年實(shí)現(xiàn)收入105.0/0.9/6.5億元，同比+6.7%/+21.6%/-14.0%，25H2實(shí)現(xiàn)收入54.3/0.4/2.4億元，同比+8.7%/+11.3%/-12.3%。
　　根據(jù)新乳業(yè)官方公眾號(hào)，25年公司繼續(xù)聚焦“鮮酸雙強(qiáng)”，低溫鮮奶和低溫酸奶均取得雙位數(shù)增長：①鮮奶：高端鮮奶、“今日鮮奶鋪”均取得雙位數(shù)增長；②酸奶：特色酸奶同比增長超30%，其中“活潤”系列抓住質(zhì)價(jià)比、代餐、0蔗糖的消費(fèi)趨勢(shì)不斷迭代創(chuàng)新；③朝日唯品：上市多款暢銷新品，如在山姆持續(xù)推出芭樂風(fēng)味發(fā)酵乳、焦糖布丁、玫瑰紅曲酒釀酪乳等產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)高速增長；④新品：公司新品效率不斷優(yōu)化，新品收入占比連續(xù)5年保持雙位數(shù)。⑤常溫：根據(jù)公司公告，25Q4公司常溫產(chǎn)品整體業(yè)績表現(xiàn)有所提升，主因公司一方面不斷推動(dòng)常溫產(chǎn)品的迭代和終端覆蓋，另一方面積極推進(jìn)特色常溫產(chǎn)品與重點(diǎn)渠道的合作。
　　分子公司：川乳/寰美/青島琴牌/唯品25年收入分別為17.2/18.2/11.4/9.3億元，同比+4.5%/+1.1%/+5.1%/ -。
　　分地區(qū)：西南/華東/西北/華北地區(qū)25年實(shí)現(xiàn)收入38.3/35.2/12.7/9.2億元，同比持平/+15.0%/持平/-0.5%，25H2實(shí)現(xiàn)收入18.6/19.2/6.0/4.7億元，同比4.8%/+22.8%/+2.2%/+20.7%。
　　分銷售渠道：直銷/經(jīng)銷渠道25年實(shí)現(xiàn)收入71.6/34.2億元，同比+15.1%/-7.2%，25H2實(shí)現(xiàn)收入37.8/16.9億元，同比+8.8%/+8.6%。公司2026年會(huì)繼續(xù)保持對(duì)新渠道的響應(yīng)速度和重視程度，會(huì)持續(xù)推動(dòng)公司產(chǎn)品在包括會(huì)員店、零食量販店等新渠道的增長。
　　盈利能力：25年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、新品占比提升、運(yùn)營效率提升持續(xù)助推凈利率提升
　　25年毛利率29.2%（+0.8pct），凈利率6.7%（+1.6pct）。銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為16.1%/3.2%/0.4%/0.7%，同比+0.6/-0.4/持平/-0.3pct。川乳/寰美/青島琴牌/唯品25年凈利潤分別為1.5/1.3/0.8/0.8億元，同比+27%/+15%/+5%/-，凈利率分別為8.6%/7.2%/6.8%/8.3%，同比分別+1.5/+0.8/持平/- pct。
　　25Q4毛利率28.3%（+2.3pct），凈利率4.0%（+1.5pct）。銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為16.5%/3.4%/0.5%/0.6%，同比+1.9/+2.1/-0.1/-0.3pct。
　　盈利預(yù)測與估值
　　22年公司提出的23-27五年規(guī)劃，至今已持續(xù)、穩(wěn)步、超預(yù)期兌現(xiàn)，公司當(dāng)前正處于成長的快車道上。我們認(rèn)為26年乳制品板塊供需格局有望優(yōu)化，降幅有望收窄，龍頭液奶收入有望轉(zhuǎn)正，公司收入業(yè)績彈性俱佳，未來三年利潤率有望繼續(xù)提升、打開中期利潤空間、持續(xù)重點(diǎn)推薦。預(yù)計(jì)公司2026-2028年公司營業(yè)收入為122.7/134.5/147.9億元，同比+9.2%/+9.6%/+10.0%；歸母凈利潤為8.8/10.5/12.5億元，同比+20.4%/+19.8%/+18.4%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　食品安全風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭風(fēng)險(xiǎn)加劇等