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逐步出清歷史遺留問題，業(yè)績表現(xiàn)承壓：2025年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入31.20億元，同比下降9.3%，主要受代建行業(yè)競爭加劇、費(fèi)率下行及項(xiàng)目收入確認(rèn)節(jié)奏放緩影響；綜合毛利率同比下降9.9個(gè)百分點(diǎn)至39.7%，其中代建服務(wù)毛利率同比下降9.8個(gè)百分點(diǎn)至39.3%，行業(yè)費(fèi)率壓力與剛性成本共同壓縮盈利空間。此外，受收購浙江綠城熵里等歷史遺留問題影響，2025年公司計(jì)提其他虧損約1.41億元；2025全年歸母凈利潤4.19億元，同比下降47.7%，歸母凈利率同比下降9.9個(gè)百分點(diǎn)至13.4%，業(yè)績表現(xiàn)承壓。
　　經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅改善，實(shí)現(xiàn)100%高派息率：2025年，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額4.15億元，同比大幅增長42.3%，與歸母凈利潤基本匹配，盈利質(zhì)量顯著提升。公司于2025年內(nèi)首次回購并注銷1000萬股股份，全年合計(jì)派息每股0.2095元，實(shí)現(xiàn)100%派息率，股東回報(bào)力度保持行業(yè)領(lǐng)先。
　　應(yīng)收賬款管控成效顯著，合同資產(chǎn)穩(wěn)步增長：截至2025年末，公司貿(mào)易及其他應(yīng)收賬款10.45億元，較2024年末下降6.7%，回款效率持續(xù)提升；合同資產(chǎn)15.42億元，同比增長14.7%，代表已履約未收款項(xiàng)目規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大，為后續(xù)現(xiàn)金流提供支撐。
　　新拓規(guī)模穩(wěn)居行業(yè)第一，結(jié)構(gòu)優(yōu)化推動(dòng)質(zhì)量提升：2025全年，公司新拓代建面積3535萬平方米，連續(xù)十年市占率超20%，新拓代建費(fèi)93.5億元，同比微增0.4%，在行業(yè)增速放緩背景下保持穩(wěn)健。從結(jié)構(gòu)來看，2025年公司新拓面積一二線城市占比達(dá)55%，新拓項(xiàng)目啟動(dòng)率與合同轉(zhuǎn)化率均大幅改善。
　　維持“買入”評級：公司雖然盈利能力承壓，但指引2026年派息比例為不低于歸母凈利潤的80%，截至2026年4月2日收盤價(jià)對應(yīng)2026年預(yù)計(jì)DPS股息率為8.7%，我們認(rèn)為股息率仍具有吸引力。我們預(yù)計(jì)公司2026/2027/2028年的歸母凈利潤為4.43/4.58/4.71億元，分別同比增長5.7%/3.5%/2.7%；基于穩(wěn)健的股東回報(bào)，我們維持買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場拓展不及預(yù)期；項(xiàng)目轉(zhuǎn)化不及預(yù)期；回款不及預(yù)期。