>> 華鑫證券-資產(chǎn)配置周報(bào)：本周或現(xiàn)資金面月內(nèi)高點(diǎn)-260405
| 上傳日期： |
2026/4/6 |
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pdf 共20頁 |
來源： |
華鑫證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
黃海瀾,羅云峰 |
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投資要點(diǎn)
▌一、國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表分析
負(fù)債端。最新更新的數(shù)據(jù)顯示，2026年2月實(shí)體部門負(fù)債增速錄得8.5%，前值8.4%，符合預(yù)期。預(yù)計(jì)2026年3月實(shí)體部門負(fù)債增速下降至8.3%附近，4月或基本平穩(wěn)。金融部門方面，上周包括3月最后兩個(gè)交易日和4月前三個(gè)交易日，整體上看資金面基本平穩(wěn)，目前預(yù)計(jì)4月資金面高點(diǎn)出現(xiàn)在本周（4月7-10日）。4月全月我們的基本假設(shè)為實(shí)體平穩(wěn)、金融收斂，上述組合下，我們建議投資者控制股債倉位，關(guān)注美伊事件性沖擊下的超跌資產(chǎn)，主要包括超長(zhǎng)債和一些價(jià)值類權(quán)益資產(chǎn)。中長(zhǎng)期來看，我們維持之前的觀點(diǎn)，即擁抱中國(guó)核心資產(chǎn)，遠(yuǎn)離美國(guó)核心資產(chǎn)。2026年3月5日，政府工作報(bào)告明確指出：“使社會(huì)融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)同經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、價(jià)格總水平預(yù)期目標(biāo)相匹配?！斑@意味著2016年以來穩(wěn)定宏觀杠桿率的政策目標(biāo)沒有發(fā)生變化。按照相關(guān)財(cái)政計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)2026年末實(shí)體部門負(fù)債增速將降至8.0%附近。
財(cái)政政策。上周合計(jì)政府債（包括國(guó)債和地方債）凈增加3187億元（大幅高于計(jì)劃的凈增加400億元），按計(jì)劃本周政府債凈增加2305億元，2026年2月末政府負(fù)債增速為12.1%，前值12.6%，預(yù)計(jì)2026年3月進(jìn)一步下行至11.5%附近，4月或仍有小幅下降。按照相關(guān)財(cái)政計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)2026年末政府部門負(fù)債增速將降至11.5%附近。
貨幣政策。按周均計(jì)算，上周資金成交量環(huán)比下降，資金價(jià)格環(huán)比下降，期限利差微擴(kuò)，剔除掉季節(jié)效應(yīng)，整體上看資金面邊際上基本平穩(wěn)。上周一年期國(guó)債收益率窄幅震蕩，周末收至1.24%，按照2025年5月降息后的情況估計(jì)，我們預(yù)計(jì)一年期國(guó)債收益率的下沿約為1.3%，中樞在1.4%附近，預(yù)計(jì)2026年降息一次10個(gè)基點(diǎn)。十年國(guó)債和一年國(guó)債的期限利差微擴(kuò)至58個(gè)基點(diǎn)，我們目前傾向于判斷，十年國(guó)債和一年國(guó)債以及三十年國(guó)債和十年國(guó)債的利差區(qū)間在20-60個(gè)基點(diǎn)附近，十年國(guó)債和三十年國(guó)債收益率未來的波動(dòng)區(qū)間或在1.6%-1.9%和1.8%-2.3%附近。
資產(chǎn)端，1-2月合計(jì)來看，物量數(shù)據(jù)較12月有較為明顯的改善，考慮到基數(shù)影響，1月有所改善，2月應(yīng)繼續(xù)改善，重點(diǎn)關(guān)注后續(xù)經(jīng)濟(jì)能否延續(xù)上行。兩會(huì)給出2026年全年實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)在4.5-5%，按照赤字規(guī)模和赤字率倒推，全年名義經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)在5.0%附近。2025年兩會(huì)給出的當(dāng)年名義經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)為4.9%，或意味著近期政府對(duì)于中國(guó)名義GDP增速的定位就在5%左右。
▌二、股債性價(jià)比和股債風(fēng)格
2011年開始，中國(guó)進(jìn)入到潛在經(jīng)濟(jì)增速下行周期，具體原因有四，即邊際收益遞減、人口紅利衰竭、收入分配集中、保護(hù)主義升溫；這種情況似乎在2024年四季度結(jié)束，隨后中國(guó)盈利周期進(jìn)入低位窄幅震蕩狀態(tài)。2016年，中國(guó)政府確認(rèn)了潛在經(jīng)濟(jì)增速（對(duì)應(yīng)盈利中樞）下行，提出了三大政策目標(biāo)，即穩(wěn)定宏觀杠桿率、金融讓利實(shí)體、房住不炒；目前來看，負(fù)債端的收斂尚未結(jié)束，但空間已經(jīng)不大。海外方面，中美進(jìn)入均勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)，如果美國(guó)之前領(lǐng)先的科技領(lǐng)域估值發(fā)生系統(tǒng)性重估，全球資金或能從涌入美國(guó)轉(zhuǎn)而流向中國(guó)，重點(diǎn)關(guān)注人民幣匯率是否開始逐步進(jìn)入升值通道。風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，或亦會(huì)追隨盈利進(jìn)入?yún)^(qū)間震蕩狀態(tài)。上述狀態(tài)下，金融市場(chǎng)新增資金或比較有限，較低的配置收益對(duì)擇時(shí)和交易提出了更高的要求。
上周資金面邊際上基本平穩(wěn)，實(shí)體亦基本平穩(wěn)，美伊沖突仍然是主導(dǎo)市場(chǎng)的核心因素，A股走勢(shì)仍基本與國(guó)際油價(jià)負(fù)向相關(guān)，金融市場(chǎng)權(quán)益下挫、債市亦表現(xiàn)不佳，風(fēng)格上轉(zhuǎn)為價(jià)值占優(yōu)；債券收益率方面，短端下行，長(zhǎng)端上行，股債性價(jià)比偏向債券。十債收益率全周累計(jì)穩(wěn)定在1.82%，一債收益率全周累計(jì)下行1個(gè)基點(diǎn)至1.24%，期限利差微擴(kuò)至58個(gè)基點(diǎn)，30年國(guó)債收益率全周累計(jì)上行2個(gè)基點(diǎn)至2.37%。我們?nèi)珎}權(quán)益，主要偏向價(jià)值，表現(xiàn)尚可，寬基輪動(dòng)策略全周跑贏滬深300指數(shù)0.65pct。2024年7月建倉以來寬基輪動(dòng)策略累計(jì)跑輸滬深300指數(shù)-3.21pct，最大回撤12.1%（同期滬深300最大回撤15.7%）。
上周美伊沖突再度升級(jí)，國(guó)際油價(jià)大幅拉升，4月前三個(gè)交易日的資金面恢復(fù)情況亦較為疲軟，權(quán)益市場(chǎng)走勢(shì)弱于我們的預(yù)期，但風(fēng)格上符合判斷，長(zhǎng)債價(jià)格基本延續(xù)企穩(wěn)，顯示恐慌情緒正在逐步消散。預(yù)計(jì)4月資金面高點(diǎn)出現(xiàn)在本周（4月7-10日），繼續(xù)關(guān)注國(guó)內(nèi)股債能否延續(xù)3月24日以來的企穩(wěn)、甚至改善。與此相關(guān)，我們本周繼續(xù)推薦上證50指數(shù)（倉位80%）、中證1000指數(shù)（倉位20%）。
我們目前進(jìn)行的寬基指數(shù)推薦，作為賣方展示將主要標(biāo)的縮減至3個(gè)，即上證50指數(shù)（代表價(jià)值）、中證1000指數(shù)（代表成長(zhǎng)）、30年國(guó)債ETF（511090）；以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)進(jìn)行相對(duì)收益考核。我們認(rèn)為，這本質(zhì)上是一種自上而下的主觀配置策略，側(cè)重于倉位選擇和風(fēng)格研判，策略可以容納較大規(guī)模的資金量，波動(dòng)較小，流動(dòng)性較好；在國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表邊際收斂的背景下，將得到市場(chǎng)越來越多的關(guān)注和青睞。
▌三、行業(yè)推薦
在縮表周期下，股債性價(jià)比偏向權(quán)益的幅度有限，風(fēng)格上價(jià)值相對(duì)占優(yōu)的概率更高。我們認(rèn)為，紅利類股票大體上應(yīng)具備以下三個(gè)特征：
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