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全年業(yè)績穩(wěn)健增長，四季度經(jīng)營有所承壓。公司2025年實(shí)現(xiàn)營收3023.5億/+5.7%，歸母凈利潤195.5億/+4.4%，扣非歸母凈利潤186.0億/+4.5%。其中Q4收入682.9億/-6.7%，歸母凈利潤21.8億/-39.2%，扣非歸母凈利潤17.1億/-45.1%。公司擬每股派發(fā)現(xiàn)金股利0.8867元；疊加中期分紅，現(xiàn)金分紅率為55%，對(duì)應(yīng)3月27日收盤價(jià)股息率為5.2%。同時(shí)公司擬回購30-60億元A股股份，股份將用于員工持股計(jì)劃。公司發(fā)布未來三年股東回報(bào)規(guī)劃，預(yù)計(jì)2026年現(xiàn)金分紅率不低于58%，2027/2028年現(xiàn)金分紅率不低于60%。
　　新興市場延續(xù)高景氣，四季度受內(nèi)銷拖累。1）公司2025年國內(nèi)收入1466億/+3.1%，H1/H2分別+8.8%/-2.7%，預(yù)計(jì)Q4內(nèi)銷在高基數(shù)和國補(bǔ)退坡下有所承壓。奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2025年我國家電全品類零售額同比下降4.3%，其中H2下降16%，公司表現(xiàn)優(yōu)于大盤。2）2025年公司海外收入1558億/+8.3%，H1/H2分別+11.7%/+5.1%。海外新興市場延續(xù)高增，美洲收入799億/+0.4%，歐洲收入385億/+19.9%，澳洲收入67億/+0.8%，南亞收入142億/+23.2%，東南亞收入75億/+13.4%，中東非收入42億/+55.8%，日本收入38億/+10.3%。
　　各品類增長穩(wěn)健，多品牌表現(xiàn)突出。2025年公司空調(diào)收入537億/+9.6%，冰箱收入842億/+1.1%，洗衣機(jī)收入650億/+3.1%，廚電收入413億/+0.5%，水家電收入175億/+10.9%，渠道部品及渠道綜合服務(wù)收入389億/+19.9%。公司國內(nèi)多品牌差異化運(yùn)營優(yōu)勢(shì)凸顯，2025年海爾品牌零售額增長8%，卡薩帝收入同比雙位數(shù)增長，Leader品牌收入首破百億，同比增長30%。
　　Q4毛利率拖累明顯，一次性費(fèi)用影響盈利。同口徑下，公司2025年毛利率同比-1.1pct至26.7%；Q4毛利率同比-5.1pct至24.8%，受原材料上漲、行業(yè)競爭及關(guān)稅等拖累。2025年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別-0.6/+0.3/-0.4/-0.4pct至11.2%/4.6%/3.3%/-0.02%，管理費(fèi)用率提升主要系Q4為推進(jìn)歐洲市場組織提效一次性費(fèi)用支出，及新興市場強(qiáng)化組織建設(shè)投入增加。2025年公司歸母凈利率同比-0.1pct至6.5%，Q4同比-1.7pct至3.2%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加?。辉牧蟽r(jià)格大幅上漲；行業(yè)需求恢復(fù)不及預(yù)期。
　　投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)
　　公司內(nèi)銷具備經(jīng)營韌性，海外新興市場持續(xù)發(fā)力?？紤]到原材料成本上漲，下調(diào)2026-2027年盈利預(yù)測(cè)并新增2028年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母利潤206/226/246億（前值為237/263/-億），同比+5%/+10%/+9%；EPS=2.20/2.41/2.63元，對(duì)應(yīng)PE=9.7/8.9/8.1x，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)