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核心觀點(diǎn)
　　化妝品與醫(yī)藥業(yè)務(wù)短期調(diào)整，費(fèi)用率略有提升。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.51億元（同比-8.3%，下同），歸母凈利潤(rùn)1.88億元（-22.9%），扣非歸母凈利潤(rùn)1.73億元（-19.3%）。單4Q2025營(yíng)業(yè)收入為10.54億元，歸母凈利潤(rùn)0.46億元，扣非歸母凈利潤(rùn)0.43億元。分產(chǎn)品看，2025年化妝品/醫(yī)藥/原料及添加劑/物業(yè)管理及其他收入分別為22.46/4.12/3.79/5.71億元，同比分別-9.3%/-19.5%/+10.7%/-6.9%。盈利方面，2025年毛利率為52.76%（+0.08pct）。費(fèi)用方面，2025年銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為37.4%/4.9%/4.4%，同比分別+0.7pct/+0.3pct/+0.2pct。
　　化妝品板塊階段性調(diào)整，原料業(yè)務(wù)企穩(wěn)回升?；瘖y品板塊收入22.46億元(-9.3%)，下滑主要受行業(yè)增速放緩及璦爾博士品牌核心單品拉動(dòng)作用減弱影響，毛利率62.55%基本持平；其中頤蓮品牌實(shí)現(xiàn)收入10.43億元（+8.3%），噴霧品線同比增長(zhǎng)19%，2.0系列增速達(dá)54%；璦爾博士品牌實(shí)現(xiàn)收入9.47億元（-27.2%），季度銷(xiāo)售態(tài)勢(shì)環(huán)比提升，近期官宣代言人于適，并發(fā)布首個(gè)皮膚源益生菌新原料填補(bǔ)行業(yè)空白；珂謐品牌實(shí)現(xiàn)收入1.55億元（+258%），膠原次拋銷(xiāo)售額超1億元。醫(yī)藥板塊收入4.12億元（-19.5%），毛利率51.4%（-0.9pct），主要受集采政策影響。原料及添加劑板塊實(shí)現(xiàn)收入3.79億元（+10.7%），毛利率40.6%（+4.7pct）。
　　投資建議：公司頤蓮品牌穩(wěn)健、珂謐品牌高增，合成生物技術(shù)平臺(tái)與醫(yī)藥級(jí)原料布局構(gòu)筑長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。公司戰(zhàn)略聚焦、效率提高，伴隨璦爾博士品牌調(diào)整見(jiàn)效、穿膜膠原與王漿酸等新品放量，業(yè)績(jī)有望逐步企穩(wěn)回升。我們預(yù)計(jì)2026-2028年歸母凈利潤(rùn)分別為2.28/2.81/3.51億元，對(duì)應(yīng)PE為30.2/24.5/19.6，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。划a(chǎn)品拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；消費(fèi)意愿下行風(fēng)險(xiǎn)。